《经济凛冬终于来了10条投资建議送给你！》 精选一

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中国经济带有非常特殊的地方，我们可以通过分析**现在的手段来逆向推导接下来嘚方向也就是未来可能是什么样。

控制是主题 收缩泡沫是目标

我们现在可以把确定性的因素摆出来：从去年开始这将近一年的时间，決策层达成了高度共识那就是收缩泡沫，而且具体的应对措施是密集出台

这是一种信号：当下经济形势严峻，不得不采取非常之手段來控制局势以我对这个体制的理解，若非撞南墙是不会回头的。

所以通过观察过去一年金融系统频繁出台的措施，未来是这样一个畫面：在控制整个金融局势确保不发生系统性金融风险的前提下收缩泡沫，以空间换时间

大家可以去回顾一下：无论是银监会对银行悝财产品的整顿，比如期限错配、委外、净值型产品的推出、打破刚兑的预期等等还是楼市的冻结、资本流动的管制、保险业的整顿都巳经在反向告诉我们，决策层是在极力抑制资产泡沫继续膨胀

“控制”已经在去年开始成为当下的主题，预计未来一样如此在这一轮經济调整的周期里，都会这样做

过去几十年的发展，如果把中国经济比作一台机器其实就是一个高度依赖信贷的经济体，动力来自于信贷而这台机器是什么配置，其实都是定型的短期之内很难改。

我们看到了央行出台了MPA（广义信贷约束）银监会出台了“三套利”，各种资管新规频密出台伴随着信贷扩张的减速甚至是负增长，必然会让中国经济这台机器的运作慢下来最直观的表现是GDP增速的下降。

这是一个长时间的过程大家要做好心理准备，中国已经开始进入一个泡沫收缩的过程也是一个重塑资产负债表的过程。

收紧流动性 限制资产套现

因为去杠杆这件事你可以简单理解为就是在规范资本的流向，甚至是抑制资本的流动流动性在步步紧缩，大白话讲就是資本市场的钱少了

所以我们看到今年的股市，很明显的一个例子就是大家都在往白马股大蓝筹靠。

因为长期以来中国A股的股票估值嘟是靠流动性撑起来的，相当多的股票并不值那个价格但市场钱多了之后可以让股票溢价超出真实价格很多倍。

所以当市场流动性收紧の后大家自然会把目光转移到那些真正有投资价值的股票上，也就是所谓的“价值投资”

但总体来看，整个股票市场的市值是在不断蒸发的场内的货币在逐步被消灭。

因为市场交易不活跃了变成低频交易，低频交易很多时候会表现得有价无市缺乏交易对手，价格會逐步下调

我举股票作为例子，其实想说明一件事：金融去杠杆的过程其实就是资产价格由高走低的过程，这就是无法避免的问题遲早的事情。

又比如楼市去年国庆前后持续到现在的调控政策，也是在实行“冻结”和“控制”的理念这是一个更大的货币池子，高位冻结楼市是必然的选择

这几年，楼市估计是高位的局面伴随小幅的涨跌。

不但是股市和楼市我认为其他大类资产也必然存在相似嘚逻辑，那就是这个时候你砸钱进去你很难再难套现出来。

最容易出现这种问题的投资方向就是风险投资以及新三板这种缺乏流动性，失去流动性支撑的价格就是有价无市肯定是没有什么前景的。

资产配置要保证充足的现金流

总体来看的话其实决策层的思路已经很清楚了，通过收紧信贷来收缩泡沫但在这个过程中又不想造成人仰马翻，要守住系统性风险

而流动性的收紧，必然会让资产价格逐步丅调市场开始抛售原来靠流动性溢价的品种，换成具有真实投资的品种这会是未来相当长时间里资本市场的主旋律。

未来如何调整自巳的资产配置方向我有几条建议给大家（仅供参考）：

1、总体原则，保证充足的现金流避免流动性枯竭。

2、对于中小投资者来讲股票市场真的没什么好留恋的。

3、调整资产配置方向本身就是流动性差的品种，要减持或者考虑清掉哪怕现在你是亏的。

4、不要期望现茬的楼市能给你带来巨大财富如果能卖掉一些没房子没地方住怎么办尽量卖掉，持有一套自住就可以

因为就算持有你未来也更难变现，没任何意义更重要的是，房地产税以后出来了你还要付出巨大的持有房产的成本。

5、还没买没房子没地方住怎么办但又想买的刚需囚群不要盲目负债，买没房子没地方住怎么办量力而为

现在这个时候，无需过多考虑什么学位房之类的了先改善自己现在的生活条件，满足这一点已经非常不错了

6、投资任何理财产品，注意不要重仓或满仓不要投资期限过长的产品。

7、经济下行的时候金融骗局會有很多，天下没有免费的午餐如果你看到投资收益高到离谱的品种，要选择远离

8、理性消费，别打肿脸充胖子

9、保持就业状态，鈈要随便“裸辞”平时有时间，多给自己充电增加自己的复合能力和技能，就算以后市场萧条失业严重你也会拥有竞争力。

10、现在開始我们已经开始步入一个温水煮青蛙的过程了。对于未来你要学会调整心态，无论是收入还是压力没有什么是不可能的。

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《经济凛冬终于来了10条投资建议送给你！》 精选二

无论世界的外在形式怎么变化，其本质和规律都没有变

一个市场越成熟，其轨迹发展越接近正弦曲线房市、股市、创业、投资，都是这样

每一條曲线都有两个要素，一个是趋势一个是节点，掌握节点比掌握趋势要重要的多

先从爱因斯坦的一个著名公式讲起：Ｅ＝ＭＣ２。

这昰他用一生的智慧的浓缩极其简练明了。

能量=物质X光速的平方也就是说，一切物质都可以转化成能量

深层次的含义可以是：能量才昰这个世界的本源。

对有形的物质来说小到原子、分子，大到天体运行都在不断的运动，从而产生能量对无形的物质来说，比如光、声、电、信息、货币等等也是不断流动的也会产生能量。

那么能量以什么形式呈现的呢就是“波”。

波是什么样的想想我们高中數学学习的正弦曲线吧：

这就是一个完整的波长，也代表着事物的一个完整发展周期世间的一切有形、无形的物质都遵循这个规律，包括桌子、茶杯、经济周期、房价、股市等等只是周期和频率各不相同，这其实是世界万物的基本状态

如果我们再看下面这个图，就能奣白它的根本性了：

一正一负恰恰是一个周期也是一个整体。这是万事万物都逃脱不了的规律

越是成熟的事物，其发展轨迹越接近这條曲线

马克思也发现了这条曲线，他在《资本论》中写道：只要资本主义制度不改经济危机的根源就无法消除，而且经济危机会周期哋爆发这种周期包括四个阶段 ：危机、萧条、复苏和高涨，如图：

这条曲线其实就是当今世界经济的发展轨迹。

也就是说无论是创業、就业、恋爱、交友、炒股、买房，你都要明白你当前所处的位置和你即将面对的趋势是什么，没有什么是一成不变的更没有什么外来经验能够直接拿来用的，关键看你当下所处的节点虚实要相得益彰既然社会的本质是一种往前蔓延的波，那么究竟有哪几种基本的波呢

我认为可以分成两大部分：线上的信息流、货币流。（虚拟产业）线下的产品流、人群流（实体产业）

我们所从事的任何一个行業都离不开这四个业态，一个完整的产业更是缺一不可当然每个行业的侧重点不一样，比如：“信息流”以媒体、电子商务等互联网产業为主；“货币流”以银行、互联网金融等金融产业为主；“产品流”以各种制造业、零售业等实体产业为主；“人群流”以实体店、培訓、医疗、教育等服务业为主

它们之间的关系是这样的：线上的“信息量”和“货币流”是相辅相成，它们构成了虚拟经济；线下的“產品流”和“人群流”也互相映衬它们组成了实体经济；线上的“虚拟经济”和线下的“实体经济”也是交相辉映的，形成了经济主体

然后，它们之间彼此交融类似于DNA的螺旋式上升结构，这就是经济发展的框架和逻辑

这两股流体一边交合一边延展，你上我下或者峩下你上，然后定期互换方位

所谓：一阴一阳谓之道。线上的虚拟经济和线下的实体经济的关系与和谐程度决定了经济的健康和发展。

以前各国都在争抢金融产业和互联网产业把制造业往国外扔，现在发现自己越来越空心化了又回过头来抢占制造业，最典型的就是媄国

显然，当下就是实体开始上位的时刻虚拟在上面发挥那么久了，必须轮到实体上位了大家需要互换体位才能保持激情。这就是峩们说的虚拟经济过热以及实体的回归

所以我们可以发现一个现象：现在的线上产业（电子商务、互联网）等等，都跑到了线下（实体店、商场）去抢占地盘然后折腾了一下新概念，所谓的新金融、新零售、新制造无非就是这样来的

科技和金融，分别是实体经济和虚擬经济的核心支撑点科技的本质是生产力，金融的本质是生产关系

生产力决定生产关系，生产关系一定要适应生产力的发展不然就會对生产力产生阻碍，这是我们初中就学到的原理了

对于社会财富来说，科技和实业的作用是直接带来增量；互联网和金融的作用是优囮存量、优化资源配置从而促进增量增长。

所以当今世界真正意义上的中心只有两个：一个是金融的核心华尔街；一个是科技的核心矽谷。

这一轮大变革其实就是实体的回归过热的虚拟经济已经让世界在怠速运转，接下来很多虚拟产业的泡沫被刺灭我们必须要对这┅变化做好充足的准备。踏准市场节点

就像我们上面所言一个市场越成熟，其轨迹发展越接近正弦曲线房市、股市、创业、投资，都昰这样

每一条曲线都有两个要素，一个是趋势一个是节点。关于趋势的问题我们已经讨论太多，这里就不再多探讨了实际上，掌握节点比掌握趋势要重要的多比如房价，都说长期来看是涨的关键问题是房价的局部会有回落，那就看你对节点的拿捏是否精准

下媔我们就以房市最近的一个完整周期为例，看看节点是怎么产生并原形毕露的

大家回想一下2015年下半年的经济形势，当时除了刚需族之外没房子没地方住怎么办基本没有其他人买。那时流行的是创业很多人奔赴在创业的最前线。

2015年年底中央经济工作会议召开之后有一個词特别的火——去库存。当时二三线城市没房子没地方住怎么办的库存量大得惊人一些城市的去库存周期甚至达到100个月。但是越是这樣大家越不理会，很多人认为房地产就此歇火了都在唱衰房地产，这就是所谓的买涨不买跌

然后**出台了去库存的政策，开始救市現在来看，去库存这个词其实就是上一波楼市火爆的起点从2016年下半年开始，先是深圳、上海领涨苏州、南京、厦门、合肥楼市“四小龍” 跟上，然后杭州、武汉、广州等城市的楼市都开始大涨……

大家这时才发现新一轮房价牛市到来了于是很多人趋之若鹜，开始去抢沒房子没地方住怎么办这就是2016年年底的情况。这时国家意识到房价的飙升会对实体经济造成伤害于是在2016年底，同样是中央经济工作会議中央又说了一句话，“没房子没地方住怎么办是用来住的不是用来炒的”。

但是这个时候很多人依然扎堆去抢没房子没地方住怎么辦认为抢到就是赚到，直到2017年的4月各地相继出台了极其严厉的调控政策，比如“限购+限贷+限售”但即便是这样，也没有控制住房产嘚火爆于是上海又出台了新房销售要公证摇号的政策。这种政策很有可能被其他城市借鉴

从现在开始，房地产的火热行情一定会逐渐冷淡进入一个低潮期。比如现在很多地方没房子没地方住怎么办销售量已经开始回落随之而来的就是价格的回调。当然具体要看区域，但这就是趋势

当没房子没地方住怎么办再次出现无人问津的局面之后，一定会再回到2015年底的那种情况然后开始一个新的周期。

我們需要明白一点：房价既不可能无限制下跌也不可能无止境上涨，而下跌和上涨之间的那个节点和**的调节有很大关系具体关系就是：市场的节点一定是紧随着政策出台之后的那么一点点。

具体这个“一点点”究竟是多少那就是长期收看新闻联播和关注国家动向之后形荿的一种敏感度，只可意会不可言传

比如你在新闻上看到二套房贷的认定标准放宽、二套房首付比例降低，甚至房贷利率也出现折扣的時候往往就是拐点显现的时候。

房市其实也是中国经济的缩影看似非常复杂，其实就是一个政策市场而已其它行业也符合这个变化邏辑。总之就是根据政策调节找准市场“节点”我们需要明白两点：

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《经济凛冬终于来了，10条投资建议送给你！》 精选六

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今日微信号力荐理财头条licaitt(长按红色字复制）

作者：中国社会科学院***教授，博士生导师 刘煜辉

编注：本文为刘煜辉教授4月13日在天风证券二季度宏观与周期大类资产策略峰会的讲话速记稿整理

导读：刘煜辉：我的直觉是，今年又回到了2013年因为我们又看叻和2013年相同特征的出现：信用市场开始结冰，“资产荒”转化为“负债荒”费雪（1933）“债务-通缩理论”揭示了这一转化的过程——这是┅个完整的信用泡沫幻灭的过程。

最近有几个剧特别好推荐大家看的第一个剧是2017版的《射雕》，到了华山论剑的最后阶段那几大高手咑到最后都有一个共同的感受，就是“老子不争天下第一了”说实话，有些时候可能也是打不过最后天下第一让给了郭靖，郭靖上来高大上一句话“侠之大者为国为民”。

最近中美峰会大家有很多解读个人感觉上中国好像向美国表了个态，不争了对做经济的人来講，可能是一个感到欣慰的事情当然我们也不好评断，过去五年我们对周边有些代表性的观点是有点忧虑的比方说有些人经常在传递┅种信息和判断：美国是一个正在衰落的帝国，我不知道这个判断会不会影响决策反正这个判断与今天全球的格局是严重偏离的。峰会の前我和小宋聊天我的感觉是“习特会”后中国信用紧缩和利率恐怕会出现一个往上走的加快趋势。他问我为什么我说很简单，我们貿易和汇率都让了那中国怎么保护自己的企业？只能回过头来压自己货币给企业降低成本前一段时间他们去一家很大的民营造船企业詓调研，去年原材料（钢铁）的成本涨了多少但是对外定单不敢提价，只要提价的话定单马上就跑到越南那边的船厂了汇率不能动，Φ国的出口退税补贴我估计在接下来的一百天多半要往下降因为美国人给了你一百天的诚意窗口，那中国的企业怎么办我们的贸易部門怎么办？怎么保护自己中国可能没有选择，只能回头去压缩自己的金融泡沫和资产泡沫减少企业挤出以降低成本，保护自己的企业这是一个必然的选择。这是第一个感知

第二，现在说“紧货币”、“紧信用”要非常谨慎有些事情在当下是只可意会不可言传的，伱不能说但是他可以做。最近有一个剧特别火叫做《剃刀边缘》但现实生活当中往往钝刀比剃刀更加厉害。最近好剧连连啊第三个劇叫《人民的名义》，没想到在金融圈、投资圈大家特别关注可能也是触景生情吧，最近金融圈事特多项**出事了，可能大家会有各种方面的联想大家关注点不在于项**曾经当过兵、打过仗、负过伤，也不是他曾经还写了一个反腐小说现在却成了小说中反角，恐怕更多嘚是大家想借着这种娱乐的方式抒发一下比较紧张的情绪接下来金融的反腐和专项治理整顿带来的直接效果每个从业人员心里都很清楚，就是金融信用的收缩金融的资产负债表的收缩，我们恐怕要面临一段非常艰难的日子这是整个金融圈、投资圈的共识。

开场扯得比較远下面简单汇报一下我的一些看法。

刚才翟总有几页PPT和我表达的是同一个意思中国经济如果把它看作一个机器的话，它就是一个高喥信贷依赖型的经济体这个机器的标号和技术参数短期之内都是改变不了的，经济增长、货币量和杠杆率这三个东西是绑在一起的，現在你必须一年投放6个单位的货币信用才能够产生1个单位GDP的增长技术参数定死了意味着什么？如果要保持一定的速度比如要保证

关于Φ国房地产泡沫破灭的预言 10 年前就开始了。但一直到 2016 年一线城市的房价还在涨，泡沫破灭却一直没有到来

但常识告诉我们，没有只涨鈈跌的市场也没有只涨不破的泡沫。美国次贷危机、日本楼市崩溃依 然鲜活于人们的记忆之中余痛至今。中国会是例外吗

在博鳌亚洲论坛今天的分论坛上，楼市泡沫与房价涨跌引起了几位专家的激烈讨论李迅雷认为2020年左右一二三四线城市房价普跌，贾康则当场反对并笑称“赌两顿饭”。

1、中国楼市泡沫有没有例外

吴晓求：没有例外，但有滞后我估计要输任志强一顿饭

中国楼市泡沫不会例外，泹是它有一个滞后现在全球有两大泡沫：一大泡沫是美国的股票市场，这是一大泡沫最近泡沫也在缩小；还有一大泡沫是中国的楼市。无论从哪个角度来看我们通过***的理论分析，真的得不出来楼价如此之高的一个结论

我们又从一个数据里面也会发现楼市价格楼市上漲又有某些逻辑，这个说法本身是矛盾的我先说一开始的那个概念，一开始的概念一个国家楼市的价格房地产的价格和这个国家经济發展的水平，市场化的程度特别个人收入的水平是有某种关系的。

我记得在2013年的时候那个时候四环以里大概是7万左右，那时候我觉得非常离谱我那时候在清华和任志强先生一块开会，天天号召大家买房我说我跟你打一个赌，我说五年之内我是希望大家买股票。

在峩概念里面一个国家的居民他的资产主要部分如果是没房子没地方住怎么办这个国家很不正常。主要是证券化资产特别是股票、基金，这是一个正常的国家我说7万块钱不能涨了，现在过去4年了我来的第一天记者采访我，我说了这个故事一开始我雄心勃勃我觉得我┅定赢，因为中国不可能违背这样的规律到了现在发现我输的概率比较大，我们输的是一顿饭

李迅雷：我觉得问题是一年比一年严峻叻

我们房地产价格会不会泡沫破灭要看其他资产价格有没有出现问题。我们会想到五年以前大家憧憬的是人民币的国际化资本账户对外開放，我们没有想过既限价又限量没有泡沫的话为什么要管制呢？问题是越来越严重了贾康：要认清楚中国房地产市场是冰火两重天

Φ国的泡沫什么时候破灭，不能简单化看待要认清楚中国房地产市场是冰火两重天。火的这边有局部的泡沫破灭或者回调这不是直接鈳以和日本系统性风险式的泡沫破灭相提并论。合肥2016年猛涨现在据说合肥回调到一平米4000，你说这是泡沫破灭也可以这是以相对柔性的方式在消化那个泡沫，而不是说以后泡沫破灭带来系统性风险的危机

2、房价上涨的真正原因是什么？

吴晓求：不能让人民币贬值巨大嘚存量M2自然倒逼房地产价格上涨

中国的M2最近几年从2008年金融危机以来，中国M2的增长速度太快了我们2008年以后除了2009年、2010年高一点，M2的增长速度仳GDP的增长速度平均要高5-6个百分点所以到现在为止，中国的M2已经160万亿以上我们GDP是70多万，大概是)是一家金融生态系统公司围绕大众消费領域，提供资产管理、新媒体、论坛社区和互联网综合理财服务希望大家多多支持，预期年化收益率高达12%;通过本微信订阅号注册送10000体验金邀请好友注册赠送180000理财基金+0.1%投资收入；注册请点击阅读原文。

《经济凛冬终于来了10条投资建议送给你！》 精选九

本文根据联讯证券董事总经理、首席宏观研究员李奇霖在首届中国（北京）峰会上的演讲整理而成。

今天我主要讲讲对2018年的一个展望并分享一下我与银行，包括大行与中小银行交流过程中的一些感受

个人觉得，今年利率债最大的矛盾是没有配置盘大家可以看两个指标，一个是十年期口荇债与十年期国开债的另一个是七年期国债与的利差。这两个利差在今年下半年都是偏高的尤其是七年期国债与十年期国债的利差，囿时候甚至出现了倒挂和我们传统理论上说的“，利率越高”是相反的

为什么会这样呢？市场结构的问题大家都知道做交易，一般昰以十年期国开与十年期国债为主因为发行量大、流动性好，买了之后可以赶快脱手而十年期口行债跟七年期国债缺乏流动性，交易價值低很少有机构愿意拿这些做交易，所以都是以配置为主

现在这两个利差处于高位说明，现在十年期国债有资金参与七年期国债與十年期口行债没有资金参与。也就是说配置盘很少，而交易盘很盛但交易盘和配置盘两类资金买卖方式和行为是完全不一样的，对市场的影响也不一样

第一是交易盘它非常脆弱。配置盘买一个债被套了就趴账上不动或者转为持有到期，不会对市场造成太严重的抛壓但是交易盘跌5个BP，10个BP就不一样了它要止损，就会抛掉带来调整压力。

第二是配置盘的资金会跟着经济基本面走什么意思呢？比洳说信贷需求出现了疲弱的情况那么银行可能就会选择去配债，买一个中长期的利率债信贷的强弱和配置盘的强弱关系很紧密，而信貸走势事实上又取决于实体经济的融资需求所以配置盘的强弱其实就是看实体融资需求的强弱。

但是交易盘不一样它不跟着实际的经濟基本面走，而是跟着基本面的预期走比如说交易员觉得经济超预期的好，那么他可能就抛了如果他觉得差就买了。所以在某种程度仩来说驱动交易盘的是情绪和预期。

那这样我们就要想想了，为什么市场上会没有配置盘我个人感觉有四个原因。

第一个是信贷比想象中的好从去年开始，大家觉得今年经济会比较差但实际上，今年的经济韧性超过了绝大多数人的预期表现在数据上是企业的中長期贷款非常好。银行可能把本来可以用于配债的钱转为信贷因为信贷能够留住客户，增加存款而银行自己恰恰又很缺存款，大家可鉯看各家的季报里面披露的存款规模有些银行三季度甚至出现了负增长的情况。所以银行配的动力是很强的，这对配置债券形成了挤壓

第二个是供给比较多。今年地方债预估能发4.5万亿2016年是6万亿，2015年是3.75万亿虽然看起来比2016年要少，但是要注意流动性环境已经发生了很夶的改变2016年的流动性非常好，是债券市场的当时都把地方债搞成了交易品种了。

但是今年流动性整体来说偏紧可能一部分原本拿来配债的表内资金就会配置地方债，而没有办法配置传统的品种4.5万亿地方债供给对银行的影响要比想象中的大。

第三个是存款脱媒我们鈳以看三个月的和三个月定期存款利率的差，它反映出了市场化利率跟官方的差值当利差高的时候，存款增速是不断走低的

今年因为金融去杠杆、实体复苏等多方面的原因，市场利率水涨船高和定期利率的差值越来越大，结果就是居民部门和企业部门的存款分流开始往高收益的产品跑，比如说、券商集合、信托还有等资管产品

这些产品有些是买了，变成了债券市场的交易盘有些买了，钱就流回銀行了但这个钱比起之前居民、企业存款要贵的多，也不稳定

第四个是今年货币环境整体是偏紧的。大部分时候公开市场操作都是鉯短期为主，银行配置长端资产的动力不强比如说，央行放个7天的钱我拿去配一个7年期的国债，那7天后央行要收回钱我这个长期限嘚资产就得去找额外的负债去续着，那么负债端就会有额外的压力

上面这几个因素结合起来，最终导致的结果就是表内的配置力量被不斷削弱钱很多转去了表外资管，变成了高成本的负债

过去如果是表内资金，银行想维持200BP的利差配置票息3.5%的债就行了，国开债基本上昰绰绰有余的但是现在表内资金转去表外后，负债成本变的很高相应资产端要的收益就会拔高。

例如现在新增同业理财要求的收益率在5.5%-6%左右。如果理财管理人除了管理费外还想要超额收益，比如说要100BP那么他就必须要拿一个票息是7%的债，才有可能实现

但事实上，這种情况只是少数只靠拿着吃票息就实现盈利目的的概率是很小的，因为口味再重7%票息的债也不敢随便拿。所以最后还是得考虑用一蔀分资本利得去补通过低买高卖，通过做交易来增厚收益这种情况才是今年市场上比较普遍的情况。

所以我们看到今年在市场上表現很活跃，主动去参与市场交易而且在做交易的时候，为了进一步做高收益往往还会采取加杠杆的手段去做。所以今年你会发现过去┅些传统出钱的机构今年反而成为了借钱的人，资金融出方变成了资金融入方现在市场上除了大行或者国开，其他基本都是要钱的資金面比以前变的更紧或者说更不稳定了。

当然如果说只是由于配置盘变成交易盘，最近两个月市场就会发生这么大幅度的调整似乎让囚很难信服毕竟只是风格发生了变化，过去稳健一点现在激进一点，最终结果也就是市场波动加剧而已

我觉得这背后除了市场的配置风格发生变化以外，还有两个很重要的原因

第一个原因是调仓效应，尤其是下半年10月份之后非常明显我们和各个中小行交流的时候，发现有很多的领导都会要求把浮亏兑现买票息更高的品种。所以在10月份市场开始下跌后很多机构抛掉了过去买的利率债，把低票息嘚品种卖掉去买票息更高的品种。所以在10月份的时候债券市场虽然出现了大幅度的下跌，但是信用利差是收窄的

第二个是流动性冲擊。11月份之后尤其是最近，整个主要是

今年整体来说有两轮流动性风险。第一轮是在二季度防止同业套利，同业负债紧张资金续鈈上，机构不得不卖掉高流动性的利率债这时候跟资金面和基本面的关系不大，投资经理根本不会考虑5月份的金融数据会不会好想的呮是如何应对流动性风险。

第二轮就是最近这一个月左右原因是按要求必须按照原则估值，走净值化道路之前发的产品是预期收益型，配的资产期限比较长有些还支持了，包括非标项目但整改期只给了一年半，离资产到期还有很长的时间如果原来的产品到期了，偠再发一个净值型的产品那么可能就会出现募集不满的情况，有些机构为了应对可能就提前把抛了来增加备付。这种情况下不仅利率债有压力，股票市场同样与压力所以最近我们看到出现了股债双熊的情况，就是因为这是全局的流动性问题

总结来看的话，为什么絀现这么大幅度的下跌有三个原因：第一，配置盘变成了交易盘；第二就是调仓效应；第三由于流动性冲击。

未来会怎么样呢我们婲了这么长时间回顾过去，其实就是为了找主要矛盾未来会怎么样，就要看这个矛盾是会激化还会削弱总的来说，明年可能最大的变囮就是表内资金的状况比今年好明年的实体经济的融资需求比今年差一些，配置盘力量有所增强

明年地方债置换的压力并不小，大概還需要置换3.5万亿左右新增地方债如果和今年一样，那么明年地方债的供给可能就在5万亿左右而且值得关注的是，**给定的最终期限是明姩8月份之前一季度一般来说不会去置换债，所以二季度的置换压力会非常大这会对表内资金产生比较大冲击。

增长方面关键还是要看房地产。清华大学一位教授研究认为中国经济增长的本质是依靠土地抵押融资，修建基础设施等带动土地升值收益差值是能够进行夶规模基建的核心因素。在这个模式中房价是非常关键的变量，也是决定土地抵押融资模式能否持续的最主要因素

房地产未来趋势如哬，要看地方**的意愿过去地方官员考核以GDP为主，地方投资基建的动力很强2014年之后随着增长模式的转变，更加重视环保与质量之前依靠土地抵押融资的模式发生了一些变化。这个长期的逻辑对明年的地产也会有影响。

目前来看高利率已经对地产销售产生了负面影响。一方面由于银行现在存款流失，负债来源不稳定配置超长期房贷的意愿没有以前那么强了。另一方面银行自己的负债成本上升得佷快，3个月利率已经超过5%比金融机构人民币加权平均利率都要高，银行不愿意去做30年的按揭现在银行一般都会上浮房贷利率，但对于買房的人来说这个上浮比例是永久的，算下来对所支付利息的影响很大这对购房需求有所冲击。

今年房地产投资比大家预期的要强得哆一是有棚改的支撑，最近三年每年有600万套这是非常大的量。二是地产库存去化得很快住建部要求各地根据库存情况动态供应土地，不少一二线城市都加大了土地供应土地购置费用支撑了总的地产投资。三是房企在整合小企业把地卖给了大的房地产公司，而大的房企财务能力更强对房地产销售的变动没有以前那么敏感了。这几个因素都延长了销售拐点到投资拐点之间的时滞

但展望明年，有几個因素会对地产投资产生拖累首先是高利率与金融监管加强，开发商融资的成本和难度都上升加之明年上半年房企的公司债到期高峰，会制约房地产的资金来源而房企是典型的重资金投入行业。其次是明年棚改目标是500万套比今年少了100万套，棚改对地产销售和投资的支撑都在弱化最后是今年9月、10月的地产销售当月同比都是负增长的，销售低迷会继续向投资传导

租赁房可以提供一些边际上的支撑，泹50万套的开工量不到全国新开工面积的2%，改变不了地产投资增速下行的趋势

明年的消费也有些下行压力。今年经济超预期呈现出特別明显的二八分化，很多中小企业主并没有觉得自己的业绩有很大改善。在这种情况下收入增长对消费的推动力是有限的。

今年的社消增速能够保持平稳有两大核心支撑：

一是资产价格上涨后的财富效应。这个在各类高端消费中体现的非常明显比如说白酒里面，茅囼卖得比中低端的白酒要好很多而如果是收入增长驱动的话，其它品牌的白酒销售也应该表现不错

二是。今年居民部门的短期贷款增加得很快除了一部分违规进入楼市外，还有一部分买车、买耐用品对整个的消费有推动作用。银行也有动力去做消费贷因为负债成夲太高了，企业扛不住而今年也不好，相比之下银行做期限短、利率高的消费贷动力更强

地产调控中，对于消费贷的政策开始收紧防止消费贷变成。关于的监管也在加强

因此，个人认为明年的消费动力也不会太强

出口对经济的拉动作用也在减弱。很多时候我认為中国的外需最终取决于中国的内需，因为中国是带动全球增长的引擎

2008年金融危机前，在全球产业链的分工中欧美国家是消费国，中國是生产国他们加杠杆来消费我们的产品，所以中国的出口很强金融危机后，欧美减少了消费和投资支出，而且将收入用来还钱以修复资产负债表而中国在加杠杆，推出了四万亿成为拉动全球增长的引擎。

我们可以从微观数据上可以看出这一点2010年一季度，中国嶊出四万亿投资计划不久大众汽车财报显示当季有7的盈利，其中有3亿欧元由中国市场贡献丰田和本田的财报也是如此，显示超过1/3的利潤来自于中国

在宏观层面上也可以找到证据。一是中国和新兴市场的股价指数非常正相关二是中国房地产销售增速领先全球PMI。

所以Φ国的出口实际上是自我循环的。中国经济好了进口需求增加，比如今年消费不错买了很多奢侈品，那么外国企业随着库存去化又會补库存和，增加了对中国原材料的需求

中国的内需反而创造了中国的外需，如果明年中国的内需回落那么对我们的出口推动也是有限的。

国内成本的快速上涨也削弱了中国出口的竞争力。一个是租金、人力这些不可贸易品价格的上涨对可贸易品成本的推动非常明顯。另一个是原材料的价格上涨最典型的是螺纹钢。由于生产标准比欧美国家低过去中国市场螺纹钢要比欧美市场的价格低50-/吨，依靠價格优势竞争市场但今年开始，中国市场螺纹钢价格与欧美市场出现了倒挂在这种情形下，竞争优势从何而来

这一轮贸易复苏中，Φ国的出口增速低于全球平均水平全球贸易复苏对越南和韩国的影响明显好于中国，这两个国家的出口增速都高达30%一个是产业比我们先进的发达经济体，一个是新兴市场中国出口与它们出口的分化，除了全球产业链重构外也与国内成本过快上涨有关。

制造业投资会鈈会企稳市场上有很多讨论。这也是个很重要的问题因为制造业投资增速与十年期国开债到期收益率相关性很强。

从制造业内部看紟年呈现利润改善与投资需求错位的现象。PPI同比上涨快的集中在上游，比如钢铁、煤炭和有色等但投资增速较高的，都集中在下游洏在终端需求不强的背景下，上游价格上涨以挤压中游和下游行业利润为代价。上游利润好但受制于政策扩产能有限。中下游行业投資需求强但利润改善幅度有限。

行业间利润与投资的错位也解释了为何制造业投资名义增速低迷而实际增速持续放缓。剔除掉价格因素三季度制造业实际投资增速为负。

制造业企业扩大产能投资有以下几个必要条件。第一产品有需求，而且生产能赚到钱过去增長主要靠基建、地产这些传统动力推动，为制造业企业提供了需求来源第二，对未来有好的预期投资新产能到最终生产，需要一个周期只有企业预期建成投产后依然有强的需求，才有可能去投资第三，融资成本相对于产品价格更低以3年期AA+中票减PPI同比衡量的实际利率，逆序领先于制造业投资增速半年左右

但展望明年，上述几个条件都不具备一是终端需求中，包括出口、消费、地产、基建都有姠下的趋势。二是在短期需求不强的情况下中长期预期更难乐观。三是明年PPI同比由于基数的原因而中枢下移而信用债收益率有走阔的壓力，实际利率大概率会上升也会抑制制造业投资。

现在市场对也讨论得较多如果加息的话，不光影响增量也会影响存量债务，因為过去的融资成本需要重估

目前来看，即使是没有加息现有的融资成本上升幅度对存量债务的影响也比较大了。根据目前企业部门各種融资工具的成本测算新增企业债务中有相当比例是用于支付过去所举借债务的利息的。对于新增债务收益率上升后，自然需要支付哽多的财务支出

明年核心落脚点还是在表内融资需求，可能会出现一定程度上的收缩如果实体融资需求真的出现收缩，相信政策也会囿所松动但是这个周期会比较长，而不是很快就会发生

最后再跟大家分享下我对明年政策的展望。关于金融业的监管从宏观层面看，中国金融业增加值占GDP的比例超过了日本，也超过了美国这种传统的金融大国在这种背景下，决策层并不业过快发展从行业内部看，由于资本占用少、监管约束少从表内做到表外进行，这也是持续严监管的原因

但除了这些外，我觉得还有更为重要的两点一是金融机构的负债成本太高，这样金融机构资产端就面临很大配置压力必然会采取激进的去博得收益。因此现在最重要的核心就是先把负債成本降下来，否则高负债成本驱动导致金融机构的投资策略激进当然现在这个阶段负债成本还是往上走的，中长期的目标肯定需要成夲降下来

二是。刚刚说到的高负债成本如果不用刚性兑付，做不到收益就算了问题是要刚性兑付，增加了金融机构自身的风险后續最重要的就是要打破刚性兑付，公允价值计量的产品户未来放松的空间非常小，今年的严监管会持续体现在产品上就是不能用摊余荿本法了。

如果考虑到监管的核心诉求对刚性兑付这块也不会出现让步，这是我个人的感觉不代表所在机构的观点。而不能刚兑这會导致未来整个金融机构的生态会发生非常大的变化。

明年金融机构资产端的压力很大银行表内融资需求是收缩的，消费、投资、出口、制造业相比于今年可能都不会太给力表内信贷以及非标等投放的压力会比较大。但与此同时经济比想象的要更有韧性，即使是出现┅定下行压力货币政策、监管政策也难以松动。

这样的结果就是明年可能会出现资产荒与负债荒并存的局面，这会让一些金融机构尤其是中小行非常难受。因为从我个人对中小银行的调研看虽然贷款投向正变得多元化，但大多数中小银行资产端的核心还是当地城投嘚贷款与债券地方债务严监管之下，中小银行资产端投放的压力也会比较大同时监管和货币政策短期来看还是偏紧的趋势，不会出现讓步和退出对这些银行而言负债成本高也是很难受的。

明年的收益率曲线可能会继续平坦化而业务也不好开展。在这样的背景下如哬应对呢？个人觉得最核心的一点是想办法寻找长期稳定的负债，有两个渠道供参考

一是深耕基层。农商行有很大的优势因为它们嘚网点是以农村为主，大行进驻比较少没有什么竞争压力。要深挖基层拿到核心负债现在基层其实很有钱，一方面是扶贫另外一方媔是棚改，关键是要有合理的销售手段

二是要借助科技的力量，业务互联网化现在新增网点的压力太大了，租金贵、人力贵而且新增网点也不一定有很好的收益。但是通过互联网产品跟科技融合，这个压力会小很多因为现在大家手上的钱相对活期的，如果有一个產品出现在支付宝上我还是愿意买这块还是有空间的。

资产端要提高定价能力过去拿成本5.5%的资金，投收益率为6%的同业理财不管哪家發的，因为刚性兑付都能赚到钱。这个过程不用学习对业务人员来说也没有很大成长。但如果未来新发产品必须要打破刚性兑付必須按净值法，上面这个做法就不行了

所以未来资产端的业务也要有所创新。一方面就是招兵买马银行的激励机制跟体制要创新。另一方面对现有员工加大培训力度人才储备是未来最重要的生存与竞争基础。

《经济凛冬终于来了10条投资建议送给你！》 精选十

红色警报！超过1100家上市公司在抛售房产

对于楼市的投资客来说，一个坏消息刚刚袭来！

中国A股的上市公司在昨天（8月31日）完成了半的披露。今天┅大早就有媒体根据Wind系统，统计出了一个吓人的数据：上半年有超过1100家上市公司在抛售“”！

Wind数据显示，1494家上市公司在半年报中披露叻数据其中，1163家持有的投资性房地产环比一季报减少减少1亿元以上的公司13家，超过10亿元的公司3家

换句话说，披露了投资性房产情况嘚上市公司中77.8%的公司是在卖没房子没地方住怎么办！

上图是红豆股份半年报披露的资料，可以看出这家上市公司清空了去年同期价值9.55億的“投资性房产”，方式是“出售控股子公司的股权”

上图是中联重科的报表，上半年公司处置了价值6000多万元的“投资性房产”这類资产被彻底清空。

上图是天坛生物的报表上半年公司处置了价值3400多万元的“投资性房产”，这类资产也被彻底清空

除上述三家公司外，远大控股、天夏智慧、山东药玻、西部矿业、晨鸣纸业等5家公司的投资性房产也被清零。

那么问题来了为什么上市公司突然大举賣没房子没地方住怎么办？主要有以下两个原因：

1、随着国家不断出台房地产调控政策相当一批上市公司认为在下降，不看好这类资产未来的

2、上市公司有市值维护的需要，卖掉或者转出低效率资产可以等重要财务指标，还可以让公司符合当前的市场口味。这对于未来公司或者是，都有好处

超过1100家，这不仅给楼市带来巨大的抛盘还向楼市传递了偏空的信号。至少说明一点：市场对楼市的看法絀现了巨大的分歧

值得注意的是，随着美国宣布对中国开展301调查的走向也发生了新的变化。近期央行又在不断收紧流动性造成市场仩资金价格（利率）的走高，最终推动中国试图通过的升值（对欧元在贬值），来减轻中美贸易的不平衡避免中美爆发大规模贸易战。

这场中美大博弈的结果是市场利率上行，货币政策再度在“稳健中性”的基础上偏紧昨天（8月31日）央行对同业存单的“期限不准超過1年”的新规，也带有收紧流动性的含义

而上述政策，给楼市再度带来了

今天（9月1日），有媒体刊登了央行研究局局长徐忠撰写的文嶂提出：

1、房地产不宜再作为宏观调控工具来使用。意思是楼市基本政策应该稳定，不应该看GDP增速而大幅波动；

2、建议“一些热点城市率先推出房地产税试点”“房地产税起步应低税率、全覆盖、可负担”。

3、可考虑在宏观审慎评估体系(MPA)中增加房地产广义信贷的偏离喥指标从信贷增速方面抑制房价大幅波动。

那么问题来了：上千家以及央行最新货币政策动向，最终将给楼市带来什么影响

楼市将茬成交量上入冬，部分城市可能出现房价、房租下跌局部区域可能跌幅稍大。

但从长远看由于中国经济未完成转型，仍然是“地方**+国企”加上城镇化还有10年才能见顶。所以中心城市的优质住宅，仍然有长线持有的价值特别是北上广深的新盘，因为**限价比较优惠巳经适合资金充裕的刚需、改善型需求出手。

未来房地产投资是一种“防御型投资”房产是一种“慢资产”，应该成为家庭的资产压仓石短炒风险很大，所以不建议本文标题上说的“红色警报”，就是针对这部分人说的

远离中心城市、人口增长缓慢或者流失的三四線城市，楼市将非常危险即便最近仍然在上涨，也是长期的“深坑”会让你的资产被或者非常低效。

央妈重磅反思：不能再拿房地产來刺激经济了！本文可视为中国决策层对房地产的系统性反思从沦为刺激经济的宏观调控工具，到挤出消费与投资；从拉大贫富差距箌妨碍生产率发展，迫使居民部门补贴工业部门迫使高效率企业补贴低效率企业等等。究其原因这与土地财政、地方**财权和事权不匹配等因素密不可分，应当从源头上予以根治！

中国房地产究竟出了什么问题哪里出了问题，其实决策者一清二楚关键就在于有没有决惢、有没有能力去改变，愿不愿意去触动这最根深蒂固的利益18+1的日子已经确定了，有人说ji权是为了“干事”；如果说前五年完成了前者那么希望后五年可以用来“干事”。

本文代表的系统性反思与我们关于“没房子没地方住怎么办是用来住的不是用来炒的”是房地产市场“拨乱反正”的判断不谋而合，绝大部分地方的房地产市场已经不再具有投资价值或者说不能再让他们有投资的价值了。

房地产行業的矛盾是我国经济转型过程中各种矛盾的集中反映可以说，在当前发展阶段我国房地产市场已经完全满足系统重要性特征，而历史經验也反复证明如果经济和金融发展过分倚重房地产，并听任房地产价格持续快速上涨则其极有可能成为触发系统性风险的结构性短板，进而对国民经济持续稳定健康发展造成重大危害为促进房地产市场平稳健康发展，应坚持“没房子没地方住怎么办是用来住的、不昰用来炒的”定位探寻房价持续上涨的宏观经济影响以及结构性体制性根源，构建房地产市场基础性制度和长效机制

房价过快上涨对宏观经济的影响

鉴于房地产关联的行业众多，在我国房地产一直被作为经济增长的“支柱产业”，甚至在以往的宏观调控中被作为调控笁具在我国体制条件下，房地产投资作为宏调工具往往伴随着房价快速上涨，房价过快上涨不可避免地会产生巨大的负面效应从这兩年经验看，我国房价上涨过快一些城市房价远超合理水平，对消费和投资产生净挤出效应导致全要素生产率下降，拉大收入差距愙观上也推动了经济中杠杆率的上升，严重威胁着宏观经济的平稳健康发展因此，必须清醒地认识到房价过快上涨，不但与经济发展轉型升级方向“南辕北辙”而且极易引发系统性风险，对宏观经济产生诸多负面影响

首先，对消费的净挤出效应房价波动对居民消費的影响可以归纳为房价波动的财富效应与挤出效应。一方面房价的上升通过实现与未实现的财富效应及其流动性约束效应等渠道来提高居民的财富，从而促进其消费的增长；另一方面房价的上涨经过预算约束效应、财富重新分配效应及其替代效应等途径，挤出居民消費而最终影响则取决于正负向效应的力较。从我国当前情况看房价上涨对消费的抑制作用已大于促进作用。大多数研究认为我国房哋产的财富效应较弱，消费依然取决于收入近期相关研究表明，房地产价格长期上涨使得我国城镇居民不得不“为买房而储蓄”城镇镓庭流动性约束正在收紧，已经对消费产生了抑制作用2016年，北京社会消费品零售总额同比增速从上年的7.26%大幅下滑至4.8%远低于全国10.4%的同期增速，上海、广州等一线城市亦是如此

其次，对投资的净挤出效应房价上涨对投资亦有正反两方面的影响。正向影响主要是指通过投資关联效应、抵押品增值效应和居民财富效应三个渠道对产生的促进作用；反向影响主要是指通过要素成本带动渠道、资金挤出渠道和投資替代渠道对实体经济投资产生的抑制作用从我国当前情况看，挤出渠道和投机渠道所产生的反向抑制作用已超过正向促进作用由于峩国房价上涨幅度过快，推动土地价格及租金上涨、行业之间利润率差异过大在房价快速上涨的一致预期下，加上经济周期处于下行阶段导致资源向房地产部门的过度倾斜，加剧了实体经济成本的上升直接抑制了制造业、可贸易品等实体经济部门的投资，影响了实体經济的健康发展

再次，对全要素生产率提高的阻碍作用很多实证研究表明，房地产的高回报率吸引了众多非房地产企业进入房地产领域尤为重要的是，在存在预算软约束和金融抑制的制度背景下国有企业在信贷扩张过程中以较低的成本获取稀缺信贷资金，并大量投叺到房地产领域进而通过“资源再配置途径”形成高生产率企业补贴低生产率企业的“倒挂机制”，扭曲全社会的资源配置阻碍全要素生产率提高和经济增长。陈斌开等基于中国微观工业企业数据库的研究发现房价每上涨1%，资源再配置效率会下降0.062个百分点全要素生產率下降0.045个百分点。

最后对收入差距的扩大作用。“中国家庭金融调查（CHFS）”2017年第一季度公布的数据表明过去半年，城镇无房家庭新購住房的比例为4.9%低于已有一套房再购房的家庭比例的5.3%，低于已有多套房再购房的家庭比例的5.9%更低于总于前20%的富裕家庭买房比例的8.1%。这說明房价上涨吸引了更多投机型买家，对为自住而买房的刚需者产生了挤出效应作为结果，房价上涨拉大了无房者和有房者的差距使得财富由无房家庭向有房家庭转移。

当前房价持续上涨的结构性体制性根源

第一从供给体制上看，房地产供给弹性不足的地区更容易絀现房地产泡沫近年来我国建设用地供应面积呈逐年下降趋势，与旺盛的住房需求之间形成鲜明的对比这成为推高房价的主要因素。從行为模式角度看很多地方**收入一半左右来源于土地收入。为获得更多的土地出让金一些地方**在“招拍挂”过程中，有意采用“挤牙膏”式供地模式从而推高房价和地价，成为导致房地产供给严重滞后于需求的重要原因

一方面，城市化布局失衡导致土地错配和低效率使用，形成房地产供给的人为约束在高度计划、严格的土地管理制度下，我国的城市化布局具有明显的计划经济色彩**行政干预扮演重要角色。全国均衡、分级管理、逐层落实的发展模式难免与城市化、工业化发展的客观规律相违背，既无法满足城市化、工业化用哋需求又妨碍产业集群形成和城市化健康发展。正如库兹涅茨（Kuznets）所指出的一个地区的经济发展过程同时也是一个城市化和工业化的過程。我国东部地区、沿江地区在城市化、工业化上具有得天独厚的优势城市化、工业化起步早、发展快，居住用地工业用地需求旺盛但是，**对土地的计划控制使得土地利用未按照城市化发展规律紧凑发展居民住房城市群建设远落后于人口流动的实际需求，抑制了城市化发展在我国保证18亿亩耕地红线和粮食安全的国策下，目前建设用地的占补平衡无法跨区域实施东部沿海地区及沿江地区的土地本應更多用于城市化和工业化，而不是用于农业耕地结果实际闲置或荒废了，既没有也无法真正用于农业耕地

另一方面，行政手段干预過多导致工业用地与居住用地配置失衡。国际上大城市在土地利用结构上多以居住用地为主。纽约和东京居住用地占城市建设用地面積的比例分别为44%和73%工业用地占比分别为3.9%和5.1%；而北京、广州和深圳居住用地占比分别为28%、29%和26%，工业用地占比分别为22%、32%和36%鉴于工业用地的哋价远远低于居住用地的地价，这种地价二元结构背后实际上是居民部门对于企业部门的补贴和价值转移，住房价格的持续上升也就难鉯避免

第二，从财税体制上看地方**财权和事权不匹配，导致地方**公共服务与房价之间的因果关系倒置从发达国家城市化发展进程及哋方**公共服务提供看，房产税是地方**公共投入的重要财政来源保有环节的房产税不仅可以为地方**带来持续稳定的收入，同时对调节房地產市场投资需求也有显著的作用事实上，地方**公共服务与房价之间存在一种良性循环关系即“房价越高——房产税越多——公共服务供给越完善——房价进一步提高”。换言之不同区域、不同品质的房地产，内在价值不同税收理应不一样。房价越高房产税收得越哆，该区域的教育、医疗等配套设施也就越完善由此，又会带来该区域房价的提升地方**可以从房地产上收到更多的税收，从而进一步提升公共服务的供给水平和质量形成了一种良性循环。然而我国教育、医疗等投入，都是由财政直接划拨资源而且分配极不均衡，這必然导致不同区域公共服务供给的差异并引发直接的市场行为扭曲，易引发类似爆炒学区房等行为

这种地方**公共服务与房价之间因果关系倒置的现象，本质上仍源于地方**财权和事权不匹配即地方**缺乏足够的财权却承担大部分的基本公共服务责任。从税种看我国、所得税等主要税种都是中央地方共享税，地方无主体税种从税政权看，地方没有开立税种的立法权也没有调节共享税税率的权力，地方税收调控能力不足房地产税迟迟难以推出，不但无法形成地方**公共服务与房价之间的良性循环也使得地方**缺少对房地产市场因城施筞的调节工具。

第三从金融调控上看，宽松的货币政策即低息信贷供给是造成房地产泡沫的必要非充分条件。货币性因素是影响房价波动的重要变量但这种影响是非对称且是结构性的。对于供求关系较为平衡、市场竞争较为充分、价格不存在上涨预期的商品货币性洇素作用并不明显，货币投放过多未必会带来包括房地产在内的商品价格持续大幅上涨反之，当供求关系存在失衡和价格存在一致性上漲预期时投资者更倾向于选择以房地产为代表的资产进行投资投机。尤其是在我国土地供给被人为控制且缺乏弹性、不能随房价变化自動调整的情形下低息信贷供给就有可能推动供求关系进一步失衡，从而导致房价上涨因此，低息信贷供给是造成房地产泡沫的必要非充分条件

同时，值得注意的是相对于货币信贷因素，金融市场放松监管是造成房地产泡沫更为直接的触发因素在监管放纵下，美国通过“低首付”甚至“零首付”向不具备偿还能力的居民发放继而引发席卷全球的次贷危机，就是明显的例证由此看，前两年我国**相關部门打击首付贷的重要性不言而喻

因此，构建房地产长效机制应当回归“治本”初衷至少包括以下几个要素：如何完善土地制度市場化机制，以增加土地供给弹性；如何建立与地方**事权相匹配的财权以形成地方公共服务供给与房价之间的良性循环；如何优化现行房哋产市场调控政策。

构建我国房地产市场基础性制度和长效机制

近期部分城市相继推出租售并举、租购同权、共有产权住房以及农村集體建设用地可以进入租赁市场等试点工作，一定程度上推进了住房租赁市场的发展提高了住房供给的弹性。但由于中央地方财税关系尚未理顺土地市场化改革未推进，户籍、社保、医疗、教育等配套措施并未完全跟进此外，一些共有产权住房或农村集体用地租赁房地點过于偏僻也可能带来城市发展的交通问题总的来说，这些探索对于抑制房价过快上涨有一定的作用但依然属于辅助性政策，仍需要從根本上解决房地产市场的结构性体制性问题目前，党中央国务院已就房地产平稳健康发展明确要求应坚持“没房子没地方住怎么办昰用来住的、不是用来炒的”定位，加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机制既抑制泡沫，又防止房价大起大落

一是房地产不宜再作为宏观调控工具继续使用。我国以往宏观调控中以刺激房地产作为调控工具的倾向明显当前，房地产自身已成为擠出投资、制约经济转型与健康发展的严重问题也是重要的金融风险源头，不宜再作为宏观调控工具继续使用

二是要以市场化为导向妀革完善土地制度。要以市场化的方式发展城市群改变严守耕地红线的传统思路，寻找保护耕地的新的市场化机制在房价上涨过快的┅线和重点城市，应加大居住土地供给数量抑制房价过快上涨预期。同时以土地当量为基础，按市场原则建立全国范围的土地计价交噫统一市场在全国范围内实现占补平衡，通过市场化机制促进东部沿海地区与中西部地区建设用地指标的合理配置

目前，关于振兴东丠的讨论比较多,但这些政策建议更多是从一个省的角度出发提出的事实上，如果从全国的角度看地区之间的竞争，会使人员和资金流姠更有竞争力的地区；解决振兴东北的资金也应更多依靠市场机制建立全国范围内的土地计价交易统一市场，在全国范围内实现占补平衡东北也很容易依靠丰富的耕地资源获得发展资金。依靠市场机制可以让各地的土地的比较优势发挥出来。同时地区之间的竞争也昰各地发展模式优胜劣汰的竞争。

三是要以房地产税为切入点深化中央与地方财税体制改革。将房地产税改革纳入财税体制改革的整体框架明确房地产税立法，使之成为地方**的主体税种之一减少其对土地出让金的依赖。对保有环节征收房地产税采取房地产税和市政債相结合的方式，与当地基础设施和公共服务供给挂钩实现其与房价的良性循环。一些热点城市率先推出房地产税试点有利于抑制房哋产投资需求，释放存量房产供给当然，房地产税起步应低税率、全覆盖、可负担尽管起步阶段房地产税收收入不高，但可稳定房价嘚预期

短期内，应积极探索正规融资渠道开展市政债试点工作，以城镇化建设项目未来所带来的现金流（包括可稳定征收的房地产税、公共设施及服务的使用者付费、商业繁荣后带来的各种税收增收等）来偿还债务实现债务“发行、使用、偿还”主体的统一，从而实現在时间轴上把未来收益平移到当前来使用通过“自用、自发、自还”，真正做到明确权责激励相容，实现各级**财政相对独立、自我岼衡提高地方**举债额度，减轻中央和省级**的隐性担保责任和硬性行政要求更好地拓宽地方**举债的“正门”。从长远看应理顺中央地方财税事权体系，提高各级**财政收入与支出的匹配度赋予地方一定的税政权力，充实地方**财权第一，建立包括零售税、财产税、资源稅、基础设施和公共服务使用者付费等在内的综合性地方收入体系；第二给予地方**开立地方税种的权力，尽快完成房地产税的立法；第彡给予地方**一定空间，调节增值税、企业所得税、个人所得税等共享税本级分享部分的税率

四是继续保持稳健中性的货币政策。货币政策虽然有调节结构的功能但本质上还是总量政策，不能期待单纯用货币政策解决中国的房地产市场问题应保持稳健中性的货币政策鈈动摇，稳妥调节好货币闸门为抑制房价过快上涨和结构性改革创造适宜的货币政策环境。

五是强化宏观审慎政策框架和监管要重视房地产价格因素对金融宏观调控的影响，可考虑在宏观审慎评估体系（MPA）中增加房地产广义信贷的偏离度指标从信贷增速方面抑制房价夶幅波动。因城施策调整价值比即首付比，严禁“首付贷”等监管套利产品滋生蔓延

六是**在房地产过度繁荣时应加强管控，并加快住房保障体系和住房租赁体系的建设鉴于投资者并非完全理性且存在认知局限，**应当在房地产过度繁荣时加强管控在新常态下推进供给側结构性改革和房产税等长效调控机制推出并有效发挥作用之前，对一、二线城市房地产市场应保持紧调控态势不宜随着市场变化而放松调控。同时应当加快住房保障体系和住房租赁体系的建设，做好中低收入群体住房保障以稳定市场预期。

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