全球锡行业龙头　　云南有限公司是云南锡业集团有限责任公司控股、国内锡行业唯一的一家，是中国最大的锡生产、加工、出口基地。公司拥有世界上最先进的采、选、冶、深加工成套技术，拥有世界上最完整的锡采选冶及深加工产业链，拥有矿山勘探、采掘、选冶、锡、锡、铜、铅及其他深加工纵向一体化的产业格局。公司的控股股东为云南锡业集团有限责任公司，持股比例为50.51%，公司的实际控制人为云南省国资委。　　锡业股份是世界上最大的锡生产公司，拥有丰富的矿产资源，以锡、铜、铅为主的储量约151万吨，其中锡54.7万吨、铜77.5万吨、铅14.2万吨。除了拥有丰富的资源外，公司已经建立起了配套的冶炼产能，目前公司拥有锡冶炼8万吨、锡材2.7万吨、锡化工2.4万吨、铜冶炼10万吨、铅冶炼10万吨的产能。公司锡产品2010年的国际和国内市场占有率分别为16.75%和41.59%，是全球最大的锡生产、出口基地和最大的锡化工基地。　　公司目前从事的主要业务包括：锡矿的勘探、开采、选矿、冶炼及深加工。公司的产业价值链是从矿石的勘探开采与选矿开始的，公司首先在已拥有采矿权的矿山中开采矿石，经过选矿后，得到两种主要原料产品：锡精矿和铜精矿；锡精矿由公司进行冶炼。除自产的锡精矿外，公司每年还从外部(包括云锡集团，规模较小)购买锡精矿进行冶炼。公司利用一部分精炼出来的锡进行深加工，制成锡材、锡化工产品等进行出售，余下的则制成商品锡锭对外出售。目前铜精矿直接出售给铜冶炼企业。公司正在进行10万吨/年铜冶炼项目建设，未来铜精矿将自行冶炼出售。　　储量不断增长　　公司目前的矿山主要有：采选分公司塘子凹矿、大屯锡矿、老厂分公司、卡房分公司和湖南郴州屋场坪矿区。　　近几年来，公司经过不断的勘查，公司的资源储量大幅增加。目前，公司以锡、铜、铅为主的有色金属储量约151万吨，其中锡54.7万吨、铜77.5万吨、铅14.2万吨。　　资源增长潜力巨大　　未来公司的资源储量增长主要有两方面，一方面是收购，另一方面是勘查新获资源。　　收购方面，公司非公开发行收购卡房矿已经获证监会核准，预计新增铜金属12万吨(公司预计20多万吨，深部找矿估计)、平均品位1.65%；钨金属量2.53万吨，平均品位0.25%，以及其余伴生的银、铋、钼等资源。公司控股股东云锡集团手中仍握有华联锌铟、松树脚矿以及云锡控股参股的澳大利亚雷尼森项目，未来这些资源有可能会注入到。　　松树脚矿：松树脚矿是集团的一个成熟矿山，每年产出原矿200万吨，其中氧化矿110万吨，硫化矿90万吨，合计锡金属量1.5万吨，锡矿品位接近0.9-1%。　　云锡控股参股澳大利亚雷尼森项目，该项目锡金属资源量为20.47万吨，品位为0.79%，是目前澳大利亚最大的在产锡矿，预计年产锡精矿8000吨(金属量)，(1万吨不到，吨，项目正在在扩建，2010年开始启动，扩产后1万多吨。　　尾矿资源：公司开采锡矿有近100年的历史，此前开采资源利用率较低，尾矿中残留较高含量的锡，现在的尾矿资源量很大，是一个大型矿山的储量。尾矿的品位(0.2-0.4%).　　公司另一方面获取资源的途径是通过不断探矿以及对尾矿资源的利用。公司将利用非公开发行募集资金中的8.35亿元对个旧矿区和老厂矿区、高松矿田等矿山进行勘查，预获资源量82.85万吨，公司控股股东承诺项目勘查的资源量不低于42万吨。　　公司所在地个旧地区是中国锡资源最集中的地区之一，素有中国“锡都”美誉。个旧锡矿历史悠久，探明各种有色金属资源储量1,000多万吨，其中锡资源储量约200多万吨，是目前全球已知最大的锡矿集聚区。个旧矿区有良好的成矿条件，目前地质勘探区域仅为个旧矿区15%，进一步找矿的前景广阔。可以看出，公司未来资源储量依然后巨大的增长潜力。　　现代化改造后产量会显著提升　　公司自产锡精矿是公司利润主要来源，公司当前年产锡精矿2万多吨，预计在2.4万吨左右。由于锡资源有限，公司采取的策略是在价格合理时尽量通过外购锡精矿进行冶炼，这种做法有助于公司长远发展。　　现在公司正在进行老厂卡房等矿山现代化改造，改造周期较长，改造完成后会显著提高产量。预计1-2年矿山现代化改造会看到效果，锡精矿产量增长是一个逐步渐进的过程。　　目前铜采选能力在2万多吨，主要生产矿山是大屯锡矿和卡房矿，卡房矿收购完成后有望新增铜精矿约1万吨，收购后公司铜采选生产能力接近4万吨/年。　　目前铅精矿产量较少，不到1万吨。未来铅精矿增量主要通过收购来完成。个旧及周边地区铅锌矿资源丰富，当地民营企业拥有铅锌矿资源但是规模小，集中度低，预计公司未来在铅锌矿收购进程上会有较大进展。　　目前公司锡精矿成本在8-10万/吨，回收率70%；铜生产成本约3万元/吨；铅精矿生产成本8000元/吨。采选环节是公司主要利润来源。　　拥有锡、铜、铅多金属冶炼平台　　目前，公司的7万吨/年锡冶炼系统技改项目(冶炼分公司)、1万吨/年锡冶炼技改工程(云湘矿冶)均已完工，公司的锡产能扩大至8万吨/年。　　除了8万吨锡冶炼产能外，公司还拥有锡材2.7万吨，锡化工2.4万吨的生产能力。公司锡冶炼远景目标10万吨规模，郴州冶炼厂1万吨锡冶炼项目还没有达产。　　目前已建成10万吨/年铅冶炼技改扩建工程项目，正在建设10万吨/年铜冶炼项目，未来将形成以锡、铜、铅为主的多金属板块的生产格局。　　10万吨铜冶炼和10万吨铅冶炼项目也未达到预期，由于开工率不足，目前仍处于亏损状态，铜冶炼和铅冶炼正常运行起来应该能够覆盖成本。　　资源价值存在明显低估　　公司是资源型公司，资源禀赋决定了公司的价值，我们测算了公司目前资源量的静态价值(未考虑现金流折现及未来锡价的波动)，发现公司目前拥有的锡、铜两块资源的静态价值已经接近了当前公司的市值。考虑到公司除了矿山资源外，还拥有8万吨锡冶炼、10万吨铜冶炼以及10万吨铅冶炼产能，我们保守按照公司冶炼产能总价值30亿元计算，考虑公司当前总负债及可变现的流动资产情况，公司每股价值19.42元，与公司当前股价相当。　　若考虑公司即将非公开发行收购的卡房矿资源以及公司勘查预获的资源量，若非公开发行成功，将显著提升公司的资源价值(我们已经考虑了非公开发行相应的股本增加)。我们测算结果是，非公开发行后，按照公司总股本增加2.44亿至11.51亿股，资源储量相应增加，计算结果每股价值为26.27元。　　我们的测算过程相对来讲有一定的保守，主要是：　　未考虑公司未来每年探矿所获资源量，一般来讲，公司每年勘查活动会新获一定量的资源储量。　　未考虑公司尾矿资源的价值，公司尾矿资源量巨大，但对尾矿的价值测算有一定的困难，我们的测算结果并未包含公司尾矿资源的价值。　　对于冶炼企业的估值，我们给的估值偏保守，我们给出的冶炼厂价值仅仅按照其重建成本给出，而一般情况下，重建成本是低估的。　　投资建议　　根据我们的测算结果，我们认为当前公司股价存在低估，首次给予“推荐”评级，目标价26元。提示：本文属于研究报告栏目，仅为机构或分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，本网不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。
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& 研究报告
锡业股份：锡资源储量增长前景乐观
锡业股份今日公告，公司计划发行12亿元公司债券，募集资金主要用于偿还短期借款，从而改善债务结构。公司所在地个旧地区是全球大型的锡矿集聚区，而目前地质勘探区域仅为个旧矿区的15%，进一步找矿的前景广阔；另外母公司云锡控股拥有锡资源储量101.3万吨，这些意味着公司的锡资源未来增长空间极大。下半年锡的供应估计并不充裕，另外，随着三季度末传统消费旺季到来，锡的下游消费将有望恢复增长，并提升锡价。由于4月以来A股有色金属公司估值下降，我们将目标价格由47.10元下调为33.60元，我们对该股维持买入评级。 支撑评级的要点全球锡供应并不充裕；锡、铅、铜的产能上升；未来锡资源增长潜力较大。评级面临的主要风险印尼私人开采造成短期供应大幅增加；锡深加工产品的市场开拓可能仍不顺利；债务负担沉重，增发新股融资金额较大。估值我们将目标价格由47.10元下调为33.60元，这是基于32倍12年市盈率。我们对该股维持买入评级。计划发行公司债券以改善债务结构锡业股份今日公告，公司计划发行12亿元公司债券，为7年期固定利率债券(附第5年末发行人上调票面利率和投资者回售选择权)，债券票面利率区间为6.55%-6.85%，发行日期为日至19日。募集资金中8亿元用于偿还公司的短期借款或一年内到期的长期借款，剩余资金用于补充公司营运资金。截至2011年6月末，公司的短期借款和一年内到期的长期借款占借款总额的88%，明显债务结构不合理，因此，为降低短期流动性风险，公司适当增加中长期债务规模。另外，按目前的中长期银行贷款利率水平(5年以上利率为7.05%)，这次公司债券发行后，公司每年也可节省少量的财务费用(约200万左右)。计划增发新股投资铜项目锡业股份在8月初公告，公司计划向不超过10名特定对象非公开发行不超过1.55亿股，发行价格不低于前20个交易日股票交易均价的90%，即不低于27.95元/股，发行完成后公司总股本最大增加17.1%至10.615亿股，控股股东云锡集团的持股比例将由目前的50.51%最低降至43.14%。本次增发尚需股东大会审议通过，还需经云南省国资委批准和中国证监会核准。我们估计可能在明年初完成增发。
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锡业股份:资源前景好,业绩弹性大的唯一锡业股
核心提示：
公司地处云南个旧矿区,该地区目前保有各种级别的有色金属储量180万吨,其中锡56.9万吨,铜57.5万吨,铅38.6万吨,还有各种级别有色金属远景储量近100万吨,尾矿含锡19.3万吨,锡资源占全国总量三分之一以上。自2002年起,母公司云锡集团开始对个旧、文山、滇西等矿区的锡资源进行整合,成效显著,未来资源注入潜力巨大。
事件:锡价上涨,公司业绩预告
资源状况:资源丰富,而且未来资源注入潜力大
目前股份公司拥有锡储量35万吨,铜32万吨,每年自产锡约2万吨,伴生铜约1万吨。
公司地处云南个旧矿区,该地区目前保有各种级别的有色金属储量180万吨,其中锡56.9万吨,铜57.5万吨,铅38.6万吨,还有各种级别有色金属远景储量近100万吨,尾矿含锡19.3万吨,锡资源占全国总量三分之一以上。
个旧矿区至今已进行详细勘探和生产的区域仅占个旧东部矿区20%,进一步找矿前景广阔,据估计,后备锡资源共计约94.5万吨。
自2002年起,母公司云锡集团开始对个旧、文山、滇西等矿区的锡资源进行整合,成效显著,未来资源注入潜力巨大。
冶炼与加工
锡冶炼资产主要为冶炼分公司和云湘矿冶,分别负责个旧矿区以及郴州矿区的锡原材料冶炼。目前冶炼分公司的产能为7万吨,云湘矿冶的产能为5000吨。锡矿中伴生的铜约1万吨,直接以铜精矿形式出售。
锡行业分析
需求:2010年全球精锡需求量为36万吨。中国消费量占全球总量的42%,为15万吨,相比1995年需求量增加11万吨,复合增速为8.2%。预计2011年中国精锡消费量同比增加4.03%,达到15.5万吨;全球精锡消费量37万吨,同比增长1.65%。
供给:全球锡可采储量在520万吨。中国与印尼是前两大储量国,分别占全球总量30%和15%。2010年全球精锡产量35万吨,主要产能集中在中国。2010年中国精锡产量15.5万吨,相比1995年增加8.2万吨,复合增速达到5.1%。我们预计2011年中国精锡产量增长0.65%,达到15.6万吨;全球精锡产量为35.6万吨,同比增长1.4%。
价格:强劲的下游需求支撑锡价上涨。另外,近期锡ETF上市以及美国对“冲突矿物”(“conflictminerals”)的管控对锡价构成利好。我们预计2011年全球锡市供不应求,全球供给缺口为1.3万吨,国内锡均价为22万元/吨。
业绩预测与结论分析
我们匡算2009年公司自产锡单位营业成本为63891元/吨,伴生铜单位营业成本为9231元/吨。我们预计公司2011年-2013年EPS分别为1.25、1.7和2.0元。
公司业绩对锡价波动弹性大,我们测算锡价每上涨1万元/吨,公司每股收益增加0.18元。给予公司2011年EPS40倍市盈率,目标价格50元,投资评级“买入”,相比目前股价存在40%上涨空间。}