人民日报：经济向好&股市低走。
非制造业PMI连升两月，十一月当月累计发电量增速年内最高
经济向好 股市低走
《 人民日报 》（ 日 & 10
<img src="http://simg.sinajs.cn/blog7style/images/common/sg_trans.gif" real_src ="http://paper.people.com.cn/rmrb/res/1/_1.jpg"
ALT="人民日报：经济向好&股市低走。"
TITLE="人民日报：经济向好&股市低走。" />
　　新华社记者 张 勋 周大庆编制
　　12月3日，综合非制造业PMI、用电量等经济数据可以看出，中国经济企稳回升态势不断巩固，向好态势愈加明朗。但是，这些经济亮色并未在股市有所反映，A股12月遭遇“开门绿”。
　　非制造业PMI连升两月至55.6％
　　非制造业已成为今年以来托住经济增长的主要动力
　　12月3日，国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会发布数据显示，11月，中国非制造业商务活动指数（非制造业PMI）为55.6%，比上月略升0.1个百分点。其中，非制造业新订单指数为53.2%，比上月上升1.6个百分点。“非制造业商务活动指数和新订单指数都继续上升，显示非制造业经济增长加快，内需推动作用更加显现。”中国物流与采购联合会副会长蔡进说。
　　国务院发展研究中心副主任卢中原认为，非制造业已经成为今年以来托住经济增长的主要动力。
　　同一天，汇丰银行公布的11月份中国制造业采购经理指数13个月来首次回到50以上（50.5），显示经济正逐步回暖。汇丰中国首席经济学家屈宏斌表示，四季度内地经济增速有望反弹至8％左右。
　　用电量增速企稳回升，经济向好态势更明朗
　　产业结构调整已经呈现积极变化，第三产业用电量呈较快上升趋势
　　国家电力监管委员会日前发布的调度口径数据显示，截至11月28日，11月当月全国月累计发电量同比增长7.41％，这是今年以来的最高增速。“电力需求变化是经济运行的‘晴雨表’，用电量的增长意味着经济的企稳回升。”国家电监会办公厅副主任俞燕山说。
　　中国能源研究会常务副理事长周大地分析，政府主导的大型投资项目陆续上马，带动工业尤其高耗能行业用电量需求增长，显示中国经济企稳回升态势不断巩固。
　　统计显示，最近几个月，我国规模以上工业增加值同比增速不断回升，10月份以来，钢铁等行业形势也出现好转迹象。工业生产回暖带动工业用电量回升。10月份全国工业用电量同比增长5.9％，比上月回升5个百分点，结束之前连续多月持续下滑态势。
　　今年以来，在经济增速放缓的背景下，我国的产业结构调整已经呈现积极变化，第三产业用电量呈较快上升趋势。1至10月，第三产业用电量增长11.2％，城乡居民生活用电量增长10.9％。
　　沪深股市12月“开门绿”，上证综指再创新低
　　虽然经济数据反弹，但并未在股市走势上有所反映
　　12月首个交易日，上证综指报收于1959.77点，跌幅为1.03%；深成指报7710.88点，跌幅为2.43%。
　　虽然经济数据反弹，但并未在股市走势上有所反映。市场人士分析，其中原因是多方面的：进入年末，市场资金面逐渐紧张；12月份是年内解禁最高峰，对创业板和中小板个股可能形成较大压力。此外，目前待发行的新股数量众多，对投资者信心的恢复也存在影响。
　　（综合本报记者朱剑红、许志峰和新华社记者报道） &
已投稿到：[转载]记录：细数，我在张裕上的错，一个从猴子进化为人类的历程，
记录：细数，我在张裕上的错，一个从猴子进化为人类的历程，日。
好的习惯来之不易，我在买入前，都要认真记录：为什么买入？
新浪博客，是个好东西，能详细记录我犯错的过程。
投资，一定要少犯错误。宁可错过，绝不犯错。
2012年02月08日，《张裕A:2012年度内在价值估算》。
1）张裕A：内在价值估算91元-110元，合理估值区间为PE=20倍-25倍。
2）买入价格，不应超过55元-70元，买入估值不应超过12年PE&12倍。
（注：时间倒退回1.5年前，我居然能将合理区间设置为20倍PE?脑袋进水了&&&）
2012年02月14日，《张裕A的本垒打：12年度内在价值估算与投资计划》
张裕A是具备护城河的投资目标，管理层相对诚实。但，市场从来没有给过一个非常棒的&本垒打&机会，需要的是等待。
（注：啊？根本不了解这个企业的本质，护城河在哪里？管理层&&&）
按如下计划执行，整体投资成本57元，2012年EPS=12.5倍，股息率4%（比存银行合适），投资收益率12%（比投资理财产品合适）。
（注：我怎么估值？12年实际净利润-10%，哭泣中&&&12年股息率只有3%，怎么算的，愤怒&&&）
2012年06月20日
《张裕：12年第2季度，内在价值估算与投资计划》
今天：张裕，10股送3股，大比例分红后，企业总价值并没有实质性改变（当然除了分红外）。按更加吹毛求疵的方式，悲观原则取下限，重新估量企业内在价值。
（注：回头看，这是正确的。）
按悲观原则取下限，买入价格不应超过 42元/股，12PE估值13倍，投资企业总价值300亿。
（注：依然是严重的误判，太丢人了吧&&&）
结论：真希望，天上能马上打雷，漫长的等待，漫长的建仓时间，搞不好等到下一个熊市了。哪有如何？投资是下半生的事业，还有40年那。
（注：事实上，天不可能马上打雷，是阻尼式下降&&&）
2012年8月12日《记录：张裕A估值分析与投资策略》
张裕A的核心竞争优势，不必过多分析了，博友们多有介绍。特别，研读12年半年报，毛利率没有变化，体现定价能力。
（注：确实没研究明白，事实是13年毛利率下降&&&）
张裕，AB对企业价值没影响，内在价值合理估算概约
50元～70元/股，12PE估值区间18～26倍，企业总价值400亿～500亿之间；
按悲观原则取下限，买入价格不应超过 35元/股，12PE估值13倍，投资企业总价值240亿。
（注：乐观，还是乐观&&&）
1）张裕A股价至少应下跌12个月，目前尚未到；
2）张裕A股价至少跌至35元/股，第1次建仓；
3）张裕A，若第3季度及以后出现12年经营业绩下降，应修订投资计划；
（注：这是个好策略，小心戴维斯双杀，事实发生了。）
备注4：谁能预判，张裕A净利润永远在增长，至少01年/02年是负增长，难道历史十载轮回？
（注：历史正在重演，正在轮回中&&&）
==========
2012年09月23日《张裕是价值投资的标的：用行业对标和成功企业的历史来分析》
结论，其实显而易见。
1）葡萄酒行业是周期性行业，且绝对不是弱周期性行业；
（注：我用8个月时间，从猴子进化为原始人。看来，深入研究周期不能低于8个月，观察周期不能低于2年&&&），
2）行业标杆葡萄酒企业是相对窄或一般的护城河企业（当然包括张裕，与云南白药/片仔癀比较）；
（注：我确实在进化中？）
3）长期/至少20年持有行业标杆葡萄酒企业，是一个不错的生意；
4）按价值投资方法，我要做到的是&买得好，而不是买好的&，换句话说：没有安全边际，价格超过内在价值的投资行为都是&伪价值投资者&，不值得研究与探讨；
5）任何人对企业的估值常常乐观，，我也不例外，所以应该&悲观原则取下限&；
6）我要等待的是：超级安全本垒打；
（注：终于知道，乐观主义害死人&&&）
7）今天，阅读《投资最重要的事情》，霍华德&马克思说：&好到不像真的&时刻，通常不是真。张裕的股价表现即是如此，那些以&40倍PE，股价超过100元/每股&买入张裕a的投资者，跟傻子没什么区别&&&他们绝对不是价值投资者，各博友千万不要被忽悠。
==========
记录：12年10月28日，张裕内在价值与三季报。
记录：张裕12年第3季度报告发布，经营业绩同比11年3季度大幅下降，股价大跌。
这是价值投资者的机会嘛，确实是合适的机会嘛？霍华德&马克思《投资最重要的事》，告知我&买得好，不是买好的&。首先，必须明确内在价值；其次，是必须正确的知道；最后，才是持续的买入。巴菲特告知我&耐性等待超级安全本垒打的机会&。
张裕的内在价值，博主增加：股价回落12个月原则与股东增持价格等交叉验证的方法，但愿是正确的。
（注：这是客观理性的方法，要坚持。）
博主：根据张裕12年第3季度报告，管理层没有对全年业绩进行预测（其实，即使预测了，也不准）。
我按悲观原则，将12年净利润调至-10%；净利润负增长，曾经出现在01年/02年，何其相似？这是，我没有精力回顾这段历史。
当然，张裕，上市13年以来的优异业绩，已有众多博友分析，我常用&第二层思维&思考：所有，价值投资博友一致看好的企业，其股价一定之被高估了，所有人谈起价值投资标的，就是张裕/茅台&&&，他们确实被高估了。
（注：永远不要终止怀疑。）
按悲观原则取下限，买入价格不应超过 34元/股（博主：30%安全边际，戴维斯双杀，很快！）
（注：今天，似乎正在发生，真是怎么悲观都不过分&&&），
================
2012年12月04日《记录：我为什么要投资张裕？如何买才是&买得好&？》
投资最重要的是：&买得好，而不是买好的&。
日，张裕A/B的股价，如下。
张裕A：股价37元/人民币；张裕B:37元/港币，折合人民币30元/人民币。
似乎是AB股差异最小的时刻，香港市场资金非常低廉，理应B股比A股的股价高。
但事实上，A股依然比B股，股价高20%。
张裕A:股价已持续回落11个月。
（注：股价回落周期，估量太短，偏乐观&&&）
张裕B:亦已持续回落11个月，近期似乎有价格稳定的迹象（纯算命）
&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&
我为什么要投资张裕？这是必须思考清楚的事情。
首先：这得是一担好生意；其次，买个价格相对于内在价值要有重大折扣。
首先，为什么张裕是值得投资的企业？（不用太多，就需3个）
1）DCF现金流好/负债低/无短期长期借款/毛利率高/周转快/ROE高，以上指标至少观察10年以上；（看起来很完美）
2）国际案例比较，酒类公司有比较大概率的成为10年大牛股，曾经有成功案例；（看这个：）
3）大小股东利益近似一致，管理层似乎值得信任，不能100%肯定；（因为，我不认识他们）
（注：买入原因，非常重要，现在发生改变了嘛？）
2012年2月16日《记录：张裕内在价值估算与买入计划，13年第1季度。》
张裕A,2012年度内在价值估算。
买入计划=买得好，不是买好的。
安全边际&#9312;，2012年净利润预测-7%计算；
安全边际&#9313;，内在价值合理估值按30%折扣考虑。
张裕，AB对企业价值没影响，内在价值合理估算概约：45元～127元/股，12PE估值区间17倍～48倍，12PB估值区间5倍～14倍，市值300亿～870亿之间。
（注1：内在价值估算本来就是个区间，可以尽可能宽泛些，看看张华桥《避开股市的地雷》中介绍的gaoling投资张磊之战术。）
（注：似乎又进步了，终于明白内在价值是个概率区间，而不是可以精确测量的数值？）
市场无效或上帝眷顾，就按上述计划执行。
错过，也就错过了，没啥可惜的，本金还在，三振不出局。
（注：我从原始人进化到人类？知道什么是捡狗头金？）
2013年3月14日《记录：张裕/STZ/BEAM比较研究》
近日，张裕A股价大跌，但尚未进入买入点，等待的是在是有些心烦～～
比较，一下张裕/STZ/BEAM基础情况，再论证买入计划。
同时，呈上一篇对葡萄酒行业深刻认识的博文。
IMO,&#9312;张裕规模上相当与STZ/BEAM的1/3；&#9313;张裕净利润率太高，甚至达到STZ/BEAM的1倍，这是招致国际葡萄酒企业大举进入中国的根本原因；&#9314;长期来看，在进口+国产酒充分竞争，以及张裕展开先锋酒业代理后，净利润率下降是必然趋势，15%平均水平已相当不错；&#9315;ROE是净利润率&周转速度，未来将极难保持35%水平。
（注：国家行业标杆比较非常重要，没有企业能攫取超过行业平均的利润率，除非其护城河&宽又深&，我似乎认知得越来越深刻了？）
IMO,&#9312;张裕A股价概约41元，市值280亿元，不算是&超级安全本垒打&式严重低估。&#9313;为什么？相对与STZ/BEAM，规模1/3与利润1/2，现市值相对只有1/2，是正常估值；&#9314;lslon建议，张裕市值应在200亿，对应股价30元/股，12年PE=11.4倍，充分考虑安全边际；&#9315;买入计划不应调整，静静的等待吧&&&
（注：我的实践能力提高了？未必吧。）
2013年3月24日《记录：张裕内在价值估算与买入计划调整》
适当考虑三公消费，特别是进口葡萄酒冲击，记录调整如下：
2013年第1季度，总结：
安全边际&#9312;，2013年净利润预测0%计算；
安全边际&#9313;，内在价值合理估值按30%折扣考虑。
张裕，AB对企业价值没影响，内在价值合理估算概约：
42元～110元/股，12PE估值区间17倍～44倍，12PB估值区间5倍～12倍，市值280亿～750亿之间。
按悲观原则取下限，买入价格不应超过 30元/股，12PE估值12倍，12年PB估值3倍，股息率3.9%，市值200亿;
（注：我的实践能力提高了？未必吧。）
按悲观原则取下限，买入价格应持续至 20元/股，12PE估值8倍，12年PB估值2.2倍，股息率6%，市值137亿。
《记录：张裕，对@杯酒人生的学习帖，2013年3月25日，星期一》
***************
对酒类行业与张裕，我是个实实在在的外行。常常写点下三滥的文章，还自诩为&价值投资者&，实在汗颜。
@杯酒人生兄，总是第一时间给予评论，甚至感谢。观其言，杯酒兄对行业与企业的认知远远高于我，他是行业中能够深刻思考的人。
这是一篇学习帖，我检索杯酒兄自&
09:26来自雪球举报&的帖子。我用批判眼光，逆行思考方式，但绝无&褒贬之意&，敬请@杯酒人生兄不要介意。
***************
问：我为什么投资张裕？
答：三个原因：&#9312;上市17年，各项指标证实&这是个好生意&，不需要过多资本投入；&#9313;股东自由现金流好，如同印钞机，无长短期借款；&#9314;相对于内在价值，正在发生重大折扣（尚在等待）。
问：买得好，不是买好的。
答：价值投资是一个等待的功夫，宁可错过，不可做错。
（注：感觉自己终于从原始人进化为人类。感慨，至少12个月认真研究，才能实现进化，否则最好不要投资。）
2013年3月28日《记录：张裕，躲过大跌，是对是错？》
*************************************
日星期四，张裕A盘中股价36.1元/股，创08年金融危机以来的历史新低。（注：除权价，08年11月最低股价36.5元/股）。
&#9313; 雪球上@雷公社:发贴&张裕B：一个惨痛的教训！&。
&#9314; 博主躲过大跌，是对是错？是侥幸，还是？回到12年投资总结上去吧，思考如下。
（注：我相当的有点进步呐。）
&#9315; 写完这篇文章，惊喜的发现，我有那么一点点进步。
*************************************
思考1：过于超前与犯错是很难区分的。
事实上，你往往会发现自己买进的时机是在持续下跌的中途，很快你会看到损失。在损失面前人人都会坐立不安，直至最后所有人都产生怀疑：&也是是我错了吧？也是市场才是对的？&因此，在下跌的市场中获利有三个基本要素：1）你必须了解内在价值；2）同时你必须足够自信，坚定地持股并不断买进，即使价格已经跌到似乎在暗示你做错了的时候；3）你必须是正确。（注：不敢修改大师的文字，直接抄袭。）
思考1：不买入超过10倍市盈率的股票。
恩，今日之茅台/招行，皆是如此。所谓&高PE+成长股&式投资方式根本不适合我。本质上，我就是那个胆小如鼠的小小投资者，客观看待自己的能力。
思考2：观察股价回落至少12个月是个好方法（注：看来中国股市需要24个月?）。
看来，在中国股市，12个月是个偏小的时间段，张裕A如下。
（注：股价持续回落24个月，确实是个难熬的等待。）
00年至03年下跌期：2000年10月A股上市最高价29元/股，持续跌至03年9月最低价9.2元/股，跌幅68%，持续期36个月；（注：01年/02年净利润增长为-4%/-8%）
08年至09年下跌期：2008年1月A股最高价100元/股，持续跌至08年11月最低价36.5元/股，跌幅64%，持续期10个月；（注：08年净利润增长为26%）
11年至13年下跌期：2011年3月A股最高价121元/股，持续跌至13年3月最低价36.5元/股，跌幅70%，持续期24个月；（注：12年净利润增长为-8%）
今天之张裕A，是否会复制00年至03年下跌期，没人能知道。
在我看来，股价跌幅足够，持续期尚略短，超过24个月持续下跌期，出现&超级安全本垒打&才是大概率事件。
思考3：大股东为什么不增持？增持价多少？不知道。。。
思考4：反复检查股息率，年均股息率至少大于1年期定期存款利率，当资本家收分红，有什么不好？
当然好！以30元&人民币/股买入，股息率3.9%（含税），12年PE=12倍（低于B股历年平均最低值），12年PB=3.3倍，12年ROE/PB=9.1%（稍微差点），市值205亿。看起来，这个生意还行！（如果20元/股，疯了，太行了啊～～）
2013年4月22日，《记录：张裕13年年报研究，坚持等待中》
1.似乎01年/02年度遭遇的经营情景重现？
&这一次是不同的&是个伟大的教训。01年/02年收入低速增长，净利润连续2年负增长，似乎该等经营状况在12年重新出现？13年收入增长率-6%，净利润增长率-9%，谁能预测这个状况是否会延续至13年度？虽然，管理层计划13年度收入增长6%，目标值60亿元。回顾历史，分析数据，不做预测，这是价值投资的不二法则。
令人欣慰的是，13年度毛利润率75%，环比-2%。经查，自产葡萄酒毛利率79%，白兰地62%，环比12年度并为发生大幅波动，证明其产品价格体系在面对进口酒冲击下依然能保持稳定。因未能详读年报，毛利率环比-2%，可能是进口酒代理之毛利润率低导致。
ROE环比-11%，在我看来，持续保持ROE=35%以上是个神话，并不可行。环比大幅降低原因，如下：1）收入负增长，必然资产周转率下降；2）10年至12年，连续3年加大资本性投入/固定资产投入，导致净资产增长速度快于收入增长；
3）利润率保持稳定，对ROE无影响；
做个简单计算。假设13年保持31%ROE，以3倍PB买入该等资产，实际收益率只有10%=31%/3，考虑到张裕并不具备&宽而深的护城河&，实质上不是一个好生意，这就是买公司的思路与标准。
（注：看起来一切完美的东西，通常不是真的。。。）
2.经营效率，减员增效与存货？
减员增效：张裕管理层已很成熟，01年/03年/07年都发生大规模裁员，12年年底显示为人员数量增加，估计减员增效是在13年第1季度发生的。这是件好事情&&&&
13年存货大道历史高峰23亿，占比收入31%，管理层解释是：13年春节早，为13年春节备货，导致存货增加。是否是真实？咨询@杯酒人生兄。
（注：回顾历史，这分明是某种谎言。。。）
因为缺乏历史统计数据，预收款项4.5亿，环比增长160%，难道是改变营销策略？咨询@杯酒人生兄。
2013年7月17日《记录：张裕A，遭遇戴维斯双杀？》
两个重要的经营信息反馈：
1）来自12年年报：新一年经营计划，2013年，公司将力争实现营业收入不低于60亿元，将主营业务成本及三项期间费用控制在34亿元以下。
2）来自13年7月9日澄清公告：公司2013年半年度营业收入和净利润预计下降幅度不会超过20%。http://disclosure.szse.cn/m/finalpage//.PDF
难道一个精彩的戴维斯双杀出现了？
毛估估，12年下半年营业收入26亿元，13年上半年预估收入环比下降20%/21亿元。倘若，完成13年度经营目标60亿元，13年下半年计划收入40亿元，环比增长100%/同比53%。
谁又能预测？在我看来，张裕遭遇戴维斯双杀是大概率事件。
（注：确实如此，周期性行业典型特征。。。）
1）当日收盘价，有效跌破33元/股，则明日卖出第1次建仓的份额；（注：卖出原因是对内在价值与安全边际估量错误。）
2）按以下买入计划执行，遭遇更大戴维斯双杀另行调整。
《记录：我为什么选择卖出张裕A》，2013年7月21日。
日，第1次买入张裕A，买入价格33元/股。
日，卖出张裕A，卖出价格33.3元，综合计算买入/卖出成本，以及红利等因素，短线收益3.3%。
*****************
我选择卖出的理由：
1）在选择投资企业上犯错，或被投资企业基本面发生恶化；
2）对企业的内在价值估算错误，买入价格不是超级安全本垒打，简单讲就是买贵了；
3）股价超出内在价值，没有投资价值，应止盈卖出。
（注：这难道不是进步嘛？需要时间检验。。。）
*****************
卖出张裕，属于第二种情况。
1）来自13年7月9日澄清公告：公司2013年半年度营业收入和净利润预计下降幅度不会超过20%。张裕的内在价值发生变化，遭遇戴维斯双杀是大概率事件。
2）以33元/股买入张裕A，13年PE=17倍，13年PB=3.4倍，13年股息率=3%，200亿市值买入一个45亿销售额的葡萄酒公司，并不便宜。
3）以29港币/股买入张裕B，13年PE=12倍，13年PB=2.4倍，13年股息率=4.3%，160亿市值买入一个45亿销售额的葡萄酒公司，可以开始买入。
2013年09月03日《记录：张裕A，神话般的毛利率？》
确实，也是必须用行业对标的方法，深入研究葡萄酒企业的毛利润率等指标。
确实自己懒惰，确实工作事多。
================
1）霍华德&马克思，一切看起来很美好的东西，通常不是真的。这，可能适合张裕与贵州茅台吧。
可能，我做出了一次精彩的判断，因为从未终止怀疑。
可能，我错过了一次超级本垒打，但是并不遗憾，因为证券市场最不缺乏的就是&机会&。
2）回顾历史，分析数据，背向未来，不做预测。
通过行业标杆企业的比较研究，在我看来，葡萄酒龙头企业的平均毛利率概约30%~35%之间（中外计算口径偏差大），净利润率10%～15%之间。
张裕，00年至04年期间，平均净利润率概约14%。令人惊讶的是，05年至12年期间，平均净利润率25%。
在我看来，保持超高毛/净利润率的原因有二。一是，产品结构调整，增加酒庄类高档酒；二是，ZF印刷过高货币。
3）如何辨别经营的拐点？
除非你是个行业中的高高手，否则您无法判断拐点。我揣测，如下：
a.营业收入显示为正增长；b.预收账款显示为正增长；c.毛/净利润率趋于行业平均值；d.净利润依然为负增长，但降幅收窄。
（注：如何判断张裕的困境反转呐？是个值得研究的课题。。。）
兴许，这就是周期性行业的典型特征吧。03年至11年，在9个经营年份中，收入/净利润保持年均23%/37%复合增长率，足够让大众忘记什么是周期性。
4）买得好，不是买好的。
当所有指标显示，张裕经营状况都很美好的时刻，股价已很高了。
这不是聪明的投资者。
悲观原则取下限，13年净利润按-20%估量。简单计算如下：
a）买入起始点：20元/股，5%股息率，市值137亿，PE=10倍，PB=2.1倍，PS=3倍。
b）持续买入至：10元/股，10%股息率，市值68亿，PE=5倍，PB=1.0倍，PS=1.4倍。
恐怖么？98年至01年的B股，市场先生的报价，足够让所有投资者鼻孔喷血。
2013年09月05日《记录：对@renjunjie对话张裕13年度半年报的思考》
真的是&隔行如隔山&啊，在下对葡萄酒行业确实是个外行。如此&简单&的财务报表（至少比万科年报简单吧），但要认知其背后的本质，却如此之难。
Renjunjie先生算是高手了，对其张裕13年半年报的访谈，又让我学习了，借用了部分内容，敬请不要介意啊。
自09年皈依价值投资派以来，持续观察这个企业，更重要的是&想明白&，如下。当然，本人至今空仓，大有&没屁股没脑袋&的可能。
思考1：张裕，具有&护城河&嘛？
答：这是，投资最重要的事。
帕特&多尔西在《巴菲特的护城河》，这样表述：经济护城河是企业能常年保持竞争优势的结构性特征，是其竞争对手难以复制的品质。最常见的虚假护城河，就是优质产品、高市场份额、有效执行和卓越管理。
按如此之标准，中国上市公司没几个有护城河，顶多是具备核心竞争力因子而已，以后慎用，慎用。
Renjunjie先生认为：维系企业持续成长的要素中，除外部机会外，还要看公司是否掌握关键资源或核心能力。与茅台掌握多项关键资源不同，张裕目前只占有一些资源优势，个人统计大致有6项：1、120年的品牌；2、不断完善中的营销网络；3、国内唯一横跨红酒、冰酒、保健酒、白兰地、气泡酒（即将）的生产商；4、中国六大产区的先发优势；5、国际化的酿酒团队；6、对蛇龙珠的成功培育与资源占有等。
先不管公司对这些资源优势的利用程度究竟会如何，其实决定一家酿酒商胜出的要素肯定不止这些，其产业竞争要素还有：1、历史与分化；2、园地（产区、风土、总面）；3、树龄；4、葡萄（种类与质量）5、栽培（技术与文化）；6、酿造（技术与文化）；7、调配；8、酒窖（温度、橡木桶、贮藏、装瓶）等，在这些方面，张裕目前似乎都不占有资源优势，更不要说关键资源或核心能力。至于上市企业情况，抱歉，我研究的不多。说到张裕的护城河，我前面已经说了，有护城河，但较窄，而且也不深。
（注：这是有思考的人类判断。。。）
在我看来：&#9312; 需要不断挖掘的护城河，等于没有护城河；&#9313; 持续10年的高毛利率，以及不断提高的净利润率，极容易导致误判；&#9314;
表扬一下自己，我从来没有终止怀疑。
思考2：我为什么要投资张裕？或投资张裕的理由是什么？
答：没有护城河的企业，为什么要去投资呐。
三个原因：&#9312;上市17年，各项指标证实&这是个好生意&，不需要过多资本投入；&#9313;股东自由现金流好，如同印钞机，无长短期借款；&#9314;相对于内在价值，正在发生重大折扣（尚在等待）。（详见：http://blog.sina.com.cn/s/blog_67c6af.html）
行业对标：&#9312;Vina Concha y Toro SA (VCO) &#9313; Constellation Brands Inc
看起来，智利/美国的新世界葡萄酒行业龙头都是大牛股。
思考3：中国葡萄酒行业的前景几何？
答：行业前景嘛，眯起眼睛，拍个脑门，想想就行。
Renjunjie先生认为：&#9312;我们现在已是世界第五大消费国，用不了几年就可能是第一大了&&尽管人均消费届时可能还是不太高。&#9313;中国富豪的红消费倾向很容易被不真实的红酒知识所误导，中国富豪正确的红酒消费观并没有形成。（注：富豪都没有消费观，更何况普通大众，他们的真实需求是性价比高的优质产品。）中国的红酒市场才刚刚开始，张裕这样的企业肯定有机会，在诸多竞争者中最后胜出的概率也最大（不详细谈了）&#9314;国际葡萄酒烈酒研究机构（IWSR）的最新数据显示：2012年，中国人共喝掉21.66亿瓶葡萄酒，这个数字是2007年的2.7倍（年复合增长21.97%）；张裕葡萄酒销售量：吨（1.19亿瓶）；吨（1.09亿瓶）；2011
年国内葡萄酒行业收入384.6 亿元，&#9315;其中最大的张裕营业收入59.9 亿元，约占
15.6%，前三大企业占的市场份额约为26.3%。若算上进口葡萄酒，国内前三名的市场份额约在
19.4%，不具有明显的市场优势。
在我看来：&#9312; 美帝发达资本主义国家，人口/GDP缓慢增长，STZ经营得不错，更何况中国这个人均可支配收入快速增长的国家。&#9313;
君未见，喝葡萄酒的家人/朋友更多了嘛？
思考4：张裕，遭遇困境是实实在在的，原因何在？
答：困境实实在在，不可视而不见或心存幻觉。
管理层/证券代表：&#9312;从宏观角度来看，需求受到影响。需求不足是最根本的。经销商库存确实不少。&#9313;因为公司过去产品规划大部分都是中高档产品，现在市场出现很大转变。公司还没有把主要精力放在中低档产品推广。&#9313;目前市场形势来看，进口酒影响不大，主要还是需求收到了很大影响。&#9315;公司目前销售下降，主要是高端酒需求不足造成的，在当前环境下，消化公司酒庄酒现有产能预计不会超过10年时间。
Renjunjie先生认为：&#9312;阵痛已不可避免（从过去十年看，公司不仅是营销导向，还有利润导向）&#9313;对张裕这种葡萄酒制造商来说（我觉得公司定位似乎还在变化中），个人觉得应是产品或顾客导向，其次才是营销问题。&#9314;至于张裕过去的成功，显然和公司的&营销导向&这一定位有关，所谓三级营销帮了公司不少忙。&#9315;说到酒的品质，低端这一块应当与其它国产酒差不了太多，但张裕这么多年主要攻的是中高端，和进口酒相比，目前主要是性价比问题&&同样的价位，张裕的味道还是会差一些。
在我看来：&#9312;将经营困境主因强调为&需求不足&，是个谎言，上市公司都这么说；&#9313;张裕的管理层不那么优秀，不应该给予任何估值溢价；&#9313;营销导向，利润导向，性价比&&&？企业经营哪里有一招鲜？借用杯酒人生的建议，看看张裕做到了嘛？如下：
杯酒兄认为&一是苦苦闭门修炼，要用三年时间，狠抓质量管理，重点是提高葡萄原料的质量；二是牢牢掌控终端，对已建立起来的销售终端，千方百计对进口葡萄酒进行阻击；三是紧紧拉拢经销商，对经销商经销利润高度重视，采取各种手段保护经销商利益；四是加大产品包装投入；五是加大公关传播。&（注：在我看来，杯酒兄说到本质上了，抓质量+控渠道+拉拢下家+上包装+玩品牌。如果要评估张裕的基本面，真得是应该从这些方面评价，定性评价就好。）
思考5：张裕，神话般的毛利率？
答：一切看起来很美好的东西，通常不是真的。这可能，适合张裕与贵州茅台吧。
毛/净利润率水平回归行业标杆平均水平是大概率事件，平均毛利率概约30%-35%之间（中外计算口径偏差大），净利润率10%～15%之间。（张裕，历年平均净利润率20%，00年至04年期间，平均净利润率概约14%。令人惊讶的是，05年至12年期间，平均净利润率25%。）
http://blog.sina.com.cn/s/blog_67c6a6350101osri.html
思考6：张裕，最困难的时刻？困境反转的前景如何？
答： &#9312; 没人能判断是不是最困难的时刻；&#9313; 没有能精确预判，是1年或2年实现困境反转；&#9314;
作为外行的小小投资者，能够做的是冷静观察与等待。
（注：我进化为小学生水平。。。）
管理层/证券代表：&#9312;10年以后市场如何，我们没有能力去预计和判断；公司今年是不是最困难，亦难以确定，因为我们不知道后边市场环境如何。&#9313;从7、8
月份来看，还没有看到好转的迹象。&#9314;预计下半年毛利压力依然较大
Renjunjie先生认为：&#9312;公司前景还不算明朗&&&#9313;本人还持有，变化就不说了；业绩好转恐怕至少在一年以上。总的看，营销改革的效果还要再看看。谢谢！（注：营销端的改革效果，确实不明显。）&#9314;公司前景还是不太明朗，因此安全边际不好定啊。胆大的就少配置一些吧。&#9315;个人认为2012年就是张裕的一个经营拐点，今后怎样走，除了看消费总需求外，还要看目前公司的各项应对措施其效果如何。&#9316;现在情况还不明朗，如果买入，需做好长期作战的准备。&#9317;何时见底不清楚，要看总体消费需求、洋酒冲击力度和公司应对措施的演变如何，不过也应当坏不到哪里去了；&#9318;股价的事情不好说，但公司的经营困境恐怕在未来1-2年内都难以好转，祝你好运。&#9319;因总需求下降和进口酒冲击导致销售快速下滑，这应是主因。渠道调整应是不得已而为之，也必然带来阵痛，长期效果如何，还要再看一看。&#9320;是否是最困难时刻不好说，除了市场走势外，还有看公司的应对策略是否有效。
思考7：如何观察张裕的困境反转？
答：即使业内高手，亦难以回答。可能的观察项，分为定性/定量的，如下：
- 推出全新产品，获得不错的市场反响；
- 采取&以价换量&式营销行动，提高性价比，获得不错的市场反响；
1. 营业收入，季度环比，回到正增长趋势；
2. 毛/净利润率，季度环比，持续下降，趋向均值区间；
3. 经营性现金流好转，预收账款，季度环比，回到正增长趋势；
4. 经营效率类指标改善；
5. 净利润，季度环比，回到正增长趋势；
但是，当所有指标显示为确定性的时候，股价通常已经很高了。
思考8：什么是买得好？
答：Renjunjie先生认为：巴菲特的&价值区域&还包括公司的质地如何，对张裕，市场分歧不小（甚至几乎是一边倒
）。我管这些一边倒的市场人士，称之为&乌合之众&。更重要的是，我看到的，却是一个不错的机会。
鉴于，张裕是，没有护城河，正在遭遇实实在在困境，又很难预测困境反转，管理层看起来没那么优秀的，周期性企业。
那么发扬&捡狗头金&精神，坚持等待&超级安全本垒打&，就是必须之策。
回顾历史，分析数据，超级安全的极端情况，如下：
张裕A：历史最低市盈率PE=15.7倍/05年；历史最低市净率PB=1.8倍/03年；历史最低市销率PS=1.8倍/03年；历史最高股息率=5.8%/04年。
张裕B：历史最低市盈率PE=4.8倍/00年；历史最低市净率PB=0.5倍/00年；历史最高股息率=9%/05年。（股息率9%，太TMD的夸张了。。。）
招商银行/苏宁云商，都能创造历史最低PB与PS估值，市场先生为何不能将其股价打至&令人喷血&的程度？当然，还有辅助指标，供参考。
&#9312;大股东是否增持，增持价多少?（至今未发生。）
&#9313;股价持续下跌超过24个月。（自2011年11月，股价最高121元/股，不足24个月。）
&#9314;股价/市值是否腰斩，再腰斩。（张裕A，2011年11月，股价最高121元/股&1/2&1/2=30元/股，张裕B,2011年8月，股价最高100港币/股&1/2&1/2=25港币/股，进入&腰斩再腰斩&区间，距离超级本垒打不远了。）
什么是买得好？对于已买入张裕AB的投资者而言，可能面临更长时间的等待。
对于等待买入的我，更应该集中精力，认真研究。
杂谈：贵州茅台与张裕，选哪个？
答:绝大多数的投资者倾向于贵州茅台。在我看来，他们似乎差别不大。
以上网友发言只代表其个人观点，不代表新浪网的观点或立场。}