?11.1 超威半导体
?12.1 公司能否通过一個最小的质量考验
?12.2 公司能一直不断赚取利润吗？
?12.3 公司能从经营活动中不断产生现金流吗
?12.4 净资产收益率能保持10%以上，并且有合理嘚财务杠杆吗
?12.5 盈利增长是协调一致还是飘忽不定？
?12.6 资产负债表清白吗
?12.7 这家公司能产生自由现金流吗？
?12.8 还有多少"其他"
?12.9 发行茬外的股票数量在过去几年明显增长了吗？
第十三章 股票市场遨游指南
?13.1 注意哪些行业
第十四章 医疗保健行业
?14.1 医疗保健行业的竞争优势
?14.3 仿制药品公司
?14.4 生物技术行业
?14.5 医疗器械公司
?14.6 医疗保险与管理型医疗保健组织
?15.1 我们每天都看到的公司
?16.1 外部采购趋势
?16.2 商务服务业嘚竞争优势
?16.3 基于技术的公司
?16.4 基于人力的公司
?16.5 基于坚实资产的公司
?17.2 银行业的竞争优势
?17.3 成功银行的特点
第十八章 资产管理和保险业
?18.1 资产管理行业
?18.2 人寿保险行业
?18.3 财产和灾害保险行业
?19.1 软件行业的分类
?19.2 软件行业的竞争优势
?19.4 成功的软件公司的特点
?19.5 什么是软件行業不喜欢的
?20.1 硬件行业发展的驱动力
?20.2 硬件行业的动力学特征
?20.3 硬件行业的竞争优势
?20.4 成功的硬件公司的特点

??先看竞争优势也就是先看自由现金流、毛利率、净资产收益率和资产收益率。
??在超威对应的数据中随着资本支出变多，其自由现金流一直为负这不是囿良好竞争优势的信号。并且其资产周转率在下降这意味着超威的效率在变得更低；其财务杠杆比率在逐渐向上，显示超威借了越来越哆的债
??超威在2000年，这一年自由现金流少见地为正净资产收益率和毛利率也不错，此时可以通过看年报查看其赚钱的方式：高技术產品这一因素的竞争优势的持续性是最短的。
??全面来看 在超威的历史财务数据中，没有足够的证据表明超威有稳定持续的竞争优勢因为因特尔在微处理器市场占统治地位，因特尔的研发费用也高并且因特尔也达到了一个很好的规模经济，这样就可以把工厂等固萣费用分散到巨量的芯片上去
??超威缺乏竞争优势，意味着如果我们要买入这只股票就需要大的安全边际即使没有竞争优势的公司，如果基本面不是太不靠谱同时足够便宜在某些时候也可能是合适的投资品种。
??此处看收入和净利润的变化情况其10年内平均6%的增長率在PC机需求旺盛的时候也显得较为一般。
??此处用到了一个百分率利润表其内容主要有收入、销售成本、销售毛利率、管理费用、研发费用、营业毛利率，通过研究这些数据对销售收入的百分比可以更直观地看到公司的表现。
??该公司在这十年间毛利率从50%下降箌了20%-30%，企业销售和管理费用一直稳定在销售收入的16%-19%同时研发支出明显增加。研发支出的大幅增加说明芯片制造公司需要花费大量的研发費用维持竞争研发费用的增加也与资本支出的大幅增加有关，超威花费了大量的资金用于扩张它的生产能力
??通过全面的分析发现：这家公司每个芯片只赚了很少的钱，销售和管理费用反映该企业没有变得更有效率而且正在大规模增加研发支出，盈利能力不容乐观
??2002年底，这家公司负债权益比为0.7这个比例对于盈利能力不强的超威来说就不是很好，其流动比率大概为1.5
??然后，再细看财务报告公式还有一大笔贷款，其他合同义务加上贷款超威每年要支付超过9.5亿美元，这对于1993年以来只赚取2.5亿美元净营业利润的公司来说是┅笔巨额资金。所以说超威财务状况并不好。
??超威CEO薪水过高还有延期退休补偿金、交通补偿金、0-510万美元的奖金等；其他高层管理囚员也收入丰厚，并且从年超威大约发行了4600万股股票期权给员工和管理人员。
??综合来看超威半导体的管理层薪酬过高，而且他们鈈是我可以把钱委托给他们的那种人
??超威2003年9月的市销率为1.5，过去平均5年间市销率为1.6还可以的。但是不能使用市盈率因为2004年预计烸股亏损0.3美元，对于这种易变的公司很难有盈利估值的信心。
??因为超威有很强的周期性所以可以试着预测它下一个循环的盈利峰徝，然后基于这个结果预测一下市盈率问题是如果超威的下一个循环高峰到来的时候，我们无法判断怎么办毕竟公司的竞争地位不牢凅，同时还有一份不怎么样的资产负债表因此，盈利峰值对它估值没多大意义
??最后，可以试着预测现金流并用折现现金流模型来解决问题比如超威在2005年收到正的自由现金流，当年产生了2亿美元并在下一个10年以5%的增长率增长，公司经历的下一个10年将产生大约22亿美え的自由现金流以14%的折现率把现金流折现成现值，大约是10亿美元左右（使用14%是因为其不良的盈利能力还有相当大的资产负债风险，已經周期行业不牢固的竞争地位）加上永续年金价值7.5亿美元，超威的价值大约是18亿美元或大约每股5美元左右。
??2003年这只股票以每股12媄元交易，显然过高了如果超威在不远的将来不能产生自由现金流或陷入流动性的麻烦当中，其内在价值会很低如果取得了一定的竞爭优势的话，价值会升高但凭着这家公司不良的记录与英特尔公司抗衡，不管怎样这都是一次糟糕的赌博。

??邦美是医疗器械制造商这家公司有约25年的历史，一直由公司创建者之一经营而且很少有竞争的公司（在邦美公司的主要市场中，前五名公司控制了58%左右的銷售收入）
??因为人造关节的典型特点是有10-12年的寿命期限，到期需要替换新的或修补磨损的人造关节
??人造关节的毛利率相当丰厚，因为这个行业的进入门槛非常高而且又很高的转换费用。外科医生更喜欢有很长临床记录的产品这就意味着一个暴发户很难快速贏得市场份额。此外每一家公司的产品都有些许的不同，这意味着如果要更换产品整型外科医生都要熟悉该产品，所以除非它能提供具体的潜在利益否则根本挤不进这个市场。
??我们依旧先看自由现金流、毛利率、净资产收益率和资产收益率的趋势
??慎重的投資者追求的好的财务表现是：协调一致和持续增长的自由现金流（自由现金流相对于销售收入比率在5%以上，而且通常高于这个比率）以忣非常一致的营业毛利率和销售净利率。任何公司能在10年的时间里把销售收入的10%以上转换为自由现金流都说明这个公司是相当不错的。
??邦美公司具有高的毛利率、相当好的资产收益率和适度的财务杠杆但在1999年毛利率较低，产生了0.55亿美元的其他费用查看原因为法律糾纷。医疗器械行业市场会有诉讼产生这是一个常态，但邦美有足够的财力去应付这些偶然事件总体来看，邦美公司似乎有相当强的競争优势资本收益率和自由现金流一直很高，而且年与年之间没有很大变化
??邦美在近10年间的收入增长有一点易变性，波动范围为8%-20%但10年间销售收入的增长率基本是平均的，这意味着邦美公司有能力控制自己的市场份额
??每年15%的增长速度持续10年是很难的，但是邦媄做到了另外，邦美公司15.7%的盈利增长率与15.8%的销售收入增长率非常一致这就意味着邦美公司如此稳健的财务成功也许不是靠会计游戏创慥的。
??尽管从前面的现金流和高资本收益率来看邦美的表现非常不错，但是我们还需要深入挖掘一下是什么驱动邦美公司的盈利能仂
??依旧看毛利率、管理费用、研发费用、营业毛利率这些数据。邦美的毛利率达到70%而且看上去它们在那段时间一直在逐渐增长，這意味着这家公司有能力保持对它的销售的货物的定价能力并且能够 控制制造产品的原材料成本。企业销售和管理费用一直稳定在销售收入的一个百分比这意味着邦美公司的管理不像它的成长一样变得有效率，但不管怎样这已经很好了，因为邦美公司的企业销售和管悝费用的大部分是付给销售人员的工资销售人员销售的越多，得到的工资也越多这是合情合理的。
??最后公司研发费用对销售收叺的比例一直在下降。尽管这可能是正面的因为邦美公司把研发费用分散到巨大的销售收入基数上时，它意味着公司有较高的销售和管悝费用毛利率但还需要确认邦美公司没有削减太多的研究费用。创新是邦美这种公司的活力源泉所以我们希望做些深度的挖掘工作，鉯确认公司在产品线上有足够多的新产品这些问题我们通过浏览公司最近的新闻稿和年报就可以大概确定，而且我们也可以把邦美公司婲费在研发上的费用与其他竞争对手相比以确认是否协调一致。
??全面来看邦美公司通过了盈利能力的测试，而且结果也非常清晰只有少数的几次非经常性费用，这些费用也没有重复出现
??邦美公司没有长期负债，所以这方面可以不用担心流动比率在4左右，吔OK的应该注意的是，像邦美这样有如此盈利能力的公司为什么让那么多的现金堆积在资产负债表上对一家公司，如果它预期在未来几姩内会有一笔大的投资那么临时性筹措资金是好事情，但是现金在资产负债表上太长时间说明不是很有效率
??事情看上去太好的话往往不敢让人相信，而且任何一家公司如果有某些瑕疵都应该引起重视
??对于邦美，首先要考虑诉讼风险；其次要关心的是邦美在國外的经营情况不像在美国本土那么好；然后，看规模邦美只占了7%左右的市场份额，而它的竞争者则占14%、15%左右这就意味着有被对手积壓的风险。
??最后看一下行业风险，邦美公司如此高的毛利率暗示我们这家公司还可能继续提价，暴利的保健行业有可能招致一些政治方面的压力
??邦美CEO的薪酬比较正常，也没有额外的、乱七八糟的奖励并且没有过分发放期权。这告诉我们邦美公司的股份总數在过去几十年间几乎没有变动，邦美公司知识使用期权负责任地激励员工和高层管理人员并且没有稀释股东价值，这也就是要寻找的那种让人放心的管理层
??对于邦美这样的高质量公司来说，估值似乎是唯一弱点因为好公司很少是便宜的。
??邦美自由现金流在過去几年里增长相当稳健如果未来5年的自由现金流以每年15%的增长率增长，而且我们适当地假定邦美公司开始损失市场份额并且之后的5年增长开始放缓我们看到邦美公司在下一个10年将要产生的自由现金流现值是20亿美元左右（使用比市场10.5%低的折现率9%，是因为邦美是一家财务穩健的公司）加上永续年金大约35亿美元，所以邦美公司价值55亿美元左右每股21美元。
??不过这样估值也许有些保守了，没有理由假設一家年轻且精力充沛的整形外科医疗器械行业的公司经过10年后增长率只有3%因此，我们试下另外一种情况我们假设邦美公司在第6年后增长的更快，把预测的水平线推到15年假设到那时邦美公司的增长率降低到稳定的3%。这样算下来股价为30美元左右假设这是合理的情形，峩们应该在每股24美元时加以关注这对于估值有20%左右的折扣。之所以不需要更大 的安全边际是以为公司具有优良的资产负债表、极好的荇业和稳定的盈利能力，这都减少了发生错误的可能性

??如果只看表面，有数以千计的公司可以投资对任何以为投资者来说，最艰苦的挑战是判断哪些公司值得投资所以此时需要缩减排查范围，对任何一只你认为值得投资的股票应用下面的测试你可能只需要10分钟僦能决定这只股票是否有理由占用更多的时间。
??事实上通过询问本章的这些问题，至少可以让你把偶然遇到的需要考虑的公司去掉┅半不然的话需要调研的公司就太多了。这些凭经验的规则知识起点每一个指导方针都有其例外情况。这些捷径的意图并不是要覆盖烸一种可能的情况但是，如果使用这些方法它们可以剔除多半不良的投资机会。

12.1 公司能否通过一个最小的质量考验

??小市值公司囷柜台交易的公司是首先要排除在外的。
??最近首次公开发行的股票也不值得花时间因为只有在它们认为能卖一个好价钱的时候，公司才会向公众发行股票所以首次发行几乎没有便宜货。此外大多数首次发行股票的公司处于创业初期，一般是经营记录很短、没有经營经验的公司
??这条规则的例外是那些从大型母公司中分拆出来的公司。把子公司股票分配给母公司的股东经常是一些拥有很长经营曆史的稳定的大型公司这些股东们不想再管理公司，这些公司的股票也往往有一个很吸引人的估值

12.2 公司能一直不断赚取利润吗？

??現存的关于公司起步期就破产失败的统计数据要比成功的案例多的多

12.3 公司能从经营活动中不断产生现金流吗？

??经营活动中产生负先進来看的公司最终不得不通过发行债券或股票来寻求另外的融资以前这种做法被认为可能增加了公司的风险，近来人们更关注它稀释了伱作为股东投资的权益

12.4 净资产收益率能保持10%以上，并且有合理的财务杠杆吗

??使用10%作为净资产收益率最低限度的门槛。如果一家非金融公司5年间有4年间不能达到10%以上的净资产收益率它可能不值得花时间研究。对于金融性公司门槛可以提到12%，同时不要忘记检查财务杠杆确定是否在行业标准之内。对使用大量财务杠杆的企业15%的净资产收益率是筛选高质量公司的最低标准。

??例外的情况就是对于周期性公司这些公司伴随着宏观经济的变化而发生剧烈变化，也许还可能有年复一年更剧烈的变化

12.5 盈利增长是协调一致还是飘忽不定？

??最好的公司显示的是协调一致的增长率如果一家公司的盈利跳上跳下，它要么处于极端不稳定的行业要么就是遭到竞争对手有規则的攻击。

12.6 资产负债表清白吗

??需要额外关注有大量负债的公司，因为它们的资本结构常常很复杂如果一家非银行公司财务杠杆仳率超过4，或负债权益比在1.0以上你应该怀疑以下问题：
???1）这家公司所处行业的业务稳定吗？公司处于稳定的行业（如消费品和食品行业）比处于对经济形势很敏感的盈利飘忽不定的行业能承受更大的财务杠杆
???2）负债相对于总资产一直是一个百分比上升还是丅降？这个问题甚至比公司较多的负债更重要你不应该在一家高高杠杆作用的公司只看负债的绝对数是多少。

12.7 这家公司能产生自由现金鋶吗

??一般而言，相对于那些不能创造自由现金流的公司你应该更喜欢能创造自由现金流的公司；相对于创造自由现金流少的公司，你应该更喜欢能创造自由现金流多的公司对于自由现金流除以销售收入的百分比，我们选用5%作为一个大致的基准
??这种情况的一個例外而且是大例外，就是对于一家产生负的自由现金流的公司如果它把这些现金投资在未来更赚钱的项目上可能是好事。所以如果这些自由现金流为负值的公司有稳定的净资产收益率并且通过了本章的其他测试你先不要划掉它们，只要你确信这家公司确实把现金精明哋进行了再投资

??查看历史记录，是否有大额的一次性非经营性费用这种财务报告往往难于分析，并且巨额的非经营性费用通常暗礻管理团队试图给不良的财务状况进行粉饰

12.9 发行在外的股票数量在过去几年明显增长了吗？

??如果发行在外的股票持续增加量每年超過2%的话即使公司没有加进行大的收购，投资这家公司前也要长时间认真思考
??不管怎样，如果股票数量居然是缩减的说明这家公司正悄悄成为一个大明星。回购很多股票的公司正在超额回报给股东现金这通常意味着公司在做意见负责人的事情。但要注意哪些疯狂囙购以致股价不停上涨的公司因为只有在公司股票以合理估值交易的时候，股票回购才是很好的资金使用方式

??如果一家公司通过叻上述的测试，接下来还有一些事要做：
??浏览公司过去10年的资产负债表摘要、利润表和现金流量表寻找趋势，记下让你感到值得深叺调研的任何事情这个过程给你一个调研的基本路线图。
??从头到尾阅读公司最近的年报特别注意描述公司和它所在行业的部分，這部分是关于风险、竞争和所有碰到的法律问题查看公司给股东的新是否坦白，或者管理层正在用行话掩饰问题
??阅读最近两个季喥的季报，寻找公司越来越好或越来越坏的信号还有从上一次年报以后发生变化的重要事情。
??开始给股票估值看看股票的估值是楿对市场、行业以及股票历史的估值范围的多重性。如果这家公司再投资需求低、风险低、资本收益率高或有高成长率你要准备接受高嘚市盈率。
??你至少要做一个大致的折现现金估值思考公司下一年可能产生多少现金流，公司能持续多久在折现现金流基础上加上詠续年金价值。如果你估计的内在价值与股票市场价格有很大的不同请检查你的假设。你是过于悲观还是乐观了如果你再核对你的假設，这只股票看上去还是被低估了或者你基于多重标准分析依然没有卖出的想法，就代表这是个好的投资机会

第十三章 股票市场遨游指南

??某些行业比另外一些行业赚钱更容易。一些行业比其他行业更趋向于创造竞争优势对这些行业你应该花更多的时间。每一个行業都有它独特的动力系统甚至某些行业还有和其他行业明显不同的财务报表。

13.1 注意哪些行业

??真正值得花更多时间研究的市场领域：
?1）银行与金融服务业
??一般来说大多数金融服务业作为资金的中间商有极好的经济地位。
??常见的如各种评级机构
??这个市場领域与金融服务业相似，因为长期需求的前景十分看好而且公司趋向于高盈利
??很多媒体公司在它的周围建立竞争优势，这是因为媒体的自然平衡或垄断例如，任何一座城市对两家以上的日报需求很少此外媒体是极少数在产品交货之前就已经收款的行业，因为大量的媒体是通过预收定金方式销售的

??不是只有这四个市场领域值得投资，先提及这四个行业只是说这些行业包含着许多有较强竞爭优势的公司。

第十四章 医疗保健行业

??医疗保健行业是很少的几个与人类生存息息相关的经济领域新的医疗创新能明显提高或延长囚的寿命。
??医疗保健行业能从强有力的增长态势中获利；并且其需求还稳定
??医疗保健行业包括制药公司、生物技术公司、医疗器械公司和医疗保健服务组织。在这些领域中我们认为制药公司和医疗器械公司通常是最有前途的，因为它们具有典型的最强的竞争优勢

14.1 医疗保健行业的竞争优势

??医疗保健类的公司常常受益于各种形式的竞争优势，比如高的起步费用、专利保护费、明显的产品差异囷经济规模对新的市场进入者来说，这就造成了很大困难特别是对制药公司有价值的专利权、能提供巨大网络的管理型医疗保健组织，或者医疗器械公司长期的临床记录等这些特性产生巨大的盈利能力。
??企业规模是新制药公司进入的另一个屏障开发一个单一品種的药物，完成全部研究工作需要15-20年而且在其期间要不断调整工艺，往往需要花费数以亿计的美元几乎没有哪一个科学家和企业有如此充足的资本。即使他们克服了时间和资金上的障碍等着他们的还有肉搏战--来自像辉瑞制药或默克这样的公司的强大的营销能力和巨额嘚广告投入。

??大型医药公司具有很强的竞争优势以及对任何行业来说都最具有吸引力的财务特征。大型制药公司常常夸耀他们出众嘚毛利率大多数全球性制药公司的投入资本收益率在20%左右，顶尖的公司比如辉瑞的投入资本收益率在30%左右麻醉品制药公司的毛利率常瑺达到80%左右，同时营业毛利率可达到25%-35%此外，麻醉品制药公司能创造大量的现金流以及事实上无负债的资产负债表。

14.3 仿制药品公司

??仿制药品厂商与品牌药品厂商相比没有很高的毛利率但是它们和仿制药品一样增长非常快，因為仿制药更受欢迎
??这些模仿他人药品的公司通常毛利率在40%-50%，营业毛利率在15%-20%
??只要给予生产规模足够的重视，就可以在已确定的普通药竞争中一直保持有利位置
??防止药品公司从长期趋势中获得利益。在2003年中期几乎50%的处方都采用仿制药品，而20世纪80年代还只有20%咗右由于每年大量的药品失去专利保护，又由于控制处方药费用的压力这个趋势还将一直持续下去。即便只有很低的毛利率这些药品因为适当的成本结构也能获利。最后政治风也有利于仿制药品的一面，因为政治家和普通大众一样都在寻找降低医疗费用的方法。
??在药品公司这块需要注意的单一产品的风险，因为一旦某种品牌药物失去专利保护该类药品的盈利能力可能大幅下降，对整个公司的盈利也造成冲击

14.4 生物技术行业

??好的生物技术公司能创造巨额的现金流。生物技术公司常常被认为是比较年轻的、时髦的、更有創新意识的公司而且相对于制药公司它增长更迅速。不管怎样生物制药的开发有很强的偶然性，还有很多的产品风险因为这些疗法瑺常是完全新型的治疗方法。
??要在三个层面考虑生物技术公司：
?1）得到公认比如产品年销售收入超过10亿美元，而且市值开始和那些大制药公司抗衡他们创造利润和现金流，而且正在研发中的药品足以支撑相当好的销售收入和利润增长在这个层面上，要寻找有以丅特点的公司：
??1、公司有大量的药物进入了临床试验的最后阶段
??2、有足够的资金，加上现金流能支撑几年的研发支出。
??3、公司已经组建了自己的销售队伍
??4、股价以公平价值为基础有30%-40%的安全边际。
?2）生机勃勃这个阶段，现金为王这些公司常常在市场周期性的生物技术热衷于有能力筹集资金，但值得我们警惕的是这些钱花得有多快投资者应当问以下问题以减少投资的风险：
??1、这家公司有足够的资金完成实验的最后阶段（花费最大的阶段）吗？你可以把资产负债表上的现金数量与一个典型年份公司能赚到的现金量进行比较
??2、有大型生物技术公司或制药公司一直乐意与之合作吗？合作关系是一把双刃剑合作伙伴常常要确认生物技术的生存能力、提供经验和销售的专家经验，而且他们也拿走一大块利润
??3、因为未来现金流是难以预测的，所以现在股票价格以合理价格哆大的折扣交易才能为你提供足够大的安全边际？我们认为对特定风险的生物技术公司，一个50%的安全边际是合理的
?3）投机性。新嘚生物技术公司占据了这个行业全部公司的多数这些公司对大多数投资者而言风险太大。我们把这类公司分到高风险、没有竞争优势的類别里这就意味着我们购买这些股票之前应当有一个非常大的安全边际，这些股票比任何东西都像彩票

14.5 医疗器械公司

??医疗器械公司也许是医疗保健行业中最简单的。这些公司制造设备例如在手术中使用的心脏起搏器、人造骨头等。有两种重要类型的医疗器械公司--為心脏血管和整形外科器材的公司这些公司非常值得了解，因为这个领域的很多公司具有很强的竞争优势
??老年人口增长和寿命的延长将驱动医疗器械行业销售收入的增长。除了吸引人的成长特性之外医疗器械公司也有值得夸耀的很强的竞争优势。规模经济、高转換成本和长期的临床历史对新进入者都是屏障。
??对于整型外科医疗器械来说转换成本有增大的趋势，因为医师难以放弃一家公司嘚产品而去选择另一家的医疗器械公司还掌控着巨大的定价能力。
??最后一些医疗器械公司比制药公司面对的风险要小得多，因为產品的进步趋向于改良而不是革命这在两个方面对行业内的厂商非常有利。首先它减少了调整的风险；其次，减少了一家公司通过大量生成一种真正革命性的产品跃过其他公司的可能性
??但不管怎样，医疗器械制造商不可能没有风险产品的周期很短，所以公司必須在研发方面花费大量的支出以阻止它们的竞争对尤其是心脏医疗器械方面，这个领域转换成本相对较低法律问题也是个问题。最近幾年心脏医疗器械公司在这方面一直处于来自竞争对手的防御性诉讼的困扰之中，诉讼和反诉讼耗费了大量的时间和金钱同时还增加叻风险。
??医疗器械公司常常享受很高的毛利和丰厚的利润成功的医疗器械公司的特点：
??1、销售人员的渗透能力。很多公司把它們的销售人员训练得熟练得像咨询人员一样同时还有手术室提供援助。
??2、产品多样化多样化的产品组合能降低毛利率降低的产品嘚风险。
??3、产品创新可以回顾一下最近几年的新产品和研发费用。

14.6 医疗保险与管理型医疗保健组织

??医疗保险与管理型医疗保健組织遭到强烈的调整压力和普遍的诉讼这让它们比其他医疗保健行业少了一些吸引力，它们通常没有强的竞争优势
??管理型医疗保健组织通过两个主要渠道赚钱：承销医疗保险；提供管理服务，比如理赔或网络介入收取月费。
??成功的医疗保险与管理型医疗保健組织的特点：
??1、有效的医疗费用管理和承销
??2、最先限度的双重选择业务。
??3、大量混合的基于收费的业务
??4、政府账户風险最小。

??我们一般不在零售业和消费服务业做大量长期的投资因为这个行业的大多数企业竞争优势的面非常窄。
??几乎没有已經建立起绝对优势的消费服务公司包括在家庭装修领域的家得宝公司和柔适公司，日用品领域的沃尔玛公司等这些公司开发了与竞争對手特色不同的商店模式，而且他们现在享有庞大的规模效益使得竞争对手难以获得稳定的利润。识别和投资类似的公司（在正确的价位上）是一种典型的“买你知道的”市场领域并经过长期持有而赚钱的方法。

15.1 我们每天都看到的公司

??大多数消费者服务领域的公司嘟是人们非常熟悉的消费者服务行业一直增长强劲。

??餐饮业可以分为西式速食业和经营全部业务的餐饮业
??餐饮连锁业和其他任何行业一样经历生命周期。大多数新的餐饮概念开始于一个投机性的成长阶段这个阶段经理们往往很注意操作的细节和扩张的潜力。茬短时间之内他们要么失败，要么改行只有很少继续发展下去成为积极成长的公司。
??在积极成长阶段餐饮连锁公司的每一个门店都必须盈利以支持开新的门店。这其中的一个危险是：餐饮公司过多地借新还旧经常不足以平衡它的资产负债表即便现在的经营是有利可图的，告诉的扩张常常需要比公司业务内生的现金更多的资金
??和许多行业一样，餐饮连锁不可能永远增长那么快当扩张几乎枯竭的时候，已开门店就变得日益重要而且管理人员也在设法推动门店销售收入健康地增长。
??餐饮连锁公司进入慢速增长阶段有┅个典型特点是有充沛的自由现金流、稳定的资本收益，而且通常分红派息因为它们在业务上缺少投资机会。很少有餐饮连锁公司能够經历慢速增长阶段大多数公司直接就进入衰退期。
??成功的餐饮公司的特点：

??1、好的餐饮公司已经建立起来一个成功的概念
??3、老的连锁店必须保持新鲜，但不需要彻底改造它们

??零售业在过去的20年经历了重大变革。首先来自市场类细分的发展专门商品囷服务的连锁店把很多小的地方性的市场参与者排除在行业之外。第二个变化是：人们离开了老式百货商店新型商店的目标是给顾客提供一站式的购物体验，有的甚至把部分场地租给全方位服务的饭店让消费者有更多的时间购物和感受擅长提供给人的更有价值的感觉。
??投资零售业要了解资金周转周期从平均或平均水平以下的公司挑选出卓越的零售公司的最好的办法是看它的现金周转周期。现金周轉周期告诉我们一家公司销售商品（或存货）的速度有多快从顾客手里回收贷款（或应收账款）的速度有多快，在付款给供应商之前能占用贷款多长时间

??存货周转天数=365/存货周转率=365/（商品销售费用/存货）。
??应收账款周转天数=365/应收账款周转率=365/（销售账款/应收账款）
??应付账款周转天数=365/应付账款周转率=365/（商品销售费用/应付账款）。

??很自然零售商希望尽快地销售商品（高存货周转率），尽快哋从顾客手中收回贷款（高应收账款周转率）而向供应商付款则最好尽可能地慢（低应付账款周转率），最好的情况是零售商在向供应商付款之前就完成了商品销售和贷款回收
??考察零售商资金周转周期的构成能告诉我们大量的信息。一家存货周转天数增加（或者说昰存货周转率减小）的零售商可能是在货架子上存了很多顾客不喜欢的商品这种情况导致超额存货、清仓减价销售，而且通常销售收入嘚下降伴随着股价的下跌
??应收账款周转天数是零售商资金周转周期中最不重要的部分，因为大多数零售商可以在销售货物的同时直接从顾客手中收款或者通过银行的信用卡或其他金融公司收款。
??如果存货周转天数和应收账款天数说明了零售商和顾客之间是如何影响的那么应付账款周转天数告诉我们的是零售商是如何与供应商谈判的。
??成功的零售商的特点：

??1、店面给顾客很好的印象
??2、门店的同行情况，不能太拥挤也不能太空。
??3、积极的企业文化

??零售行业的财务陷阱：

??1、门店销售增长数字是否精確。
??2、因为很多门店是租赁的不是资本化的，而且不在资产负债表上反映淡化了公司总的财务负担，使财务健康状况膨胀起来

??在有新引力的行业里，好公司产生的投资收益率远远超出资本成本一般来说，零售业是对进入者门槛很低或没有障碍同时收益率很低的行业这个行业（消费服务业）的公司建立竞争优势的基本方法是做低成本领导者。

??商务服务业公司与各种各样的公司打交道按业务类型和盈利模式可以分为三个子行业：基于技术、基于人力、基于有形资产的子行业。

16.1 外部采购趋势

??近年来公司依赖外部采購的趋势很明显，很多商务服务的提供商基于这种趋势建立了自己的市场例如新塔斯公司已经成功取得了一些公司的新人，这些公司付錢给新塔斯公司让它为员工提供制服服务，这比把责任推给员工个人或让他们自己处理好得多

16.2 商务服务业的竞争优势

??在商务服务業，规模的确很重要公司能利用杠杆作用，把规模推进到最大限度通过处理更大的工作量，尤其是通过固定费用的网络公司能够降低单位成本以达到更高的收益率。
??企业规模也通过品牌影响着这个行业经常可以看到，在作出一个商务外部采购决定时品牌起着主要作用。
??商务服务业的很多子行业有明显的进入障碍对刚刚进入这个领域的新手是很难的。

16.3 基于技术的公司

??基于技术的公司包括数据库处理上、数据处理上，以及其他以发挥技术作用提供服务的公司当基于技术的公司的股价变得便宜的时候，对投资者来说鈳能是一个很大的机会由于这个子行业的大多数公司都享有相当大的可防御竞争优势，他们已经产生了比平均水平高的长期收益
??基于技术的公司常常能提供大的外部购买，如一个特殊作用的软件系统基于技术的公司的另一个可取之处是：安置投资主要的系统之后，后续的投资需求较低对于已经在这个行业的公司来说，最前面的技术投资已经发生了而且技术的成本经过一段时间后也趋于下降，所以维护性支出是很小的
??在这个子行业里的公司常常从规模经济和经营的杠杆作用获益。规模经济使公司把基础设施费用分摊给越來越多的客户低运营资本需求和营业杠杆的共同作用让我们看到，基于技术的公司应当有充足的可以导出投资的自由现金流
??当我們评估对这一子行业的投资时，我们需要寻找另一个特性---可以预期的销售收入和利润因为5-10Ian的消费者合同是对基于技术的公司的认同，公司80%-90%的收入甚至在年度开始之前就已经入账这使得财务成果更稳定、更好预测。基于技术的高壁垒和长期合同的关系使这个子行业的公司趋向于有强大的、可防御的竞争优势。
??成功的基于技术的公司的特点：
??1、现金较多有大的市场机会、营业杠杆作用和最小化嘚资本需求。基于技术的公司可能发愁的是如何使现金产生收益这类公司常常有15%或更高的自由现金流毛利率。
??2、享受规模经济因為在这个行业里大就是好，市场领导者从相对较小的竞争对手的成本优势中获得收益规模经济通常转化为更好的财务业绩，既可以保留荿本优势又可以与客户分享以取得更大的市场份额。
??3、稳定的财务业绩表现因为消费者通常签署5-10年的合同，基于技术的公司多半嘚收入是重复发生的、连年不断的可以预期的。
??4、提供全方位的服务很多外部采购的购买者期望统一它们的采购，所以需要管理嘚关系很少一站式集合服务的公司通常更容易签到新的客户，而且交叉销售也增加了消费者的转换成本把消费者与公司捆绑在一起。
??5、有强大的销售能力并有权使用分配渠道不要太奇怪大多数成功的商务服务公司有强大的销售能力。

16.4 基于人力的公司

??基于人力嘚公司通过杠杆作用投资于员工的时间来赚钱典型的例子是咨询行业。因为这种商业模式对基于人力的公司，其成长性主要来自发现囷雇用更多的熟练员工训练新的雇员是很重要的，因为这有助于保证服务的标准
??虽然这个子行业的大多数公司在产业集中度不高嘚行业里经营，但这个公司在美国和国际范围都有较明确的优势在这个子行业，客户关系是相当重要的这个行业的一个本质特点是要為每一个客户提供独特的产品。客户关系在推进业务方面往往起到关键作用购买决定的做出可能是因为购买者与咨询公司的合伙人过去昰同学，或者购买者公司的其他部门曾经成功地使用过这家公司的产品或服务
??尽管一些基于人力的公司有很强的竞争优势，但对于夶多数基于人力资源商业模式的公司来说竞争优势的面通常较窄。品牌、与客户长期的关系以及地理范围能提供相对于竞争对手的某些優势大多数基于人力的公司通常在这一领域有若干个实力相当的竞争对手，而且他们同其他公司的竞争往往非常激烈
??成功的基于囚力的公司的特点：
??1、产品差别化。差别化能给给公司带来优势并产生更好的财务结果
??2、提供必需品或低成本服务。当消费者感觉到不得不购买服务或当服务成本较低时消费者对于价格不是很关注。
??3、有组织地增长寻找内生性增长而不是通过收购产生的增长，因为前者显示了市场对公司服务的需求

16.5 基于坚实资产的公司

??基于坚实资产子行业里的公司，依赖大量的固定资产投资才能使公司的业务增长航空运输、垃圾处理、快递公司都属于这类公司。
??对于基于坚实资产的公司其成行不可避免地需要为固定资产增加大量投入。
??增加的固定投资发生在使用之前在这个子行业里的公司通常利用外部融资来支撑公司的增长。贷款可能全部用于购置資产所以出借人一般要求以资产作为贷款的抵押品，这种模式下假如公司能够使用这些资产赚足够的钱，能够负担融资的成本并能夠为股东赚取合理的回报，高杠杆的作用不一定是坏事
??一般来说，航空公司是这个行业里最没有吸引力的投资航空公司必须承担巨额的维护机群的固定费用，应对昂贵的劳务合同需求并且它们的服务很难差别化。所以这个行业价格竞争是激烈的毛利率极低，而苴常常没有利润再加上营业杠杆作用如此之高，以致于公司时刻处于短时间内就可能破产的边缘
??常见的投资陷阱：资产负债表以外的融资，即有表外资金支出
??西南航空公司骄人的经营业绩很大程度上取决于公司的重要战略优势，就是对所有点对点航线不做任哬掩饰只提供单一机型的服务，以实现低成本结构的驱动战略在这个行业里较少有令人赏心悦目的基本面，西南航空公司利用配置差別化和垄断性的经营战略取得了超级财务成果
??多数基于坚实资产的公司陷入了竞争优势面较窄或没有竞争优势的困境里。对于公司來说投资者如果要买入这些股票，应该寻求一个在公平估值基础上相当大甚至不合理的折扣
??成功的基于坚实资产的公司的特点：
??1、成本的领导者。因为要基于坚实资产的公司有巨额的固定费用哪些交付产品更有效率的公司就有了强大的竞争优势，而且能够实現出众的财务业绩要知道哪一家公司经营的更有效率，可以看一下它的固定费用周转率、营业毛利率以及投入资本收益率然后再与业內同行比较。
??2、独特的资产当有限的资产要实现一项特别的服务时，那些资产的所有权是关键
??3、谨慎的融资。负债率高不一萣是坏事但负债率高可能使公司业务产生的现金流无法覆盖负债。当分析高负债率公司时永远要确认自由现金流能够支撑这些债务，即使在债务处于下降趋势的情形下

??银行业在全球经济中有令人羡慕的地位，它们是资本形成过程的漏斗和引擎
??银行的盈利模式很简单。银行从存款人和资本市场那里拿到钱然后把它贷款给借款人，从利息差里获利这也就是净利息收入。大多数银行还要从基夲的收费业务和其他服务中赚取利润这就是非利息收入，净利息收入和非利息收入合在一起就是银行的净利润这就是银行业的商业模式。
??银行有与生俱来的竞争优势通过集中大型的、多种多样的贷款组合，银行降低了自己的风险并且通过持续的存储来满足所有嘚借款人，因此这比在市场里贷款方和借款方直接交易成本低得多这些独特优势是银行业强大而持久的竞争优势的基础。
??不同类型嘚银行有不同的竞争优势例如：
??1、花旗银行利用它在全球范围的影响和复杂的产品组合，大大增加了收入并使得它的风险呈现多樣化，这使花旗集团即使在环境困难的情况下也有上佳的业绩表现
??2、富国银行集团是吸收存款的专家，存款是低成本资金的关键来源该接团根深蒂固的、优秀的销售文化驱动着收入增长。
??3、五三银行拥有积极的销售文化、低风险的贷款哲学和对成本很强的控制仂

??银行业都以一件事为中心，那就是风险管理银行业主要管理三种风险：信用风险、流动性风险、利率风险。
??信用风险是贷款业务的核心部分投资者通过审查银行的资产负债表、贷款分类、不良贷款趋势和坏账率，还有管理层的贷款哲学就可以对贷款质量找到感觉。
??银行庞大的资产负债表提供了3种主要的防护措施以隔离风险这是其他行业无法做到的：
???1>贷款组合多样化；
???2>保守的承销和账户管理；
???3>积极进取的回款程序。
??银行管理风险最直截了当的方法是按照贷款的数量在借款公司、行业或不同地區之间分摊风险银行要么自己创立一个宽泛的多样化贷款组合，要么买进或卖出贷款组合通过不同的贷款组合，银行降低了风险
??在行业内，它们要寻找规避不良贷款的办法如果一笔贷款出了问题，银行要找出这些赖账不还的人银行会开发比其他竞争对手更有優势的系统。而一些大型非银行类公司常常缺乏经久考验的信用认证系统难以减少违约风险。
??投资银行股票最大的挑战是给银行的信用质量做评估要避免被银行的宣传误导，投资者应当密切关注坏账率和逾期还款比率后者可以作为未来坏账率的一个指标。要发现趨势而不只是看绝对数。
??没有能判断是好还是坏的绝对指标投资者必须把银行的坏账率和它们的竞争对手比较，并看看经过一段時间所形成的趋势
??最后，对超高速的增长率要保持警惕在金融服务业这是一个公理：告诉增长可能导致大麻烦。告诉增长不是永遠不好很多优秀银行的增长率一直保持在平均增长率之上，但是任何金融服务公司的增长如果明显比竞争对手快的话应当以怀疑的眼咣看待它。
??要寻找银行的信用文化是否是健康的、保守的、经得起检验的证据你可以检查坏账率和逾期还款比率，通过阅读年报对貸款银行变得熟悉起来并且考虑它的经营环境。
??银行是提供多种形式流动性管理的机构例如，很多公司向银行付费以维持信用贷款额度的上限实际上，银行除了承诺什么也没有卖从某种意义上来说，以存款形式存在的负债是银行真正的资产低成本的核心存款昰非常稳定廉价的。
??投资者必须密切注意银行的资产负债表挑选出贷款多样化的银行，以防止贷款合同的违约率上升导致银行陷入困境
??银行的收入支出主要有四个项目：利息收入、非利息收入、利息费用、风险准备金。当利率有所调整时利息收入常常有较大變动。

17.2 银行业的竞争优势

??银行业的竞争优势：
??1、巨大的资本需求
??2、巨大的规模经济。
??4、消费者转换成本银行业往往囿非常忠诚的顾客。

17.3 成功银行的特点

??强大的资本基础是投资一家贷款银行要考虑的首要问题投资者能找到的几个尺度中最重要的是權益资产比率，这个比率越高越好
?2）净资产收益率和资产收益率
??这些是测量银行盈利能力的标准。一般来说投资者应该寻找能歭续产生15%-20%净资产收益率的银行。
??通过少提坏账准备金或利用杠杆作用提升盈利在短期内是容易的对于银行，最好的资产收益率应当茬1.2%-1.4%范围内
??效率比率测量的是非利息费用或营业费用占净收入的百分比，它告诉我们这家银行的管理效率如何很多好的银行的效率仳率在55%以下（低是好的）。
??另一个简单的指标是观察净利息利润率就是看净利息收入占平均盈利资产的百分比。实际上所有银行都報告净利息利润率因为它是测试贷款盈利能力的标准。
??观察一段时间内利润率的趋势如果利润率上升，看看利息率在发生什么变囮（降息通常推高净利息利润率）
??你可以重点关注三个主要指标：1、净利息利润率；2、收费收入占总收入的百分比；3、收费收入的增长。净利息利润率因为各种经济因素、利率环境和借款人经营生意的类型等有很大的不同所以最好把你感兴趣的银行与其他类似的金融机构相比较。
??要确认你正在对比的相类似的公司你还要弄明白银行的战略，应当每过一段时间就核查一下数字找一下趋势变化嘚感觉。
??因为银行的资产负债表主要是由不同流动性的资产组成所以账面价值是银行股票价值很好的代表。一家稳健的银行以低于賬面价值一半的价格交易常常是物有所值的。从另一方面说某些银行值三倍或更高的市净率，但是我们在以高价买入之前应当保持警惕

第十八章 资产管理和保险业

??像银行业一样，资产管理公司和保险公司也是用别人的钱赚钱的资产管理者用投资者的资金购买股票或债券，并向投资者收取费用；报销公司用它们从客户那里收到的保险费投资以赚取核心保险业务以外的收益。不管怎样这两个行業的公司的竞争优势没有太大的差别。

18.1 资产管理行业

??资产管理公司的真正资产是投资经理所以薪酬是公司主要的费用。这些公司营業毛利率一流---营业毛利率通常达到30%-40%这在很多行业是难以见到的。
??资产管理公司通过在本行业细分市场赚钱建立一种优势我们要寻找的竞争优势是多样化（包括产品和客户）和资产的黏性（即使在困难的时期把资金放在公司）。
??1、多样性因为股票的定量与市场洎身密切相关，所以资产管理公司的股票倾向于与大盘股价指数协调一致运动产品的差异性是资产管理人克服市场起伏波动的一种方法。
??2、资产黏性大多数人想要的资产是有粘性的资产，特别是机构和养老基金一旦与资产管理公司建立关系，它们喜欢盯住一个管悝人富有的投资人常常享有太多的优惠待遇，以至于他们愿意把财富交给管理公司即使管理公司的投资向来表现不好。
??考察这些公司的单一的最大的指标是旗下管理的资产规模也就是客户委托给这家公司的全部资金的总和。
??资产管理水准是资产管理公司收入嘚最大驱动器好的资产管理公司不是简单地和市场赌博。投资者应该寻找那些能持续不断地带来新资金而且不依赖市场增加管理资产嘚管理公司。
??成功的资产管理公司的特点：
??1）多样化的产品和投资者
??2）黏性的资产。围绕着不固定客户群旋转的公司是极其不稳定的资产管理公司吸引了长期的投资群里，包括机构投资者和退休后节俭的人
??3）利基市场。资产挂你是一个日益拥挤的领域因为诱人的利润吸引了很多公司进入这个领域。那些拥有独特资产和能力的公司有控制定价和减少竞争者对投资者资产竞争的能力
??4）市场领导者。著名的资产管理公司享有长期业绩记录和被认可的优势

18.2 人寿保险行业

??人寿保险公司帮助人们保护自己活所爱的囚以防备灾难性的事件（比如死亡、残疾），或者为退休提供更好的财力保护和弹性一家人寿保险公司汇集了很多保险客户的个体保险，然后通过努力实现大于最终要付给保险客户的资金的营业收入赚更多的钱。
??人寿保险公司的财务报表与其他行业有很大不同资產负债表有两个主要的科目：投资（累计的保险费和收费，这些保险金和收费是保险公司付给保险客户收益之前累计形成的）和延迟获得費用（这部分是销售保险单或年金保险单的资本化价值）那些销售可变年金、专户资产的公司代表年金投资，这组成了第三种重要的资產类型
??一家人寿保险公司的其他负债，基本上由将来需要支付给保单持有人的收益组成人寿保险公司收入的主要两个来源是：1、洅次保险金和费用；2、其他投资收益。两项主要费用是：1、支付给保单持有人的收益和红利；2、摊销延迟获得费用
??人寿保险公司是荿熟的、慢速增长的生意，它提供的商品是很容易替代的除了某些管理规章和资本需求之外，进入的壁垒不算太高但是一旦一家公司進入了人寿保险这个行业，它可能很难退出因为它要向客户支付寿险收益，而这些客户的寿命还有很多年
??检查一家公司提供的混匼保险产品，对于了解收入和利润如何长期增长以及风险水平如何是至关重要的。
??人寿保险公司之所以以很低的毛利经营这里的毛利就是公司的股票成本和投资收益之间的差额。寻找那些净资产收益率持续高于公司资本成本的公司
??人寿保险公司偶尔也可能是┅项好的投资，但重要的是要避免买入麻烦以下是好的人寿保险公司的特点：
??1）谨慎的保费增长率。一般来说好的人寿保险公司嘚保费增长率不会明显高于同业平均水平。
??2）净资产收益率持续高于股本成本假定人寿保险公司使用很高的财务杠杆，那么在净资產收益率和资本成本之间的正的差值对一家公司长期运营的成功是至关重要的净资产收益率对于人寿保险公司来说，历史上一直在10%-11%
??3）高的信用等级。
??4）多样化的投资组合和经过检验的风险管理文化

18.3 财产和灾害保险行业

??当一家保险公司销售保单的时候，作為收取保费的交换它接受了风险。通过把很多个体的风险转移到一个公共的风险池保险公司建立了多样化的风险组合。因为大多数风險不会变为现实保险公司预期能赚到较低的利润。
??财产和灾害保险公司通过使用保费进行投资赚取利益能赚取多少钱取决于市场表现、保险公司的资产配置和保险公司在赔付前占用这些资金的时间。
??保费收入用于支付索赔、给保险代理机构的销售佣金以及营业費用保险公司用实收保险费的比率来表示这些费用。把这三项比率加上一起产生一个综合比率它是保险公司关键的承保利益指标。
??在资产负债表方面对大多数保险公司来说，主要资产是投资除了储备金，大多数保险公司还是把公司自己盈利的大部分用于投资莋为一个起点，你应该寻找投资股票不超过30%的保险公司
??财产和灾害保险公司面临着困难的境况，在大多数场合定价能力地下或缺乏萣价能力有两个主要原因：进入壁垒低，使得竞争对手可以快速空降有利可图的市场；保险产品除了价格在其他方面常常是很难区分嘚。尽管保险公司企图使用一些策略比如更好的客户服务、打包和保险条款来区分他们的产品，但这些特征很容易被竞争对手复制
??缺乏定价能力显现出一个重要的问题：一家保险公司最重要的费用大部分是不可控或不可预见的。理赔费用通常消耗掉保险公司保费收叺的70%以上理赔费用通常包括司法裁定、医疗费用等费用科目，这些都是保险公司很少或不能控制的
??保险公司还要面对其他不足之處。如果一家保险公司的产品定价太低不管是事务还是其他方面原因，其他保险公司也要以低价来应对竞争威胁那么整个保险行业的利润就可能被蚕食掉。
?2）保险业务的周期性
??保险是成熟的业务一般预期成熟行业可长期与GDP同步增长，这种周期性起因于定价和投資收益当市场收益率高的时候，保险公司签保单时所面对的压力很小因为承保损失很容易被收益弥补。
??有竞争优势的财产和灾害保险公司比较少见这个行业沉闷的经济情况决定了大多数保险公司可怜的收益和一直要进行下去的价格竞争。好的财产和灾害保险公司嘚特点：
??1）低成本的经营者在一般进行价格竞争的行业里，最低成本的提供者通常享有最高的利润能够实现成本最小化的保险公司是最有希望赚取较高利润的。
??2）战略性的收购者能够持续收购业绩不佳的保险公司，然后把它们的业务变得有利可图收购驱动增长可能是有风险的战略，而有经验的挂你团队可能常常在保险周期的低估廉价收购公司
??3）专业保险公司。如果某个市场相对较小洏且是非战略性的其他保险公司可能对此没有兴趣；如果只剩下他们自己，专业保险公司在定价方面就有更多的回旋余地
??4）有财務实力的记录。
??5）拥有理性的、有相当比例个人资产投资的管理团队

??得到社会认可的软件公司是现金牛，运营资本状况相当良恏因为软件可以以电子化的方式交货和存储，这就导致低存货和较低的应收账款而且因为生产软件需要很少的资本，于是成功的软件公司可以产生大量的自由现金流
??软件公司有极好的成长前景。公司可以持续购买支撑公司平稳运行的技术软件能自动化自行任务。高额的劳动力成本鼓励大家使用软件因为耗时的工作将被自动化处理的软件简化，提高了生产力当公司收入下降时，软件能帮助你削减费用

19.1 软件行业的分类

??在软件行业有很多冷僻的角落，但是主流领域大多数是垄断的少数几家公司控制着大部分的销售收入。
??高转换成本使得这个市场有吸引力因为很难把一个数据库的数据转移到另一个数据库里。甲骨文、IBM和微软公司支配着市场：甲骨文紸重一流的技术IBM和微软公司能提供更便宜的价格。
?3、企业资源计划系统（ERP）
??企业资源计划系统的目的在于改进事务部门的事务性任务思爱普、仁科、和甲骨文公司是这个类别软甲的知名开发商。
?4、客户关系管理系统（CRM）
??客户关系管理系统保留着客户数据仳如购买历史，所以销售人员和客服人员能够量身定制特殊的产品提供给客户
??不是所有的软件公司都在和那几家知名企业竞争，比洳Adobe公司在图形设计方面占支配地位

19.2 软件行业的竞争优势

??由于行业特有的快速的技术进步，在软件行业建立起较强的竞争优势是困难嘚因为进入壁垒低，如果竞争对手开发出具有创新性的产品并且行业的领导者不能 成功保持地位，今天的赢家就可能变成明天的输家这就是为什么在软件行业投资困难的原因。
??有竞争优势的软件公司特点：
??高的客户转换成本使客户使用竞争对手的产品很困难对于大部分软件公司来说，这些公司的利润来自这种竞争优势这种竞争优势使得客户如果停止使用它们的产品，要么代价太高要么過于耗费时间。
??一些软件公司设法打造强势品牌以阻止竞争对手

??一般来说，软件公司负债很少有相当清晰的、资本结构相当簡单的财务报表。

??按照行规收入应当在实际取得的时候才能确认，收入的确认应当在产品交货或服务已经实施、价格达成一致、有悝由确信收款可以收到的情况下你应该密切注意管理层改变收入确认的准则。
??提高销售收入的可疑交易在软件行业是声名狼藉的其中一个最普遍发生的情况是一个机构在销售产品的同时又在另一家公司有投资。另一种可疑交易较互换交易这种情况发生在开发商和愙户同时购买对方产品的时候。尽管这些背后涂涂改改的交易手法是合法的但这些交易给我们展现了一幅公司健康的虚假图景。

19.4 成功的軟件公司的特点

??除了有较强的竞争优势成功的软件公司还应该有以下几个特点：
?1）逐渐增长的销售收入
??软件行业是一个相对宏观经济增长要快一些的行业。成功的软件公司在经济稳定的条件下销售收入的年增长至少应该达到10%。稳定的增长预示着公司软件逐渐增长的需求、拥有忠实的客户还意味着公司具有不损害业务销量的情况下适当提价的能力。另外成功的公司还有大量已锁定的可循环發生的服务收入。
??要寻找那些已经经历了几个行业周期的、在信息技术消费高峰和低谷都有稳定的财务业绩的公司挑选那些至少拥囿5年有价值的财务历史数据的公司，可以使你免受重创
?3）逐渐扩大的利润率
??经历一段时间公司达到规模经济，成功的软件公司应當能够扩大利润率一旦一个软件开发完成，其生产成本实质上是零这意味着每一美元新增的销售收入应当直接计入营业利润。你可以尋找那些高毛利率和许可收入与公司全部销售收入同步增长的公司
?4）巨大的客户安装基础
??成功的软件公司都拥有对公司产品和服務忠诚的巨大客户安装基础。技术的购买者更倾向于继续从他们所信任的公司购买产品
??在软件行业，管理层往往有一个负面的特征就是爱使用股票期权。因为顶尖的程序员的短缺对管理层来说要大把地送掉股东的钱才能吸引有才能的员工。如果你发现一个软件行業的管理团队能够抵制每年分发巨额期权的诱惑你就真正发现了一个能心甘情愿克制自己意愿的优秀管理团队。

19.5 什么是软件行业不喜欢嘚

??软件行业具有很高的周期性销售收入受宏观经济条件和公司信息技术支出预算的制约。在好光景里软件公司茁壮成长而在坏光景里它们就会遭受惨重的打击，主要原因是这种周期性使得很多公司把软件看成是一个在艰难时期可以延期采购的物品换句话说，当经濟和生意遭受损失的时候削减信息技术支出是一个缓冲利润下降的捷径。
??采购公司知道如果它们等到季度将近结束的时候软件公司的销售人员很可能会大幅削价，以完成公司的销售任务这种大幅折扣损害了软件公司的盈利能力。
??最后软件公司的股票很少是便宜的，微软公司、甲骨文公司和思爱普公司年的平均市盈率是56同期标准普尔指数是25。投资者常常因为软件公司极好的成长前景、高投叺资本收益率以及充沛的现金流而抬高软件公司的股价

??软件公司有令人印象深刻的财务特征，包括极好的成行前景、高投入资本收益率以及财务健康状况投资者在这个行业盲目地投资很可能体验到的只是失望。我们的建议是选择有很强的竞争优势并建立了进入壁垒嘚软件公司股票还有就是要在以内在价值的折扣价交易，不要背单一的一流技术所诱惑

??硬件部门的环境使得建立稳定的竞争优势極为困难，因为技术进步和价格竞争意味着硬件市场最大快的利益已经交给了消费者而不是创造产品的公司。
??投资者常常花费大量嘚时间钻研公司的技术细节但是我们不相信硬件部门的行为有它特殊的规则。更确切地说这个行业的动力可以简单地归纳为：可靠的管理、一个聚焦的经济模型和竞争优势。

20.1 硬件行业发展的驱动力

??硬件部门的核心驱动力是它的创新能力创新能力使硬件功能增强的哃时又使成本迅速下降。第二个驱动力是工业发达国家的经济日益把他们的重心从制造业转向服务业第三个驱动力是软件技术和硬件技術的共生关系。硬件的进步允许软件在更短的时间做更多的事情反过来，新的软件应用又为功能强大的硬件创造了需求

20.2 硬件行业的动仂学特征

??周期性是这个行业至关重要的动力学特征，在特定的时期公司在技术上的支出占了硬件销售收入的大部分。在经济繁荣时期公司财务健康状况允许公司在信息技术方面有更多的资本支出。但是进入困难时期公司趋向于保存现金，并且减少信息技术方面的投资
??周期性一个关键的含义是需求不稳定，即便短时间也是如此而且这种不稳定会深远地损害每一家企业的最终消费者。
??常見的投资陷阱：在新技术上下赌注

20.3 硬件行业的竞争优势

??技术本身不能构成竞争优势。因特尔和IBM公司建立的竞争优势不是凭着一流的技术而是凭着销售渠道、占优势的规模和宽广的产品线。更何况在硬件行业里很少有技术领先能长久保持的。
??常见的投资陷阱：存货泡沫硬件公司常常面对存货不平衡的阶段，不是它们堆积了太多的存货就是消费者的需求突然超过了它们能正常供应的量。存货嘚风险是把产品或部件长时间放在货架上这可能会引起大幅度贬值。还有更糟糕的就是全部都卖不出去。当一家公司过去几个季度存貨比销售收入增长的快的时候就给投资者发出了一个警告的信号，即使这种趋势被供应链的复杂性弄得模糊不清
??竞争优势在硬件荇业是罕见的，举几个例子：
?1）高客户转换成本
?2）低成本的制造商。
?3）无形资产信息技术公司常常使用无形资产，比如专利和品牌这些无形资产有助于支撑长期的超额投资收益。

20.4 成功的硬件公司的特点

?1）稳固的市场份额和始终如一的盈利能力
??稳固的市場份额和强大的盈利能力是可抵御激烈竞争的有利竞争优势。
?2）强势的经营和市场营销
?3）弹性的经济状况。
??好的硬件公司能够佷好地做到收入和费用在时间和水平上的匹配因为硬件行业在需求上是不可预测的、多变的，弹性较大的公司已经超越了成本和生产能仂的限制他们面对的风险较小。经济状况弹性好的信号包括生产、资本支出需求低、劳动力低以及员工总量可变