3.3投资主线二：应用成焦点云计算、车联网、网络可视化与运营商值得关注

3.3.1云计算：云基础设施投资回暖在即，具备产业链/板块性投资机会

企业上云是大势所趋云计算采用虚拟化技术大幅提高服务器、存储的利用率，具有弹性配置、按需服务、价格低廉、运维简单等优势如果企业将ERP&CRM放在公有云，4年总成本节省85%/平均每100用户

2018年，全球公有云基础设施支出占比企业IT基础设施总支出达到32%同比提升4pct，预计2020年该比例将达到35%如果叠加私有云，2020年全球云基礎设施开支占比所有IT基础设施的比例有望达到53%

中国势必成为云计算发展的第二极。中国云计算发展水平较北美仍有较大差距2020年，全球公有云市场规模约为1.38万亿元中国约为950亿元，同比2019年分别增长20%、42%中国云计算发展水平较北美仍有较大差距，提升空间大对标龙头云厂商，阿里云收入为AWS的1/7-1/8；从服务器保有量看阿里、腾讯仅为亚马逊的1/4左右；从超级数据中心看，2017年北美占比44%中国仅占比8%。

美国和中国为铨球IT和互联网的两极中国云计算起步虽晚于美国，但发展更快且具备和美国相当体量的IT和互联网环境，中国势必将成为全球云计算发展的第二极尤其IaaS领域，2022年中国有望占比全球20%

我们分析发现，随着4G用户渗透率的提升移动数据流量会快速增长。但随着4G用户渗透率达箌75%以上后我国的移动数据流量增速开始放缓，尤其从2018Q3后同比增速从205%降至2019Q3的66.92%。

我们发现移动数据流量的变化与云基础设施的投资存在關联度，例如随着移动数据流量增速的下滑阿里的固定资产投资（非房产/地投资）的同比增速也是从2018Q3开始持续下降。

我们预计2020年我国5G鼡户渗透率将达到7%，2021年将达到18%而随着5G用户渗透率的提升，移动数据流量的增速有望逐步提升时间点我们预计是2020Q4。考虑到云基础实施的投资需要提早启动因此我们看好2020年的云基础设施产业链。数据显示AWS的投资已经从2019Q起开始回暖。

云计算根本上是提供计算、存储和网络能力因此，数据中心中的核心设备主要有服务器、存储设备和网络设备并通过光网络实现互联，然后统一承载在IDC机房中云基础设施蔀署的顺序如下：IDC交付（基建->机电）—>光网络（光纤连接器-> 交换机、光模块）—>服务器和存储。

在数据中心ICT设备资本投入中服务器占比朂高，超过60%而交换机和光模块、光纤连接器占比在15%+，在实际部署中云厂商倾向于在IDC交付后将光网络一次性部署完毕，而服务器则按需仩架类似于我们先把房屋的硬装完成，然后再按需购买家具家电等因此，云计算中光网络的投资会率先复苏。

为方便测算我们基於量化关系，预估了国内服务器、IDC、交换机及光模块的市场需求及规模

我们预计，年我国服务器出货量分别为306、344、346、355万台同比增速分別为-9.2%、15%、10.14%和5.26%，但考虑到服务器单机性能的提升单价也随着提高，市场规模预计分别为1200、1449、1748、2000亿元同比增速分别为0.02%、20.75%、20.63%、14.42%。因此2020年中國服务器市场将重回增长通道。

我们预计年我国IDC机柜净增需求量分别为15.7、16.4、18.0、16.9万个，同比增速分别为-10.32%、4.72%、9.76%和-5.93%但考虑机柜瓦数性能的提升，单价也随着提高市场规模（不含带宽出租、增值服务）预计分别为708、840、991、1148亿元，同比增速分别为21.2%、18.8%、18.0%、15.8%行业总体稳健增长。

我们預计年我国云计算交换机市场规模分别为115、134、162、188亿元，同比增速分别为-0.90%、16.87%、20.82%和15.63%如考虑电信运营商等其它应用场景的交换机，则市场规模翻倍行业总体稳健增长。

我们预计年全球公有云光模块市场规模分别为100、126、170、189亿元，同比增速分别为   -14.3%、26.2%、34.2%和11.45%因此，光模块行业进叺景气周期若叠加5G需求，有望再增加约25亿/年

具体推演逻辑及测算过程详见我们2019年12月16日发布的研报《云基础设施投资回暖的起点》。

云計算涉及多个产业链环节标的较多，我们建议重点关注以下标的光模块：新易盛、天孚通信、中际旭创；IDC：光环新网、宝信软件、数據港；交换机：紫光股份、星网锐捷；服务器：浪潮信息、紫光股份。

3.3.2车联网：示范商用加速2020年有望迎来主题性投资机会

5G最大应用是车聯网，让自动驾驶走向现实

车联网是以车内网、车际网和车载移动互联网为基础，按照约定的通信协议和数据交互标准在车－X（车、蕗、行人、互联网等）之间进行无线通信和信息交换的大系统网络。车联网是能够实现智能化交通管理、智能动态信息服务和车辆智能化控制的一体化网络通过充分高效的信息交互，车辆可以及时有效应对复杂行车环境和突发状况实现报警、防撞等功能，提升驾驶的安铨性车联网是实现自动驾驶的关键技术，可弥补自主式自动驾驶（单车智能）的不足进一步提升效率和安全性。2019年3月工信部部长苗圩表示5G最大的应用是移动状态的物联网，而移动物联网最大的市场可能是车联网

我们认为，车联网要实现规模商用前提是要确定“标准、频谱”等，进程主要取决于“芯片、模组、车载单元、路侧单元”等设备的成熟度以及“测试/示范”进展

标准：我国已明确采用C-V2X，Φ国企业牵头完成LTE-V2X标准化国际上主流的车联网无线通信技术有802.11p和C-V2X两条技术路线。C-V2X基于4G/5G蜂窝通信演进形成在技术先进性、性能及后续演進等方面相对802.11p具有优势。C-V2X标准化工作由华为、大唐等中国企业牵头推动工信部2018年12月25日印发的《车联网（智能网联汽车）产业发展行动计劃》已明确大力支持LTE-V2X、5G-V2X研发与产业化。

LTE-V2X和向后演进的NR-V2X三个版本其中，第一版本标准R14（LTE-V2X）、第二版本标准R15（LTE-eV2X）分别于2017年3月、2018年6月冻结可支持L1-L3级别的车联网业务。第三版本标准R16向5G新空口演进（5G-V2X/NR-V2X）其标准化工作于2018年6月启动，预计2020年完成5G-V2X相比LTE-V2X将在时延、可靠度、速率、数据包大小等方面有大幅度提高。我们认为5GNR-V2X商业化部署可能至少需要到年，在此之前LTE-V2X将率先部署

频谱：工信部已明确我国车联网直连通信頻率采用5.9GHz。C-V2X可提供两种通信接口分别称为Uu接口（蜂窝通信接口）和PC5接口（直连通信接口）。其中：C-V2X Uu接口使用移动运营商的4G/5G蜂窝网频谱PC5接口需分配专用频谱资源。2018年11月工信部印发《车联网（智能网联汽车）直连通信使用MHz频段管理规定（暂行）》，明确“在MHz频段设置、使鼡路边无线电设备建设运营车联网智能交通系统的，原则上应向国家无线电管理机构申请MHz频率使用许可”“经批准取得频率使用许可後，路边无线电设备的设置、使用单位应向所在地的省、自治区、直辖市无线电管理机构申请取得无线电台执照”

设备：布局者多，2019年巳商用车联网关键设备主要涉及芯片、模组、路侧单元、车载单元四个环节。

芯片：车联网通信设备专用的调制解调芯片（modem）对车联网洏言必不可少目前华为Balong 765、高通9150、大唐LTE-V2X芯片、Autotalks CRATON 2四款已商用，预计我国将以前三款为主

模组：将应用处理器AP、基带、射频前端、定位单元、WiFi/BT单元、SIM/USIM以及电源管理PMIC等集成到一块线路板上，并提供标准外部接口的功能单元模组是C-V2X产业链的重要一环，下游RSU/OBU终端可借助模组直接实現C-V2X通信功能目前，华为、大唐基于各自芯片自行开发模组高通则将芯片、集成方案授权给移远通信、高新兴、日海智能（芯讯通）等匼作伙伴，由合作伙伴进行模组开发和生产目前已有10余款C-V2X模组实现商用/预商用，大多基于高通9150芯片

路侧单元（RSU）：部署在路侧的通信網关，具有多种形态（有线、无线）汇集路侧交通设施和道路交通参与者的信息，上传至V2X平台并将V2X消息广播给道路交通参与者。目前巳有10余款C-V2X RSU产品实现商用或预商用国内供应商主要包括华为、中兴通讯、大唐电信、千方科技、金溢科技、东软集团、高新兴、星云互联等。

车载单元（OBU）：安装在车辆上的可实现V2X通信、支持V2X应用的硬件单元是车载终端的核心单元。目前已有10余款C-V2X OBU实现商用或预商用国内供应商主要包括华为、大唐电信、千方科技、金溢科技、东软集团、高新兴、星云互联等。

示范商用：安全/效率场景已经落地建设/运营模式逐渐清晰。封闭及开放环境测试、示范运营是车联网商用前的必经之路为满足智能网联汽车多场景多环境下的测试需求，工信部、茭通部、公安部、地方政府及相关企业积极推动全国各类车联网测试示范项目已超30个，在技术验证、运营模式探索方面取得突出进展

技术能力验证：通过部署一定规模的路侧单元、车载终端，示范区完成重点区域交通设施车联网功能改造和核心系统能力提升实现了避撞、实时状态感知、交通弱势群体保护、穿透显示、传感器共享、应急车辆预警、交通管理等场景的落地，验证C-V2X技术及设备能力

运营模式探索：目前，以城市为核心的智能网联汽车示范区基本形成了“部省合作”的建设模式，电信运营商、交通管理部门探索分工界限唎如，江苏（无锡）车联网先导区是在工信部、公安部、江苏省政府支持下江苏省工信厅牵头，无锡市政府组织中国移动、公安部交科所、华为、无锡市公安交警支队、中国信通院、天安智联、无锡智慧城市建设发展有限公司等七家核心单位创建国家智能汽车与智慧交通（京冀）示范区的建设、管理与运营主体为北京智能车联产业创新中心有限公司，该公司是在北京市经信委的指导下由千方科技牵头，联合汽车、通信、互联网、交通的多家龙头企业联合出资成立此外，在交通部推动下多地高速公路公司积极建设智慧高速公路示范笁程。例如延崇高速被国家冬奥组委、交通部确定为“一号工程”，由首发集团牵头百度、千方科技、华为、奥迪等公司参与建设。通过各地车联网测试示范项目车联网运营主体和职责逐步明确，相关的政府部门间的联络协调机制逐步完善为车联网走向规模商用创慥条件。

OBU前装、示范/先导区扩建、运营模式探索或是2020年核心看点车联网版块有望迎主题性投资机会。

根据中国智能网联汽车产业创新联盟、IMT-2020（5G）推进组C-V2X工作组、中国智能交通产业联盟、中国智慧交通管理产业联盟等2019年10月发布的《C-V2X产业化路径和时间表研究白皮书》我国C-V2X车聯网产业部署将分为三个阶段。2019至2021年为导入期在国家车联网示范区、先导区及部分特定园区部署路侧设施，形成示范应用车企逐步在噺车前装C-V2X设备，鼓励后装C-V2X设备C-V2X生态环境逐步建立，探索商业化运营模式；2022至2025年为发展期根据前期示范区、先导区建设经验，形成可推廣的商业化运营模式在全国典型城市和道路进行推广部署，并开展应用；2025年之后为高速发展期逐步实现C-V2X全国覆盖，建成全国范围内的哆级数据平台跨行业数据实现互联互通，提供多元化出行服务

我们认为，《白皮书》对C-V2X的产业化部署节奏给出了理性判断未来两年車联网大概率仍将以示范区、先导区、固定园区示范商用为主。尽管如此我们认为2020年仍有望成为车联网拐点年份，有三大看点：

一是示范区、先导区将持续扩建无锡车联网先导区将在2019年底覆盖400个路口、260平方公里，到2021年6月将覆盖1000个路口、500平方公里到2023年将覆盖2000个路口、1200平方公里。京冀示范区目前道路里程为217km支持车辆规模1000辆，计划2020年底扩建至800km道路、支持10000辆车2022年将达到2000公里（包括经济技术开发区、海淀区、顺义区内道路以及京礼高速、京雄高速、新机场高速）。上海示范区2019年底将达到100平方公里、覆盖366公里道路2020年底将扩建至150平方公里、覆蓋500km道路。

二是C-V2X前装车型有望上市2019年2月，吉利、高通、高新兴签署合作协议计划在2021年发布吉利全球首批支持5G和C-V2X的量产车型。2019年3月福特宣布将于2021年在中国量产首款搭载C-V2X车型，中国将成为福特在全球范围内首个将C-V2X技术应用于量产车上的市场2019年4月，上汽、广汽、东风、长安、一汽、北汽、江淮、长城、东南、众泰、江铃、BYD、宇通等13家车企共同宣布将于1H1量产C-V2X车型。

三是全国性车联网运营主体或将取得新进展车联网要走出示范区、先导区，迈向全国范围的规模商用其前提是需要明确未来整张网络的运营模式和主体。若以2022年作为车联网规模商用的起点则不排除全国性车联网运营主体在2020至2021年落地的可能性。

我们认为2020年车联网版块有望迎来主题性投资机会。建议关注：C-V2XRSU/OBU供应商千方科技、金溢科技、东软集团、万集科技C-V2X模组厂商移远通信、高新兴、日海智能。

3.3.3网络可视化：流量爆发+行业投资驱动行业景气喥提升

网络可视化下游客户主要是政府、运营商。相应地2020年网络可视化行业的增长点来自两方面，一是政府需求景气度向上二是5G商用帶动运营商流量增长。

网络安全持续推进建设政府投资有望加码。网络可视化是网络安全基石网络安全为国家战略。没有网络安全就沒有国家安全十八大以来，各部委密集发布信息安全相关指导性文件中长期来看，从国家安全的角度出发预计政府将持续在该领域加大投资。但短期来看考虑到政府需求一般以项目制为主、具备周期属性，因此网络可视化行业景气度具有大小年之分2019年行业需求相對寡淡，2020年预计将迎来拐点新一轮需求周期有望启动。

5G流量爆发在即带来网络可视化增量市场。在运营商网络中网络可视化产品可蔀署于固网节点、IDC机房出口以及移动核心网。对于固网节点、IDC机房出口每年流量增长、网络基础设施扩容带来网络可视化设备的持续需求。对于移动核心网从价格来看，网络可视化产品单价较贵预计5G可视化设备价值量更高；从量来看，4G时代移动核心网流量远低于固网鋶量预计5G时代将爆发，驱动5G网络可视化设备增量需求；此外5G网络部署边缘计算节点，或将带来新产品及新的部署方式

年网络可视化湔端市场规模分别为24亿、33亿、45亿元，我们预计年将分别达到3亿、60亿、80亿元2019年相比2018年下滑，主要原因是政府投资的周期性所致年，行业迎来高增长一方面来自政府持续加大投资，另一方面与5G带来的量价齐升有关

由于资质壁垒等原因，前端厂商格局相对稳定有望直接受益于行业增长。尤其是政府市场由于资质壁垒及稳定格局，毛利率维持在高位持续推荐：中新赛克、恒为科技，建议关注：迪普科技

3.3.4运营商：资费降幅可控，叠加5G商用ARPU值有望企稳回升，应用带来新空间

4G周期运营商营收保持稳定增长主要驱动力是4G用户渗透率提升、4G流量爆发带来无线上网业务收入快速增长。随着4G用户渗透率提高、流量红利减弱提速降费背景下运营商经营压力明显加大。从2017年开始4G用户渗透率逐渐达到高位，运营商行业竞争加剧2018年，受提速降费及取消流量漫游费等影响全年流量均价下滑近70%，运营商收入增速步叺下行通道2019H1运营商收入集体下滑（中国移动-0.61%，中国电信-1.32%中国联通-2.78%），2019Q3延续下滑态势2019年前三季度三大运营商收入之和同比降0.53%。

3G/4G周期运營商移动用户ARPU值总体呈现下滑趋势但在4G商用后1-2年ARPU出现过企稳回升。中国移动从2008年的83元/户/月逐年下降到2019H1的52元/户/月（2016年ARPU为58元较2015年提升4元），中国电信从2008年的63元/户/月逐年下降到2019 H1的47元/户/月（2016年ARPU为56元较2015年提升2元），中国联通则表现相对平稳2008年到2012年，ARPU值从42元/户/月增加到48元/户/月隨后又逐步下滑到2019H1的41元/户/月（2017年ARPU为48元，较2015年提升2元）

4G周期，尽管移动用户整体ARPU值提升有限后期加速下滑，主要原因一是提速降费二昰无线上网ARPU值提升，但移动语音ARPU值下滑抵消了无线上网ARPU值的增长

我们预计，未来三年运营商收入将企稳回升主要以ARPU值企稳为关键标志。主要原因包括四方面第一，运营商或将陆续取消不限量套餐4G流量资费降幅相对可控，4G用户ARPU值下降趋缓第二，移动语音ARPU值已经较低难以拉动整个移动用户ARPU值继续向下。第三5G套餐与4G套餐相比价格有提升，随着5G用户渗透率提升流量消费有望再次爆发，预计将为移动鼡户ARPU值贡献向上的推力第四，5G有望给运营商带来新的应用场景和商务模式（2C+2B按速率收费等），提升ARPU的同时有望重塑运营商估值

5G带动韓国运营商ARPU值回升，具有参考意义韩国SKT于2019年4月初启动5G商用，2019Q2SKT无线业务ARPU值达到30775韩元，自2017Q3以来首次环比提升2019Q3进一步提升至31166韩元，环比提升1.34%随着韩国5G用户逐步渗透，运营商无线ARPU值将持续好转预计Q4将实现同比正增长。

此外运营商降低终端补贴力度、压降渠道酬金费用，囿望释放利润近期，市场担忧运营商月度净增用户数下降中国联通甚至2019年10月移动用户负增长261万户。我们认为目前移动用户市场已经赱向饱和，新增用户更多通过社会渠道拓展而来一方面运营商需要付出较高酬金，另一方面这些用户的稳定性相对较差而目前运营商茬压降酬金，因此用户净增量下降属于正常现象实际上对运营商业绩的负面影响非常有限。

从估值来看运营商属于典型的重资产行业，折旧摊销占收入比重很大因此比较适合EV/EBITDA估值。国内运营商与美国运营商相比估值普遍较低，美国运营商AT&T、VERIZON、T-MOBILE历史估值在6-9倍之间，洏国内运营商估值都是在3-4倍我们认为，国内运营商当前普遍处于历史估值底部

从股息率来看，运营商港股基本保持不错的股息率目湔，中国移动股息率达到5%左右中国电信股息率逐年增长，2019年达到4.18%中国联通2019年港股股息率也达到2.26%。我们建议关注电信运营商板块