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&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp&nbsp【中信计算机&传媒】全球在线游戏加速专家，明确受益消费升级与电竞出海热潮
◆公司概览：市占率明确领先，专业领域绝对龙头。迅游科技成立于2008年，是国内游戏应用龙头服务提供商，市占率超50%。主要产品全面支持国内外主流平台和全部端游与手游，应用服务形式为SaaS模式，提供层次化的VIP服务、高级VIP服务和国际VIP服务，其中热门产品国际VIP类型收费水平为单账户37.5元/月，单价位列行业同类型产品首位。
◆外服端游爆发，核心业务迎海量流量驱动，短期弹性明确。进入17H2，在以Steam为代表的平台出现了多部爆款多人在线竞技游戏。截至17Q3，Steam平台同时在线峰值人数已突破1500万人大关，中国玩家占比13%。而参考Top游戏《绝地求生大逃杀》数据，其最新200万日常在线状态下，中国玩家占比近半，且出海趋势仍在上升。鉴于多人在线竞技游戏对于网速与稳定环境的刚性需求，我国网络与国际网络之间的跨网障碍将明确助推公司的核心业务收入上升。且参考过去5年多款类似游戏持续被拒入华历史，我们判断Steam平台的多人竞技游戏仍将保持海外运营，因此在国内百万级玩家消费升级与出海娱乐的支撑下，2017年公司有望获得1亿元以上增量收入，2018年-19年仍有望保持50%的持续成长。
◆内服需求企稳，手游实现突破，电竞成长环境支撑存量改善。经过两年的持续投入，公司在17H1实现手游业务0的突破，整体收入占比已达15%。从大环境看，国内已形成超过2.36亿人的电竞群体，其中超过50%为非学生用户，有明确支付能力。结合2016年腾讯与艾瑞咨询的判断，国内处于19-35岁的高端/职业电竞用户超50万，中期看其规模有望实现40%的增速。结合国内职业电竞用户的增长预期，在专业玩家的需求支撑下，公司内服业务有望保持收入稳定，且在手游实现突破后，边际盈利有望持续改善。
◆外延移动App工具海外领先服务商，发展现金牛第二主业。公司拟以27亿价格并购移动App优化工具品牌商狮之吼，后者在海外工具类App中拥有超3亿用户数，主营盈利模式为App信息流广告业务。狮之吼50%以上的用户集中在欠发达国家，其主要使用智能机型价格处于0-100$区间，对于优化类应用具备明确刚性需求，且中期机型升级趋势缓慢。狮之吼2017-19年对赌业绩为1.92/2.50/3.25亿元，CAGR为30%。考虑到其广告业务成熟的推广模式和稳定的现金流表现，整合后公司有望在充裕资金保障下，加大国内外业务协同，聚焦精品App研发。
◆风险因素：海外游戏审查不确定风险；海外游戏平台审查政策风险；并购整合不及预期风险。
◆盈利预测、估值及投资评级。考虑公司的技术优势，与海外移动智能终端的较为确定的商业模式，我们预测公司年归属母公司股东净利润分别为0.74亿元、1.34亿元与1.88亿元，对应EPS为0.44/0.80/1.13元，对应PE 110/61/43X；公司对应备考EPS 1.1/1.6/2.1元，对应PE 45/31/23X。综合公司外服电竞的向好发展趋势和移动互联的成长预期，我们给予公司2018年36X目标估值，对应目标价57.6元，首次覆盖，给予“增持”评级。
公司概览：双主业聚焦并行，网游加速器龙头+移动互联领先APP
国内在线游戏加速领域领先企业
迅游科技成立于2008年，是国内领先的游戏应用加速服务提供商。公司2015年5月成功登陆深圳证券交易所并在创业板上市。公司专注于互联网实时交互加速服务，主要产品为“迅游网游加速器”和“迅游手游加速器”。
公司的游戏加速产品能够有效解决网络质量受限时玩家在游戏中遇到的卡机、延时过高、登录困难、容易掉线等问题，让游戏体验更加流畅。公司的主要产品“迅游网游加速器”为网游玩家提供网游数据传输加速服务，该产品主要应用于PC端的网络游戏，兼容Windows10在内的所有Windows系统，产品支持市场上绝大部分网络游戏。公司产品“迅游手游加速器”，主要应用于智能手机等移动互联网设备，支持iOS、 Android等主流移动操作系统及设备，产品支持各大应用市场的主流移动手游。公司产品采取包月付费模式，提供层次化的VIP服务、高级VIP服务和国际VIP服务，包月费用分别为20元、37.5元和59元。
公司近年来业绩出现一定波动，但目前呈现触底回升态势。从2012年至2016年，公司营收从9050万上升至1.58亿，年复合增长率为11.79%；从2012年至2015年，公司净利润从3091万上升至5936万元，年复合增长率为13.94%。2016年，公司实现营业收入1.58亿元，同比下降8.07%，实现归属于上市公司股东净利润为3,911.51 万元，同比下降 34.11%。2016年业绩下降主要由于传统PC端游戏市场增速放缓、2015年增值税税率变动以及各类成本费用增加所致。而随着公司加强成本管理，以及端游市场出现反弹机会，公司业绩出现回升势头。2017年上半年，公司实现营业收入0.86亿元，同比上升12.39%；实现归属于上市公司股东净利润为3,078.98万元，同比大幅增长52.02%。
全资收购工具类厂商狮之吼，斩获信息流广告海外变现能力
日，公司获批以发行股份和现金相结合的方式购买狮之吼100%股权，交易金额为27亿元。其中以现金方式支付狮之吼对价的12.037%，总计32,500万元，以发行股份方式支付狮之吼交易对价的87.963%，总计237,500万元，总计发行股份数为6,005.05万股。交易完成后，公司创始人袁旭、章建伟、陈俊三人合计持有本次交易完成后上市公司的股份比例为 26.87%，狮之吼创始人鲁锦及其一致行动人珠海狮之吼合计持有本次交易完成后上市公司的股份比例为13.82%。本次交易完成后，公司合计拥有2家全资子公司，1家非全资子公司，1家其他参股公司。
狮之吼成立于2014年，主营业务集中于移动端系统工具软件的研发和推广。公司主要产品分为清理类、电池类、网络类、安全类及其他类APP。目前公司主要专注于海外市场，业务已经覆盖欧美、澳大利亚、新加坡、日本、韩国、印度、泰国等多个国家和地区。公司凭借多款移动端工具类产品，积累了庞大的用户基础，截至2017年4月，公司旗下用户数量已达到约3亿。依托工具类应用的建立起的用户流量，狮之吼的主要盈利模式是内嵌在应用中的信息流广告投放。
狮之吼近年来业绩呈现良好上升态势。2015 年、2016 年及 2017 年 1-4 月狮之吼分别实现营业收入 2,986.71 万元、43,107.13万元及 12,677.73 万元，实现归属于母公司所有者的净利润-2,703.38 万元、12,409.47 万元及 3,353.03 万元。狮之吼2015 年度业绩亏损，主要是由于 2015 年度计提股份支付、前期研发费用开支等原因所造成。收购交易完成后，狮之吼承诺2017 年、2018 年、2019 年扣除非经营性损益后归属于母公司税后利润分别不低于人民币 19,200万元、24,960 万元、32,448 万元。
行业分析：端游市场加速需求回暖，信息流广告需求增长稳定
端游加速获益海外增量市场，手游业务逐步打开市场
国内网游市场加速成长，受基础通信与云商升级影响，加速器需求增长趋缓
从国内游戏市场规模发展趋势看，近年来我国网络游戏市场平稳发展，客户端网络游戏市场由于受到移动端游戏的冲击，过去几年增速呈放缓趋势。根据艾瑞咨询数据统计，近年来我国网络游戏市场规模保持平稳增长趋势，2016年市场规模达到1789亿元，2017年预计将突破2000亿。
按细分市场划分，2016年移动端游戏市场销售收入为819.2亿元，占比超过客户端游戏市场，达到49.5%，成为份额最大、增速最快的细分市场。
然而在国内游戏总量不断向上增长的前提下，游戏加速器市场的整体需求却没有出现明确的向趋势。如果我们对比年公司加速器业务收入规模增速与游戏市场增速，可以清晰看到两者的发展趋势背离，特别在2015年之后，公司的加速业务收入开始呈现明确下滑趋势。
公司加速业务同期发展低于游戏规模发展增速的原因，我们认为主要有基础设施改善和游戏服务升级两方面原因。首要原因是基础设施改善，即国内基础通信与大型云商IaaS基础服务升级带来网络质量提升。根据信息产业网的统计，截至2016年末，国内三大通信运营商固网宽带接入用户净增3,774万户，总数达2.97亿户。其中，光纤接入（FTTH/O）用户净增7,941万户，总数达2.28亿户，占宽带用户总数的76.60%，比上年提高19.5个百分点。8M以上、20M以上宽带用户数量占宽带用户总数的比重分别达91.00%、77.80%，比上年分别提高21.3个百分点、46.6个百分点。因此，从C端的宽带通信基础看，在通信基础不断优化的大环境下，对于一般休闲类玩家，加速度需求难获刚性支撑
其次是游戏服务升级，随着行业云的不断专业化发展，大型云商也推出专用的游戏云基础架构服务，细分的大型行业可以给予游戏更好的专用加速与运营支持。在这方面，腾讯云与网易云等均是行业的优秀领跑者，大量热门端游和网游均入住于两家云上。
因此，我们判断未来一般类的休闲玩家对于网游加速器的需求将难以增长，相反电竞爱好者和高端或职业玩家将是国内相关加速器需求的主要支撑力量。电竞爱好者方面，根据腾讯2016年的《中国移动电竞行业与用户研究报告》，2016年国内累计电竞用户达到2.68亿人（50%观众）。从用户结构来看，付费意愿更强的非学生类群体成为电竞玩家群体主体，其中在端游电竞市场中，非学生用户占比56%，移动端电竞市场中，非学生用户占比72%。
而对于电竞高端或职业玩家方面，根据艾瑞咨询对于19-35岁年龄段占比35%左右的数据，同时假设高端或职业玩占比1%进行测算，则高端职业电竞玩家的国内数量大致在50万左右。考虑到行业近40%的增速，我们判断国内高端职业玩家规模有望支持公司国内服务业务处于相对平稳发展水平。
海外网游市场加速爆发，国内玩家持续出海，PvP跨境加速需求可期
进入2017年，随着国际主流游戏平台加速扩张，更具特色的海外端游不断吸引中国玩家加入，客观上将推动端游加速市场重新打开空间。以全球最大的综合性游戏数字发行平台Steam为例，根据DMR统计数据显示，截止到2017年8月，Steam拥有累计注册用户1.25亿人，月活用户6,700万人、平均日活用户3,300万人、平均每月新增用户150万人。玩家可以在该平台购买、下载、讨论、上传和分享游戏和软件，平台覆盖端游约占整个端游市场的50%至70%。根据该平台统计数据，仅2013年至2016年，在Steam平台上发布的游戏数量就从589款上升到5069款，实现了近10倍的爆发性增长。此外，截至2017年9月，Steam平台日同时在线峰值人数已经突破了2000万人大关。其中，中国玩家在Steam平台所有玩家中的比例仅次于美国本土玩家（Steam平台位于美国），占比高达12.99%。
而对于未来游戏玩家的出海趋势，我们考虑到国内游戏玩家日益增强的付费能力与付费意愿与海外游戏平台与国内游戏平台（WeGame）在游戏品质和多样性的比较优势，在不考虑非市场因素的影响下，海外平台的内容优势有望持续保持。
更为值得关注的是，目前端游的热点正朝向以多人同时在线竞技类游戏（PvP游戏）为代表的对抗型、竞技型方向发展，而中国玩家已经成为这类游戏的主要参与者，这将有力地重振端游加速器的市场需求。具体而言，PvP游戏（Player versus player）即多个玩家利用游戏资源相互攻击而形成的互动竞技游戏，可以分成野外PvP、战场PvP、竞技场PvP等形式。PvP游戏的典型特点是多用户需要同时在线操作，客户端与服务器端会产生频繁交互需求，为追求游戏体验和结果，对网络的稳定性、实时性要求非常高。量化来看，这类游戏的网络Ping延时基本都需要控制在50ms内，游戏才能高体验地进行。
根据Steam平台最新统计数据，目前该平台上同时峰值在线人数排名前十的游戏中，有五款游戏都是PvP类型（绝地求生大逃杀、多塔2、反恐精英:全球攻势、军团要塞2、杀戮之心），排名前四的游戏更是全部为PvP游戏。
以2017年年初发行的游戏《绝地求生大逃杀》（PUBG）和2015年年初发行的《杀戮之心》（H1Z1）为例，根据Steam平台数据，截至日，《绝地求生大逃杀》同时峰值在线人数已经突破200万，成为当之无愧的现象级产品。另据统计，截至2017年9月，在《绝地求生大逃杀》和《生存》全球玩家中，中国玩家的占比都超过了40%。
截至2017年三季度，绝大部分新型热点PvP游戏都无法在国内正式登陆，服务器大多仍然位于海外。具体而言，《绝对求生大逃杀》等爆款PvP游戏都属于“自由度”较高的第一人称生存类游戏，结合国内对类似游戏审核的历史来看，类似尺度的游戏落地国内存在较大难度。同时考虑到我国网络与国际网络之间存在跨网障碍，经常难以满足网络Ping延时&50ms的要求，玩家在游戏中很容易存在延时、掉线等问题，严重影响体验，而端游加速器可以很好解决这类问题，因此我们判断将给端游加速器带来巨大的增量需求。
国内云服务商主导手游服务，网络加速需求向云商聚拢
近年来国内手机游戏市场经历了规模迅猛增长的阶段，目前增速正逐渐趋于平稳。根据艾瑞咨询数据，2016年中国手游市场规模同比增速超过50%，而2018年市场规模增速预计将回落至20%。2013年中国手游市场用户规模为5.2亿人，增速为14.5%，而2017年用户规模增速将下降至6.3%。
国内手游市场目前已经形成腾讯、网易两大寡头游戏发布商主导的格局。目前国内的腾讯、网易等游戏商，占据了中国手游市场的主要份额。艾瑞咨询数据显示，2017上半年中国手游发行商市场份额占比中，腾讯占比最大，达到41.2%，其次为网易，达到28.5%，腾讯和网易两者总的发行商市场份额接近七成。
手游和端游对于数据流量的需求差异并不明显，理论上也需要网络加速服务，（以多人在线的竞技游戏为例，移动端的“王者荣耀”和PC端的“魔兽世界”与“绝地大逃杀”每小时消耗的流量都集中在50M上下），但腾讯、网易等游戏商通过建立在国内的游戏云平台，不断优化网络性能，改善用户体验，明确了手游网络加速器云商相对主导的竞争格局。以腾讯目前最火爆的王者荣耀为例，目前游戏本身即自带免费加速服务，当玩家所处的wifi/4g网络异常时会优先保证王者荣耀服务器与玩家手机网络的正常连接。同时，王者荣耀背靠腾讯云提供技术支持，腾讯云提供业界领先的BGP网络，能提供低延迟、自适应码率调整等网络改善功能。此外，目前中国联通也推出了专门针对腾讯深度用户的腾讯大王卡，通过包月套餐为腾讯游戏等应用提供流量免费且性能更为稳定的专属网络服务，但要求不得使用第三方网络加速器。综合考虑游戏商的云服务支持和电信运营商分成等因素，客观上会对以迅游为代表的第三方手游加速服务提供商造成影响。
而对于此块业务，经过近两年的技术推进与商业推广，在2017年，公司也开始实现了明确的收入。参考2017年半年报数据，公司上半年实现手游收入0.13亿元，占总收入比例15%，比年初占比显著提升。在国内整体加速器需求预期下降趋势下，新增了明确的细分收入增长引擎。
从目前公司的业务布局与主要游戏云商的合作关系看，我们判断此块业务有望在未来维持和手游整体市场增速持平的增速。对于整体国内加速业务，有望对冲国内端游需求的下降趋势。
全球在线广告市场成长稳定，工具APP信息流变现商业模式明晰
工具类应用需求长期存在，信息流广告市场发展动力充足
工具类应用热度持续强劲，用户画像技术提升变现能力
工具类App作为移动端一类重要的应用类型，近年来持续保持较强的需求热度。工具类App是指在移动端提供特定优化功能的应用，典型的如手机加速、电量管理、流量管理、应用下载管理等。工具类应用需求持续存在，主要以Android用户为主，这是由于Android系统因为自身设计特点，长期使用会造成内存拥塞，运行卡顿、反应缓慢等问题，影响用户体验。
跟据数据分析公司Sensor Tower的数据显示，在2016年Q3美国区Google Play上工具类应用下载次数达1.03亿次，同比增长25.6%，成为仅次于游戏类应用之外下载量第二大的应用类别。而在App Store上，工具类应用下载量为7400万次，超越音乐类应用，成为下载量最多的五大应用类别之一。仅在日的美国区Google Play下载总榜前100位中，就有14款工具类应用入围，其中6款是中国产品。此外，据AdSeeData数据显示，2017 Q2季度Android平台热门推广应用工具类超越娱乐类和生活类排名第一，市场占比达到13.1%，环比实现1.7%的增长。
另外，全球智能手机市场规模持续平稳发展，同时，受益于新兴市场的迅速扩张，Android手机全球市场份额呈现上升趋势。根据美国著名统计分析网站 Statista 数据，2016年全球智能手机出货量已达到1470.6万台，预计2021年将达到1744.6万台。此外，细分来看，虽然成熟市场智能手机市场规模增速趋缓，但新兴市场发展仍然较为迅速。根据IDC统计数据，亚太地区（除中国、日本）智能手机销量占市场份额将从2013年的不到15%上升到2018年的近25%。鉴于新兴市场智能手机以Android手机为主，全球来看Android手机的增长仍然十分可观。
同社交、游戏等占用用户使用时间较长的应用有所不同，工具型产品是场景驱动的，在使用上具备短时高频的特点，但凭借自身深度介入用户日常操作的业务特点，工具类产品可以借助用户画像技术实现更精准的信息流投放，有效提升产品变现能力。用户画像精准描绘能力是决定平台信息流能否有效变现的核心能力，工具类应用可以在用户使用时，以协议授权的形式获取用户的背景、社会关系、使用特征等个性化信息，从基本维度、兴趣维度到商业维度，逐步构建起完整的用户画像。基于用户画像，可以选取、定位潜在的高价值用户，并挖掘分析这些潜在高价值用户的需求，进而推送更为精准匹配的信息流广告，从而获取更强的变现能力。
全球在线广告市场成长稳定，信息流广告商业模式明晰
全球在线广告市场近年来持续维持较快增速，移动端渐成广告投放主体平台，预期未来仍将保持稳步增长。IAB发布《2016年全球网络广告市场研究报告》数据显示，2006年至2016年间，全球网络广告市场收入规模年均增速达到16%，2016年达到725亿美元，其中移动端收入占比已经接近50%。此外，根据海外AdMaster的调研数据，80%以上的广告主表示2017将年继续增加数字营销领域的预算，平均预算的增长量为17%。而在营销预算分配的具体方向上，广告主一致同意向移动端倾斜将是趋势，87% 的广告主表示将进一步增加移动营销预算。
信息流广告是指在信息流呈现页面与内容混排在一起的广告，广告内容和上下文内容存在一定关联性，阅读者很难发觉其广告性质。对比传统广告，如网页弹窗类广告。信息流广告普遍具有较高的投放针对性，在呈现页面，投放广告的具体宣传产品与事项与实际阅读上下文存在一定关联性，因此在给定读者环境下，广告内容无论文字、图片、视频普遍都更加专注有针对性，可读性高，用户的阅读体验感较强。信息流广告的呈现形式主要分为有开屏、信息流大图、信息流小图与图文链接等形式。
随着精准推送逐渐成为在线广告的主流形式，信息流广告的盈利模式已经较为清晰。具体而言，对比传统广告，信息流广告引入了流量画像分析与精准投放技术，在广告初始计划阶段，便可以较好设定预投放人群和相关联信息流，同时在预算给定情况下，也可以做相应投放计划优化循环，根据投放效果再调整初始定位推广人群，以便达到更优的投放效果。
对于流量平台的信息流广告收费公式，可以用下述公示总结：广告收入 = (点击率 * 展示量) * 单次点击价格。其中，展示量与单次点击价格因广告的展示类型而不同，需要竞价排名确认。从竞价方式看，RTB （Real Time Bidding），即实时竞价模式是未来趋势，主要是由于，随着移动互联碎片化的用户浏览趋势越来越明确，传统广告投放效率大幅降低；而在海量流量下，精准投放既可以降低成本也可以提升传播效率，因此，流量的需求方和供给方均面临着一个多方博弈格局（多应用平台展示、多广告投放需求），因此实时竞价机制自然形成。简单来说，目前对于供需双方，大量工作都是委托完成的，投放者委托给需求方平台（Demand Side Platforms）；而有流量者将流量资源“寄售”在供应方平台（Supply Side Platforms），而Ad Exchange是则在互联网广告交易平台完成。DSP方在平台上设置广告的目标受众、投放地域、广告出价等等；SSP方在平台上管理自己的广告位，控制广告的展现，设置补余等等。
ADX、SSP、DSP与DMP等各方的盈利模式可以参见下表。根据艾瑞咨询的统计来看，随着ADX交易模式越发流行，稀缺资源（流量+技术）的掌握者议价能力较强。对于整个广告预算分配，在需求端，代理商+DSP整体占比呈下降趋势，收入分成区间在20%~35%；对于匹配端ADX+SSP+DMP收入分成区间稳定在20%~30%；在落地媒体平台端占比在30%~60%。
公司优势分析：网络加速技术过硬，在线信息流广告业务坚挺
依托网络加速产品，完美匹配海外端游体验需求
掌握关键VPN云加速技术，打造最佳跨网解决方案
公司的主要产品“迅游网游加速器”通过互联网智能路由导航、加速节点部署、智能加速算法等多项加速技术，为网游玩家提供网游数据传输加速服务。该产品主要应用于PC端的强交互型、对战型网络游戏，兼容Windows10在内的所有Windows系统，产品支持市场上绝大部分网络游戏。
迅游网游加速器的核心技术是基于虚拟专用网络（VPN）的云加速技术，该技术旨在于互联网基础架构上建立一种专用于某种数据传输的、临时的、安全的连接，类似一条穿过混乱公用网络的安全、稳定的隧道。结合节点部署、网络动态监控、测速和数据中转等多种技术，可以对目标数据进行有效加速，涉及关键技术是数据流量实时监测、高速处理转发，多节点路由自适应优化等。需要提到的是，另一种应用较为广泛的网络加速技术是内容分发网络（CDN），其原理是通过网站的内容分发到最接近用户的cache（缓存）服务器内，使大多数客户能就近访问cache服务器的站点信息，解决网络堵塞，提高网站用户打开网站速度，其主要关键技术包括负载均衡技术、动态内容分发技术与缓存技术等。
虽然二者都可以提供网络加速服务，但从以上技术特点分析可以看出，主要应用场景存在显著区别。VPN技术更适合对实时性要求高，上下文动态变化，多交互的场景，例如多人实时策略类游戏，而CDN技术更适合流量下载量大，批量内容服务为主的应用，例如网页访问、资源下载、视频播放等场景。而且，类似《绝地大逃杀》这样的新型爆款端游大部分位于国外服务器，额外面临内网与外网之间的穿透问题。而VPN作为虚拟专网，解决这一问题具备天然优势，CDN网络对于内外网连接问题则并无明显优势。因此，我们判断迅游所依托的VPN云加速技术未来仍然将属于游戏加速应用的主流技术，其优势地位将继续保持。
经过多年发展积累和优化，公司目前已经根据我国网络游戏市场分布和我国互联网网络建设等实际情况，建立起了全国性的节点布局。目前，网络节点已增加至94个，覆盖了中国大部分一线城市的网游用户，可支撑“22 万同时在线用户”。网络节点的合理部署可以有效的解决因“物理距离”而产生的“传输延迟”问题与网络传输阻塞问题，从而给用户带来良好的游戏加速体验，并有效节约了成本，这进一步提升了公司的整体竞争力。
广泛合作主流游戏商，加速器市占率优势明显
公司采用B2C与B2B2C共存的经营模式，与国内主流游戏厂商建立了密切的合作关系。B2B2C 模式能够很好地利用网络游戏厂商、互联网平台厂商的品牌、资源和用户群，进一步提升公司品牌、知名度和客户认可度，降低用户使用门槛，增强双方合作黏性。该模式成功地证明了公司的优秀技术实力与平台承载能力，使公司在与其他厂商推广合作时，更具行业公信力，B2B2C 模式在对产品销售的促进和品牌宣传助力效果上也将体现出更多的作用。目前，公司已与腾讯、盛大、完美世界等国内主流厂商开展了合作。
目前，迅游科技先后与腾讯、盛大、完美世界等国内主流厂商开展了合作，通过游戏内置的迅游加速业务为玩家提供有偿加速服务。例如英雄联盟网游加速器 LOL、魔兽世界网游加速器 WOW、穿越火线网游加速器 CF、守望先锋加速器、剑灵网游加速器等。2016年起，迅游科技开始布局手游加速业务，开发出了独立的手游加速App并且与手游龙头产品《王者荣耀》取得合作，迅游将加速器直接内置于《王者荣耀》客户端中，玩家无需单独下载App，可以直接在游戏中选择开启迅游手游加速服务并支付费用，月卡价格为11.9元。
相比于市面上同类型产品，迅游网游加速器具备加速效果更优良、支持更海量游戏、匹配更全网络、界面更人性化等突出优势。此外，迅游还专门针对海外游戏推出了国际版，更有效地解决了市场需求痛点。鉴于优异的产品质量，虽然费用相比竞品并不低，但迅游网游加速器在市场中仍保持相对较强的竞争力。
移动应用业务细分排名靠前，在线信息流广告业务发展空间确定
狮之吼具备团队、技术、投放手段、用户、海外合作方等多方面的竞争优势。管理层曾经打造了千万用户级别的明星产品“Windows优化大师”和“鲁大师”；核心技术团队有丰富的开发经验；依托自有工具类应用，可以灵活进行广告投放；截至2017年7月，拥有超过一亿人次的越活跃度；2015年9月起，公司与Facebook 和 Google 等广告平台合作，进一步提升广告投放效率，提升盈利水平。
狮之吼主要为海外市场提供移动端工具类应用，其主打产品手机清理（Power Clean）和手机电池管理（Power Battery）在多个国家和地区的工具类应用排行榜单中长期名列前茅，并依托产品的迭代更新持续获取宝贵的用户流量。截至日，根据App Annie统计，Google Play 工具类热门App排行榜上，狮之吼旗下的两款产品Power Clean和Power Security均位列前十。
在客户下载渠道方面，公司主要依靠通过Google Play、第三方应用和线下预装三种渠道进行安装，其中Google Play的安装量约占狮之吼产品总安装量的90%，三星应用商店、LG store、App store等其他应用商店的安装量约占总安装量的8%，线下预装方式的安装量约占总安装量的2%。
在收入方面，狮之吼的销售收入来源主要来自于Facebook、Google等国外大型互联网公司的移动互联网广告平台。根据公司公告，2015年和2016年，狮之吼Facebook的收入占比分别为98.20%和86.54%，绝对值则分别为0.29亿元和3.73亿元，保持了高速增长。Google则是2016年刚刚开始合作，当年取得收入0.56亿元。目前Google和Facebook的在线广告业务发展仍然属于高速发展阶段，可以判断未来狮之吼的广告收入渠道将有充分保障。
而根据公司年报，从狮之吼的收入结构看，其超过50%的收入来自经济相对欠发达地区，整体购买力相对较低，廉价的低端智能手机占比较高，工具类的应用存在长期刚性需求。综合以上判断，基于目前亿级别的用户资源，预计未来狮之吼的在线信息流广告业务将保持平稳快速增长。
此外，从中期看，狮之吼与迅游科技合并，能产生较强的业务协同性，有望为双方带来更大业务增量。迅游科技面向互联网客户，在国内游戏加速服务行业深耕多年，与国内主要游戏开发商、发行商有着多年合作经验，具备较丰富国内互联网资源；而狮之吼较早进入海外市场并取得成功，与海外在线广告平台建立了良好合作关系。收购有利于双方客户资源强强联合，一方面迅游科技可以充分利用狮之吼现有渠道提升自身产品的海外推广率，另一方面狮之吼可以为迅游科技的国内互联网客户进军国际市场提供优质的广告营销服务，双方均有望取得更大业务增量。
行业风险：网络监管进一步趋严，禁止Steam平台链接风险；游戏审查进一步放宽，海外运营竞技类游戏大量落地国内。
公司风险：行业竞争加剧，价格战升级；并购发展不及预期；团队整合不及预期。
盈利预测及关键假设
1．公司国内加速器业务收入稳定，手游业务对冲端游业务下滑，基本毛利稳定；
2．Steam平台头部PvP游戏维持海外运营格局，整体在线活跃度稳定，预计2018年75万人购买公司国际加速器，月单价28元/人，万人购买国际加速器，月单价25元/人，加速器业务毛利逐步上升；
3．外延并购进展符合预期，狮之吼实现业绩承诺；
4．公司研发投入稳定提升，商业推广费用逐步下降。
估值与评级
考虑公司的技术优势，与海外移动智能终端的较为确定的商业模式，我们预测公司年归属母公司股东净利润分别为0.74亿元、1.34亿元与1.88亿元，对应EPS为0.44/0.80/1.13元，对应PE 110/61/43X；公司对应备考EPS 1.1/1.6/2.1元，对应PE 45/31/23X。综合公司外服电竞的向好发展趋势和移动互联的成长预期，我们给予公司2018年36X目标估值，对应目标价57.6元，首次覆盖，给予“增持”评级。
中信计算机&传媒团队
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