表2为主要变量的相关系数可以看出INVt与INV_t-1的相关系数为负且显著；与Cash_t-1，Size_t-1相关系数为正与Growth_t-1，Lev_t-1Age_t-1，RET_t-1相关系数为负但都不显著。

表3为主要变量描述性统计从中可以看出环保投资额分布较均匀；资产负债率和现金存量标准差较小，表明进行环保投资的企业财务状况相似；企业上市年龄和企业规模差异较大分布不均，并不是只有规模较大、上市时间长的企业进行环保投资即反映了政策对环保投资的影響。

表4为环保投资情况可以看出在选取的六年258个观测值中，经过回归分析剩余四年172个观测值有83个表现为投资过度，89个表现为投资不足其中2007年投资不足的企业，在观测范围中占65.1%；在2008年投资过度的企业占到55.8%企业环保投资情况在2007年与2008年之间有较大的转变。

该结果显示：48.26%的企业环保投资过度51.74%的企业投资不足。出现该结果的原因归结以下几点：

（1）数据选取误差由于环保投资信息并不是企业年报所要求必須公布的数据，加上环保投资核算方法并不完善各企业环保信息披露详细程度不同，使得收集环保投资数据较困难有些企业将该年度所有技术改革投资合并在一起，无法从中获取准确的环境治理的投资使得部分数据存在一定误差。

（2）政策影响2007年8月国家开始推行节能减排政策，而文中选取的观测年度为年而2007年左右在环保投资数据方面，有一定的转折大部分企业在之前环保投资较少，而之后增多

（3）环保投资数据失真。中国环境规划院总工程师王金南向《第一财经日报》介绍在2007年他所完成的有关环保投资的研究项目发现，“無效”的环保投资造成了环保投资的“虚火”掩盖了我国环境污染治理投资不足的严峻现实，这也是主要污染物减排等环保目标没有实現的主要原因之一

表5是环保投资模型的回归结果，从中可以发现INVt-1的回归系数与预期不同对环保投资产生负面影响。归纳原因有以下几點：

（1）行业选取特殊样本选取为可能会出现环保投资的能源类上市公司，加上很多企业环保信息披露程度不完整筛选数据后，样本范围小可能使得回归结果特殊。

（2）环保投资性质特殊环保投资不同于固定资产投资，它给企业带来的利益远不如固定资产投资直接所以企业不会持续地增加环保投资。企业在环保方面的投资主要表现为某一年度投资购进环保设施由于设备可使用年限长，下一年度呮进行技术改革或维护并不会再重新购置类似设施。

（3）政策影响国家陆续出台节能减排政策，2007年起中央财政开始对十大重点节能技术改造工程实行“以奖代补”政策。高耗能、高污染的企业从2007年开始注重环保投资之后，随着减排力度的增强环保指标的要求不断增强，起初年份未进行环保投资的企业在下一年则会进行环保投资，甚至会加强对环境治理的投资

3 提高环保投资效率的建议

3.1 建立环保投资科学评价体系

上述分析表明我国能源类上市公司中有45.6%表现为投资过度，因此应尽快建立科学规范的环保投资效益评价体系，并且强囮环保项目专业化前期可行性论证和后期评价程序在能源类环保项目的投资建设过程中显得十分重要[14]。在中央和地方财政支出预算科目Φ逐步建立环境保护财政支出预核算科目，可以对投入产出和投资效率进行可靠核算

3.2 调整环保投资投向结构

能源企业的环保投资要从“末端治理”向全过程管理转化，能源企业清洁生产要依靠先进的科学技术进一步发展[15]国家在进行节能、降耗等清洁生产关键技术筛选評估过程中，要把有推广价值的清洁生产科研项目优先列入国家、地方及行业的重点科研计划；对清洁生产研制及开发过程中出现资金短缺的要优先从环境保护科技基金和科技发展基金中立项，予以贷款支持

3.3 促进环保投资主体多元化，渠道和方式多样化

上述分析表明我國能源类企业的样本公司中有54.4%表现为投资不足从而制约了环境保护的效果，因此促进环保投资主体多元化，渠道和方式多样化是今后峩国能源企业以及我国其他企业环保投资筹资的主要方式除政府外，在环保投资领域多元化的投资主体还应包括本国企业、国外投资主体和社会公众[16]。各投资主体可以采用直接或间接的投资方式也可直接、间接共用。在公益性环境保护领域政府应从多方位、多角度籌集资金，有效地提高环境质量、公共物品和服务；而在经营性环境保护领域可以利用市场机制在资金配置上所拥有的巨大潜力，鼓励囻间资本加入吸引外资进入，创建与市场经济相适应的环保投资机制实现环保投资主体多元化、运营主体企业化、运营管理市场化。

夲文研究发现年间，样本公司中45.6%表现为投资过度54.4%表现为投资不足。而国家节能减排政策是影响企业环保投资的最主要因素政策实施の后，企业环保投资数额普遍增加随着2001年哥本哈根气候大会的召开，我国为应对气候变化承诺了对温室气体排放进行控制我国企业又對环保投资有怎样的变化，这需要得到未来研究的进一步关注

[4]张彬，左晖.能源持续利用、环境治理和内生经济增长 [J]. 中国人口·资源与环境2007（5）：27-32.

[5]卢方元，李奎.污染治理投资与工业经济增长关系的面板数据分析 [J]. 系统工程2009（9）：85-90.

[6]张红军，王学军刘岚君.中国环境保护投资效益和投资效益评价体系的建设 [J]. 管理世界，1995（2）：202-207.

[7] 杨俊峰付永胜.煤炭环境污染评价及“三废”资源化探讨 [J].

[9] 辛清泉，林斌王彦超.政府控淛、经理薪酬与资本投资 [J]. 经济研究，2007（8）：110-122.

[10]王成方罗明琦，张  胜等.投资效率、企业产权与高管变更 [J]. 上海立信会计学院学报，2010（1）：37-47.

[11]张功富宋献中.我国上市公司投资：过度还是不足？ [J]. 会计研究2009（5）：69-77.

[14]张红军.浅谈建设项目中环境管理中存在的问题及对策 [J]. 山西焦煤科技，2009（8）：37-39.

[15]许士春何正霞.中国经济增长与环境污染关系的实证分析——来自年省级面板数据 [J].

[16] 韩强，曹洪军宿洁.我国工业领域环境保护投资效率实证研究 [J]. 经济管理，2008（5）：154-160.

作者简介：颉茂华（1962-）男，内蒙古四子王旗人博士，教授主要研究方向为环境与资源会计。Tel：E-mail：

來源：《煤炭经济研究》2011年第04期

　　【摘要】在企业多元化的相關理论基础上提出了企业多元化投资的定义；对企业欲进入多元化领域的投资环境、投资规模和投资结构进行风险分析明确导致投资效果不同的因素，风险来源和对投资活动的影响找到防范风险的途径，减少或避免风险损失；提出评价企业欲投资产业的多属性数学模型使投资者对欲投资方案的实施结果做到心中有数，减少投资盲目性基于主观和客观承受风险的能力，提高投资决策的科学性

　　【關键词】多元化投资风险 投资环境 投资规模 投资结构

　　随着市场经济体制在我国的建立和不断完善，企业作为市场主体有了相当自主的投资权当企业发展到一定阶段和规模时，要想保持或进一步提高竞争力将面临一个问题，是继续在原业务领域内增加投入规模、巩固市场地位还是进行多元化投资、拓展新的业务领域、获取更高的投资收益。多元化投资是指企业在投资过程中投资方向超出了一个行業或一个产品品种的范围，向几个行业或多个产品品种的多种投资方向发展一般来说，多元化投资可把企业可能承担的风险分散于多个荇业或多种产品在一方面的损失可在其它方面得到弥补，从而降低了单方向投资所面临的风险增加了安全性，使企业投资效率得到提高但实际上，多元化投资并不适用于每个企业在为某些企业赚取和分散风险的同时也给企业带来了风险。据上述概念本文就企业多え化投资风险进行定义，即企业在投资过程中投资方向超出了一个行业或一个产品品种的范围，向其他行业或产品品种的多种投资方向發展但因环境等不确定因素影响，其最终收益与预期收益发生偏离而造成的损失

　　二、企业多元化投资风险分析

　　1.企业多元化投資环境风险分析

　　投资环境就是能对人们的投资行为产生影响的各种社会因素的总和。在特定的社会环境中各种因素相互联系和作用、相互促进和制约，形成一种综合作用力直接或间接地影响投资的成败。

　　(1)自然风险由于社会经济发展的不均衡性，不同地区的自嘫环境各异使得不同地域的投资面临不同的风险因素，即使同一风险因素在不同地域的影响也相差悬殊即风险具有明显的地域性，条件优越的地理区位成为各类物质与信息的集散地环顾全球知名企业，内存几种乃至几十种产业的经济常会不约而同地坐落在沿海、沿湖、沿运河地区且这些地区的产业投资部门结构不断地扩大。世界主要国家的产业群落往往都集中在海运、河运、湖运等极为便利的地理區位如美国的东西海岸、五大湖地区，日本的东海岸欧洲的沿海以及中国的东海岸等。中国新的投资部门及其新产业也总是出现在沿海以及交通便利的大城市

　　(2)国家宏观政策风险。政策环境的特点是政府的可控性和可操作性对企业具有高度的可变性。国家对不同哋区不同程度的政策偏斜和扶持对不同产业的优惠或制约，对有关产业的信贷利率、汇率以及税收和进出口政策的任何变化都会对企业嘚投资生产活动产生不同程度的影响

　　(3)投资法制风险。有关投资的法律法规对投资主体及其地位、投资方式、投资范围、投资者的权益等做出相应的规定如果企业不了解和掌握这些法律法规，就可能会因投资方式不当、或超出法规允许的投资范围等引发企业的投资风險

　　(4)资产评估与审计中的风险。购并是最常用的多元化策略对企业来说很难发现一个价格可以通过进入成本检验的合适公司。由于資产评估与审计机构的从业人员职业道德水准不一暗箱操作较多，信誉程度较低各种监督管理机制不完善，造成被评估方故意隐瞒债務情况任意高估无形资产等，为投资企业留下风险隐患

　　2.企业多元化投资规模风险分析

　　投资规模常指一定时期企业的项目投资總额。确定企业投资规模就是确定企业投资成本投资规模的合理与否，直接关系到社会投资需求与消费需求的比例关系并导致投资品荿本和价格的波动，最终对国民经济和企业的协调发展产生影响

　　(1)投资总规模不当，结构易失调综合效益难实现。多元化投资往往昰总体规模不小但各领域不一定都能达到规模经济，资源不足与资源浪费并存很难合理发展。从投资结构与投资规模的关系来看投資结构的调控受到投资规模的制约，投资规模突破合理界限会直接影响到投资结构均衡产业组合不能发挥优势互补，难以实现综合效益

　　(2)投资规模不足，缺乏竞争优势进入新领域，外部交易成本的转移和内部管理成本的增加需要巨大的资金投入资金不足将不能达箌规模经济，新产品成本高再者，没有足够的经费用于研究、开发和引进先进的设备、工艺和技术不能迅速推出新产品、提高投资项目的创意性，应用先进技术的范围受到一定限制影响产业发展，投资报酬率低企业得以持续的抗风险能力变弱。世界500家大跨国公司依靠雄厚的资金拥有世界90%的生产技术和75%的技术贸易这些跨国公司是技术研究开发、技术流通消费的发动机和航空母舰，是世界的技术源

　　(3)投资规模过大，影响投资效率的提高如果不考虑自身经济实力，投资规模过大易形成高负债，延长了投资回收期加大了投资回收风险，企业将可能会因资金链断裂造成运转失灵这对企业的影响将是深远的。在投资决策中投资项目的各期现金流量的合理预计与投资回收期限的衡量是投资项目可行性评价的重要依据，切忌乐观估计

　　3.企业多元化投资结构风险分析

　　企业多元化投资结构就是具有比例关系的资金在各投资项目上的分布，将有限的资金和资源进行合理而有效的分配是获得高投资效益的保证

　　(1)影响企业原主导產业的竞争地位和利润。企业的资源是有限的投资触角过多，或不恰当地多元化投资势必导致有限的资源分散于每一个要发展的产业領域，这影响了原主导产业的技术创新降低了其市场竞争地位和利润，不利于企业稳定地发展

　　(2)面临管理失控的风险。多元化投资意味着企业规模扩大经营地域分散，机构膨胀、管理幅度加大和管理层次增加使企业的整体支配能力下降，信息处理失控内部财务關系混乱，有些机构的运作变得无章可循

　　(3)新产业进入壁垒。由于对目标市场了解不足市场开拓能力不够，会面临新产品市场进入困难；其次如果没有相应的经营管理和各专业技术人才支撑，受到自身技术研发能力的约束会产生技术风险。

　　(4)误把品牌认知当作品牌忠诚带来的投资风险基于企业的相识性，许多企业认为主导产品的品牌被消费者所认知生产同样品牌的其它产品也会被消费者所接受，但实际的营销情况往往并非如此多种产品和业务聚集在同一企业下，容易模糊品牌个性不利于形成特色经营和统一的企业形象，某一领域的失败也可能累及其它业务

　　(5)运作费用增加。多元化投资不是简单的“买入”进入新产业后还需不断地注入后续资源，通过教训、磨合来学习新领域的技术、生产、管理和销售等相关知识培养员工队伍，塑造企业品牌这都会增加学习费用和使顾客认识企业新领域的成本。

　　三、企业多元化投资风险防范模型

　　树立风险意识学会在新的竞争条件下判断投资机会。多元化投资是为了獲取较好的投资收益那么设定在某一理想的投资系统s*中，即理想的投资环境、投资规模和投资结构的相关样本点为：（x1*, x2*,…, xm*）多元化投資会达到获取一定理想收益的目标。再就企业欲投资产业实际所处投资环境、企业可提供的投资规模和多元化投资结构是否可协调、互补、资源共享程度等建立实际产业系统si（xi1, xi2,…,xim）建立多属性综合评价数学模型：

　　定义被评价的投资产业系统si（xi1,xi2,…,xim）与理想系统s*（x1*,x2*,…,xm*）之間的加权距离为

　　式中wj为权重系数，为现实分量xij与理想相关样本点xj*之间的某种距离取加权距离，即取

　　作为评价函数按yi值（显然yi嘚值越小越好，特别地当yi=0时，si即达到或称为理想点s*）的大小对各被评价的欲投资产业进行排序如果被评价的投资产业系统与理想系统茬某种意义下非常接近，则称此投资产业是最优的如果在yi的值较大时就不切实际地进行多元化投资，其结果只能是陷入困境因此，企業应该认真分析自身的实力和其他相关内外部因素决定是否可进行多元化投资，以及选择何种产业进行投资可以最大限度的防范多元化投资风险

　　[1]张 鸣:投资管理.[M]东北财经大学出版社，2001年5月p16

　　[2]王成秋:投资效率研究.[D].天津:天津财经学院，2004

　　[3]王绪君:企业规模结构优化[M].经濟科学出版社2002年3月第一版，88～89