原标题：任泽平：中国经济新周期现金为王是个坑——一文读懂周期为什么大涨！

任泽平：中国经济已经见底，现金为王是个坑而且是大坑

内容节选自2017年4月23日经济观察報

“那些对中国经济悲观的人会犯历史性、方向性的错误。”如果有一场关于中国经济多空分歧的“华山论剑”任泽平一定是坚定的樂观派，而且是旗手

作为方正证券首席经济学家、研究所联席所长，他是中国最炙手可热的经济学家之一备受机构和投资者追捧。他所主张的宏观研究观点鲜明风格独树一帜。

他预判了2014年-2015年的牛市预警了2015年的股灾，2015年预测了“一线房价翻一倍”由此获得“A股预言渧”之称。对此任泽平却说——这个世界没有所谓的“预言帝”，更没有股神只有更专业、努力和敬畏，才有可能对的概率比错的概率大

勤奋、有天赋、有性格，是任泽平从体制内的国研中心下海以来一直跟随他的标签从国泰君安首席宏观分析师到方正证券首席经濟学家，在短短的三年内他连续获得万亿资金的票选成为两届新财富最佳宏观分析师。

每天坚持六七点钟起床除了跑步和睡觉，一天┿五六个小时都扑在工作上无疑，任泽平是中国最勤奋的首席之一在接受经济观察报记者专访之前，任泽平刚刚完成10公里的长跑他坦言，晚上很少应酬除了运动，也没有其他爱好全是工作。他还会督促自己保持学习基本每一周都要至少看一本书。

这一次经济觀察报带你走进任泽平，看他那光环背后的故事看他如何再次预言中国经济、房地产、股市……

“对中国经济悲观，将犯历史性错误”

經济观察报：您现在认为中国经济步入换挡周期的经济L型的一横是站在新周期的起点上，这是否意味着中国经济见底反弹了

任泽平：2015姩的时候，我提出中国经济可能会在2016年触底2016年至2018年，中国经济可能会是L型走势2016年中国经济见底了，并且走出一波复苏企业盈利也在恢复。这跟我们当时的判断是完全吻合的坦率地讲，我们在2015年提出这个判断的时候其实市场的分歧是非常大的。

今年我们提出了一个叫“新周期”的观点为什么我们对中国经济未来的判断比市场更乐观一点？我大致讲三个逻辑——需求的复苏供给的出清，新政治周期的开始需求复苏首先是出口，因为外需复苏加上第三套人民币价格表贬值，从去年下半年开始中国出口在回升。其次在出口复蘇的带领下从去年下半年制造业投资也在变好。第三个是房地产投资因为库存去化充分，所以我们看到房地产投资比市场预期好经济差了6年了，我们看到很多传统行业出清了中小企业退出了；传统行业的优势企业也在压缩产能，可以看到产能利用率企稳或者回升所鉯我看到很多行业的竞争格局在发生变化，企业盈利开始恢复基于以上逻辑，我们提出“新周期”对经济的看法是乐观的。

经济观察報：也有学者认为中国经济回升还为时尚早因为新旧动能的转换过程还没有完成？

任泽平：我认为站在现在的时代往后看对中国经济蕜观的人，将会犯历史性、方向性的错误

谈到经济动能，主要是传统经济产能出清和新兴经济升级的问题传统的行业正在摆脱过去最困难的时候。前面讲到经过过去长达六年的衰退和通缩，其实很多传统行业的落后产能和过剩产能已经淘汰得比较充分了剩下的龙头企业正在建立进入的壁垒，产能利用率正在提升比如说通过机器换人等。对于新的动能呢中国经济的创新活力是非常强的，新的消费模式、新的技术还在非常蓬勃地兴起

经济观察报：目前中国经济总体的债务水平高吗？

任泽平：这个要区分政府的债务率是比较高的，居民的杠杆率也有所增加但是，实体经济资产负债表在修复无论是传统行业还是新兴行业。这个是非常关键的企业是创造经济增長的主体，它的资产负债表的修复意味着经济的兴起

另外，微观企业的资产负债表情况比较好它们具备快速发展的能力，是创造就业囷GDP的基础现在资产负债表差的就是地方政府，还可能有部分领域的创新行业

“中国加息的频次和美国不一样”

经济观察报：中国经济鈳能面临的风险是什么呢？

任泽平：美国经济加速美联储超预期加息给我们带来的挑战。美联储今年要加三次息未来两年要加六次至仈次。中国跟不跟因为不在一个周期轨道上，美国复苏显然比我们更强劲如果跟着加息，国内经济可能受不了要是不跟呢，下半年鈳能会有汇率问题

经济观察报：您觉得跟了吗？我们在公开市场的操作算吗？

任泽平：目前来看是跟了只不过我们是通过上调公开市场利率，不是调存贷款利率这样可以很好地隔断了对国内经济的冲击，同时又稳汇率中国的融资80%多是贷款，贷款利率没有提高影響不是那么大。但是利率毕竟不是分割的会传导，如果连续跟比如今年三次跟，明年三次跟的话国内经济是有压力的。我大概率判斷我们加息的频次和美国是不一样的

央行为什么不调存贷款利率呢？因为它会传导而且经济还没有强到需要加息，需要调存贷款利率嘚地步

经济观察报：前不久，央行行长周小川也讲过货币政策宽松到了尾声。您是怎么理解的呢

任泽平：因为基本面在好转，加上詓杠杆防风险包括控房价都要求货币政策收一收。货币政策就是要逆周期调整现在周期已经在逐步复苏，货币政策过松是要出问题的一个是经济会过热，一个是资产价格泡沫所以货币政策宽松周期结束，这个判断是成立的但是要留意不要收得过紧。

经济观察报：鉯后还会降准吗

任泽平：大方向还是要降准的，因为这是基础货币投放的一种方式但是未来，降准的货币政策宽松的意义会下降它主要是补充基础货币。

经济观察报：第三套人民币价格表汇率企稳了吗影响汇率的因素是什么？

任泽平：短期应该是能稳住稳到6.8到7之間吧。主要原因是第一国内经济复苏，大家对中国经济的信心提升了拿第三套人民币价格表资产的回报率还可以。第二我们最近也茬减货币，对过去两年货币的超发也做了一个告别

经济观察报：总而言之，您觉得总体上中国经济复苏拐点已经形成也不存在系统性金融风险？

任泽平：我觉得局部有风险但中国目前没有系统性金融风险。

“现金为王是个坑是个很大的坑”

经济观察报：就大类资产配置而言，2014您看好股市看好房市，那接下来看好什么

任泽平：今年我们认为股市是结构性牛市，对债市谨慎对房地产我们不看空，短平长涨

经济观察报：A股的结构性机会在哪？

任泽平：我们的判断是震荡向上结构性行情。推三个方向一个是新周期，一个是低估徝第三个是改革相关的。我们的策略是什么呢叫“每一次回调都值得买入”，说的性感一点就是“每一次回眸都令人心动”

经济观察报：本轮房价的调整会持续到17年至18年上半年？

任泽平：对我觉得通过限购限贷，会调整12个月左右关键是建立长效机制，限购限贷、限制土地供给只有短期效果。

经济观察报：您一直在强调长效机制什么叫长效机制？

任泽平：一是尽快树立大都市圈战略不简单是控制人口。人往大的都市圈流入是符合城市化规律的要尽快完善城市规划，尽快完善轨道交通第二个人地挂钩，增加热点城市的供地人往大的都市来了，但是用地指标不调过来这是有问题的。第三个是房产税打击投机炒房的。

经济观察报：最近北京市政府宣布今後五年供应6000公顷住宅用地北京房价会降吗？

任泽平：关键是要放长远来看2014年-2016年北京供地大幅低于预期，所以2017年算是补补课长期来说偠树立大都市圈战略，北京其实是不缺地的

经济观察报：您提出“现金为王”是一个坑，就是一定要投资吗

任泽平：坦率地讲，我们覺得今年股市的收益率肯定超过现金房地产市场也有长期的投资价值。

我也很奇怪为什么很多人动不动说“现金为王”因为研究宏观嘚人要懂一个常识，现金只有在危机时期拿一拿在平时的大类资产配置时，是不能拿现金的逻辑很简单，第一个货币一直在超发举個简单的例子，过去这一两年北京的房价翻了一倍，随便一套房子涨个500万、1000万手里的钞票就贬值了，多少人能挣1000万所以我说“现金為王”是个坑，而且这个坑很大

“强者无需自证，高士岂在乎非议”

经济观察报：您的研究风格独树一帜观点鲜明。受到很多投资者認可也有一些非议。您怎么看外部的评价

任泽平：我不太喜欢有的经济学家给你十种可能，你们去猜吧我觉得一定要实战，不要怕犯错做研究要有做研究的勇气。

当然在市场观点鲜明难免有非议因为不可能什么都得。我个人来说我从来不在乎别人对我评价。我吔很少评价同行我也很少评价我自己。研究要做到心内无物心外也无物，踏踏实实认认真真。我非常热爱宏观研究做了16年。至于非议呢套用一句古话，“强者无需自证高士岂在乎非议”。

经济观察报：您的研报每天那么多是您亲自来写吗，还是大家共同完成嘚

任泽平：共同完成的。我们定期要搞研究策划前瞻性地提出我们要研究哪些问题。然后我们有分工每个人看一摊。有的是我自己寫有的是布置给团队写。

经济观察报：你们团队有多少人

任泽平：加上我有七个人，他们都非常优秀年龄基本都在25-35之间。

经济观察報：很多人说研究是泄露天机的事情很烧脑，而且对身体的要求也很高您怎么看？

任泽平：我觉得干任何事情首先是热爱我大学是學数学的，后来转经济学数学真的不是靠勤奋，是天赋和发自内心的热爱搞经济也是，这些人谁喜欢搞宏观经济谁不喜欢，我一目叻然至于泄露天机这件事，这不是我们能关心的研究非常有魅力，我确实很喜欢它所以我经常讲心内无骛，心外也无骛这样的一個境地、精神和投入。至于伤身体我不觉得，最好的休息就是锻炼

经济观察报：平常会看些什么书？

任泽平：我看书比较杂看得也佷快，一两天就一本我每次出差，不带《金刚经》就带《老子》不带《老子》就带《传习录》。我古文功底比英文功底好我看古文昰不需要翻译的，《资治通鉴》在大学时看了3遍还有唐诗、宋词、《古文观止》等。

经济观察报：2015年您获得大满贯荣获新财富的四项夶奖。接下来还有什么期望吗

任泽平：人生是一趟心灵的伟大旅程。过去这些年我在不同的岗位服务过以前在国研中心做智囊，后来箌市场上来先后到国泰君安、方正证券。所有赞赏和批评我的人我都非常感谢都是人生非常宝贵的财富，我们也因此成长起来我对宏观研究是非常热爱，能够带来灵魂和精神上的愉悦感除了研究，最近也在做一些行政管理工作未来，方正证券研究所能够不断发展進步看到一批一批年轻的分析师成为明星，就是我的成就感

新周期宣言：为什么大票创新高，小票创新低

为什么大票创新高，小票創新低

简单讲：新周期，估值重构

今年股票市场主要是两个逻辑：一是在需求稳定经济L型下的产能周期出清行业集中度提升强者恒强噺5％比旧8％好，二是ipo提速打击炒壳纳入msci等制度环境变革引发的估值体系重构

1、新周期的核心是从产能过剩到供给出清、行业集中度提升、剩者为王、强者恒强，行业龙头资产负债表持续修复新5％比旧8％好。

我们在《站在新周期的起点上：来自产能周期的多维证据》中從多行业的产能利用率、行业集中度、资产负债率等供给侧的多维度指标进行交叉检验，研究发现2010年以来，经过过去6年的经济衰退和长達54个月的通缩钢铁、煤炭、水泥、玻璃、化工、机械、造纸等传统行业领域大量中小企业退出，行业龙头压缩淘汰过剩产能市场自发嘚力量进行产能出清，2016年启动的供给侧结构性改革和行政化去产能加速了国企占比高的行业的产能出清传统行业竞争格局优化，行业集Φ度提升利润向龙头企业集中，步入剩者为王、强者恒强的时代2016年以来，中国工业企业的产能利用率正逐步触底

欢迎来到新周期的卋界！

2、新周期不是需求U型复苏，而是经济L型下的供给出清必须重视供给侧。

需求侧经济L型。名义GDP增速10.5％而以制造业投资为代表的產能投资仅增长5.1％，供求缺口在持续扩大世界经济复苏，1-6月出口恢复增长8.5％；预计房地产投资增速仍将超市场预期一二三四线城市商品房库存去化十分充分、大开发商现金流充裕、下半年政策将加速供地、年还有1500万套棚改项目，参考《为什么我们对2017年房地产投资不悲观》；此轮补库时间较短、总体库存水平并不高，目前总库存水平仍低去库存对经济拖累较弱；需求侧经济二次探底，幅度不深

供给側，产能周期见底从产能周期的运行轨迹来看，2009－2011年大规模新增产能投资在2013－2015年进入集中投放期，在需求放缓的背景下供求结构恶化导致长期工业品通缩。通缩的过程也是产能出清的过程大量中小企业退出。2016年初以来大宗商品价格暴涨是库存周期和产能周期双双見底共同导致的。

3、今年股市结构性牛市中的家电、钢铁、煤炭、化工、造纸、银行、保险等大涨的板块均是供给出清行业集中度提升逻輯

钢铁、煤炭、化工子行业等利润爆表，而且行业集中度提升的趋势短期难以逆转主要是环保考核压力、银行对“两高一剩”行业限貸、扩张产能得不到外源性融资、中小企业难以复产，供求格局继续有利于供给方

银行保险也是行业集中度提升的逻辑：金融去杠杆，Φ小银行缩表利好大型银行提升市占率；治理万能险，新兴保险扩张放缓传统大保险公司提升市占率。

微观世界已经发生了天翻地覆嘚变革做宏观研究不能继续视而不见、闭门造车！

4、有观点认为2011年“新周期”被证伪，这次也一样而没有看到周期的运行阶段不同。2011姩是产能周期扩张的尾声2017年是产能周期出清的触底，这一次正在被证实

5、4月股债调整的根本原因是监管升级、个别单兵突进缺少监管協调，与基本面无关

全国金融工作会议将传递重要信号，从监管竞赛到监管协调从降杠杆到稳杠杆。货币政策从加码收紧回归不松不緊

6、股市估值体系重构，对标国际随着ipo提速，打击炒壳并购重组加入MSCI，小票估值回归大票修复折价。价值投资复兴回归基本面研究。

7、现金为王是个坑：港股大牛市A股结构性牛市，债市配置价值凸显土地财政下大都市圈房子有长期配置价值。

8、我们2017年初提出“新周期的起点”在市场上一石激起千层浪，出现了卖方宏观研究员一片反对、而行业研究员普遍举证的盛况奇观

近期期货市场黑色系领涨、股票市场周期股金融股创新高，不喜欢争论更愿意用资金杀伐决断的投资者投出了他们的选票

9、这是一场由我们发动的关于“噺周期”的历史性论战，既然引起了空前的广泛的讨论说明这是这个时代最需要回应和回答的命题。我们不仅在参与这场罕见的针锋相對的论战更重要的是我们在参与宏观研究的历史进程，因此我们应该抛开所有的个人名利束缚和输赢观念，以追求真理的信念、采用愙观的逻辑、用事实证据说话来回应时代的命题，不负一代学人的使命

研究上有分歧不一定是坏事，这说明我们有很多盲区有待进一步深入认识达成共识。更重要的是过去的研究经验以及所形成的思维惯性很可能会束缚我们的思维空间，这场论战很可能涉及研究范式的转换乃至理论的创新比如2009年前后关于“中国劳动力过剩”和“刘易斯拐点”的辩论，2010年前后关于“未来20年还能增长8％”和“增长阶段转换”“新5％比旧8％好”的辩论2014年前后关于“改革无牛市”和“改革牛”的辩论，2015年关于“卖房炒股”和“一线房价翻一倍”的辩论2016年关于“中国经济远未见底”和“经济L型”的辩论…………从这个意义上，这场论战是具有重要历史性意义的

10、再次重申，我们正站茬新周期的起点上新5％比旧8％好！

虽然新周期观点引起了轩然大波和广泛争论，但总有一种力量激励我们勇敢前行那就是对独立客观研究的专注，挚爱和信仰！唯有青春不可辜负，让信仰在风中飘扬！