备战2009本月是债券市场建仓良机
备战2009本月是债券市场建仓良机
作者：许彦
发布时间： 09:11
来源：证券时报
　　市场上有部分机构对目前债券市场过低的收益率表示担忧，也有部分机构声称债市进入牛市末期。我们认为以上观点过于悲观。所有宏观经济数据显示，债券牛市远未接近尾声，目前牛市还只是处于中期。与其考虑明年何时获利了结，不如花心思考虑目前如何调整仓位，博取更大收益。&　　投资者若想在2009年的债市盛宴分享到最大化收益，关键在于2009年上半年，尤其是第一季度。2008年11月份以来，基金公司由于收到监管机构的风险提示函而被迫减仓，其他机构由于本年任务业已完成使得其投资冲动得以缓和。明年第一季度，被抑制的投资冲动或将爆发，因此我们认为债市一波较大的行情可能发生在2009年第一季度。提前准备“弹药”、调整仓位结构成为12月份的首要任务。　　前期债券市场对4次降息预期的透支在11月27日大幅降息之后得以兑现。因此，目前债券市场的价格是相对合理的。在未来国内至少有54BP降息幅度的情况下,债券市场上涨局面得以持续。 若明债市在年第一季度真如我们所预料出现一波行情,则12月份最好的选择是配置一些长期利率品种。　　中债估值显示，11月28日，10年期国债中债收益率为3.03%，10年期政策金融债中债收益率为3.32%。而在2006年同期（当时1年定存利率亦为2.52%），10年期国债中债收益率为2.99%，10年期政策金融债中债收益率为3.36%。从2005年末至2008年这个时间段，1年定存利率从2.52%上涨至4.14%，而10年政策金融债则从3.36%上涨至5.33%的年度最高水平。通过线性测算，1年定存利率每变化1BP，则10年政策金融债要变化1.2BP。因此，若未来1年定存利率下跌54BP，则预测10年政策金融债要下跌65BP，若未来1年定存利率下跌108BP，则10年政策金融债要下跌130BP。同样的分析方法用在10年期国债上可以得出：若未来1年定存利率下跌54BP，则预测10年国债要下跌52BP；若未来1年定存利率下跌108BP，则10年国债要下跌104BP。　考虑到明年发债规模扩容以及资金面等多种因素，我们比较保守的估计，10年期国债、政策金融债收益率下行空间有26-32 BP。若明年A股市场交投惨淡、房产市场乏力、银行惜贷现象严重、债市资金面泛滥的情况继续维持甚至程度加重的话，债市收益率水平可能超出我们的想象。 另外，目前债券收益率已经不高，因此配置部分高信用企业债也是较为合适的选择。我们认为08闽高速债、08陕投债等具有较好投资价值。　　从我们能掌握的历史数据来看，2002年初以来，国债收益率经历了两个低点。一是2002年5月底，二是2005年底至2007年初。我们认为2005年底至2007年初的底部区域很快就会被本轮的收益率下行趋势所冲破，而2002年5月底的低点，将成为未来一段时间（在对未来宏观经济的可预期范围之内）的有力支撑。与2005年底至2007年初收益率比较　　从2005年底到2007年初的收益率筑底过程中，有三个阶段性低点，分别是2005年10月下旬、2006年3月底和10月底。对比当前经济数据和这三个低点时的经济数据，我们发现，在剔除2006年2月份的个别经济数据后，当前的经济数据中只有消费、CPI及PPI的数值是高于这三个收益率低点时对应的经济数据。而当前消费数据很可能有一定的误导性，首先2008年10月的消费数据要扣除较高的价格因素变为实际增长（约为同比增长16%），其次城镇居民消费支出及居民收入均已放缓，显示私人消费已显疲态，此外当前较高的消费增长可能跟高油价有关。至于CPI及PPI，虽然当前高企，但预期仍将继续下行，且下行的空间很大。　　从债券收益率低点相对应的经济数据来看，其并不是明显的阶段性低点，而CPI却是个例外。前两个收益率低点对应的CPI均是阶段性低点，而第三个收益率低点对应的CPI虽然不是明显的阶段性低点，但如果往后看，却是CPI大幅上行的一个开端。由此来看，债券收益率的下行虽然跟经济形势有密切的关切，但各项经济指标中，更密切的是CPI的走势。CPI拐点的出现与债券收益率的转向基本一致。　　因此在当前CPI仍将继续下行且暂时看不到拐点的市场预期下，债券收益率继续下行的趋势基本成为定局，2005年底到2007年初的收益率低点不会成为当前收益率下行的支撑位。　与2002年收益率比较　　静态地比较当前与2002年各项经济数据，当前数据并未明显恶劣，且CPI及PPI高出很多，还未达到该时期较严重的通缩状态。虽然市场预期CPI数据仍将下行，但当时的通缩程度却暂时未在市场的预期之内。另一方面，对于在当时的收益率是否合理也值得商榷（即使考虑到当时的通货紧缩的状况）。当时整体债券市场规模比较小，交易所市场人气比较旺，交易比较活跃，对整体债券市场的估值具有相对重要的引导作用。而当时申购新股的规则刚改，大批申购新股的资金进入交易所债券市场，造成债券市场一定程度的非理性波动。当时30年国债最低达2.9%的收益率，之后便被央行紧急收回，从中也可见央行对当时债券市场收益率的不认同。　　就以上两点来看，本轮收益率下降暂时没有理由达到当时的水平。但考虑到整个国际经济状况远比2002年恶劣，我国的CPI存在超预期下降的可能，当前债券收益率降到2002年的水平也并非不可能。况且，债券收益率下行趋势的转向同CPI的拐点在时间上高度的一致，但与其绝对水平并无必然的联系，这需要结合各方面的因素综合考量，而绝非数据方面的简单对应。　　债券收益率下行趋势的转向，同CPI低点的出现在时间上高度的一致。二者在时间上几乎无差距，说明决定债券趋势变化的是当期CPI而非预期中的CPI。这既反映了债券价格对CPI的高度敏感性，也包含了CPI及各项宏观经济数据拐点预测的困难性。因此当前预期下，债券收益率将继续下行直到CPI出现拐点。　富裕资金正不断在银行间市场堆积，推动债市利率继续走低。昨天，进出口银行在银行间市场发行的1年期政策性金融债再度受到银行资金的热烈追捧，发行利率大幅走低至1.65%，与当天国债、央票以及资金利率均形成倒挂，并带动了其他券种利率的大幅走低。　　当天该期进出口债招标发行100亿元，共吸引了457.4亿元的有效投标总量，认购倍数近4.6倍。在机构的热烈追逐下，其中标利率被大幅推低至1.65%，较此前市场预期低了20~30个基点，并低于同期限国债、央票利率，与7天回购利率也形成倒挂。　　“资金面非常充裕，机构只有从一级市场大量拿新债来满足资金配置的需求。”一股份制银行交易员说。　　在央行不断放松货币政策的情况下，银行体系的流动性非常充足。央行此前下调存款准备金率将于今天正式实施，据申万证券研究所的测算，这将一次性释放资金达到6800亿元。此外，本周央行公开市场操作还向市场净投放资金290亿元资金，这意味着至少有7000亿元资金于本周投放于银行体系中。　　基于对资金面不断充足的预期，商业银行等机构必须购买债券进行资产配置，在二级市场拿债困难的情况下，新债就成为各家银行争抢的对象。周三国开行发行的3年期金融债获得了8倍的认购，认购资金量达到了1537.6亿元。　　在昨天进出口债的招标中，共有16家机构中标，其中14家为商业银行，其中浦发、北京农村商业银行、交通银行(601328,股吧)分别以20亿元、20亿元和15亿元排在前三位。　　“今后债市将主要是靠资金推动的行情，资金利率和短期利率还会进一步下降。”上述交易员说。　　近期资金利率并没有大幅下行，昨天7天回购利率下跌0.72个基点至1.9754%，与部分短债利率形成倒挂。分析人士指出，这可能与目前大行仍在货币市场上居于主导地位有关。　　昨天进出口债利率的大幅走低带动了债市收益率的继续下行，以中短期利率的下行幅度更大。中债收益率曲线显示，1年期国债下跌了7.22个基点至1.68%，3年期国债下跌14.04个基点至1.8366%，跌幅较大，1年期央票下跌了10.45个基点至1.751%。昨天央行进行了100亿元的91天正回购，利率为1.62%。　　最近央行“手段”频出，本周公开市场操作再度出招，隔周发行的一年期央票遭遇突然停发，整周只在周二发行了100亿28天回购，代替央票发行的是昨日发行的91天回购100亿，利率仅有1.62%，央行利用公开市场操作引导资金利率下行的趋势已基本明朗。　　货币市场方面，随着准备金率执行日的临近，市场流动性泛滥，昨日7天质押式回购加权平均利率报收1.97%，1天质押式回购加权平均报收1.5%。与周三相比，降幅不大，基本持平。有市场预期资金利率下周会进入新一轮下跌。但笔者认为，股市最近有短期反弹的趋势，银行间市场的利率水平，还需结合股市的走势作综合分析。　　在本周前两个交易日市场收益率变化不大，但随着几只短期债券（国开债、进出口债）临近招标日，机构心理开始出现波动，周三在国开行投标前，市场已提前有反应，收益率开始小幅走低，在国开行招标结果高于下限的结果公布后，收盘前又回调了1-2BP，但其实从当时追加投标的热情来看，真正的市场需求仍未完全被满足。昨进出口行1年期债券1.65%中标结果公布后，引起市场双边卖盘频频被点，各期限收益率急速下降。由于央票停发，市场预期1年期品种供给减量，因此1年期品种是昨天主攻上涨、引领盘面发力的主力。5年期以下品种债券均有10BP下降，长端品种下行并不明显。　　现券昨日成交量2042亿，比前一交易日大涨475亿。由于央票停发、几期新发债券热销等原因，机构加快“抢货”步伐，导致双边卖盘多个被点，二级市场也跟随放量上涨。金融债、央票成交较多，1年央票117成交1.72%，2.4年央票47 1.86%有成交。国债行情,资料)、、分别在1.63%、2.25%、2.57%、2.9%、3.45%有成交。金融债方面，中长端真实成交较多，3年.0%有成交，5年期.51%有成交，10年.28%有成交。　　信用市场，AAA级的短期融资券及评级较高的中期票据、企业债等仍是机构主要配置品种，交投活跃。由于短债需求骤然增多，以往无人问津的AA级短期融资券最近两个交易日的交易量也开始回升。中期票据及企业债周三与昨日成交价落差较大，信用产品的收益率波动比其他债券品种大。昨日AAA级申能融资券在2.5%有成交，3年中电投MTN1最低2.68%有成交，中石油MTN1在2.6%有成交，5年中电投MTN2在3.2%有成交，5年08网通债3.28%有成交。
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24小时新闻排行债券已到建仓良机
作者：刘思恩
　　现如今的债市，感性上说，有点像2008年底的股市。日，央行宣布再度，这给了投资者积极建仓部分债券的好机会
　　物价上涨是最近的热门话题。所谓好的投资者，制定应对的策略要比预测和分析更重要。所以绕过背景分析，笔者直接谈投资建议。
　　高票息债券投资价值凸现
　　首先要申明，用股票和其他投资来应对通胀，非本文重点。笔者一贯以为，一个局部的经济指标对股市的决定作用是很弱的。如果有一个决定股票中期涨跌的经济模型，通胀和利率变量的影响系数只有20%甚至更低的水平，那么这个变量也就基本可以忽略了。举一个不很恰当的例子：是否爱吃肥肉，对身体健康的影响是挺大的，但以此作为预测某个人寿命的变量，就显得相关系数不够大了。现在很多股票分析师在干的活儿，偏偏正是用肥肉摄入量来预测某人还能活多少年。
　　相比之下，债券等固定收益的投资分析可以更加客观、更加量化。股市里所谓的“输时间不输钞票”，大多是失败投资者的自慰，但是拿到债市里，很多时候却是有效真理。目前通胀阴云笼罩下的债市，收益率已经不菲。虽然债券的二级市场价格也会涨涨跌跌，但是持有到期的收益，一般是购买的时候就锁定下来的。除了担心信用风险，其他的只是数学问题。
　　截至2010年12月中旬，剩余期限在五年左右的AAA企业债以及一些上市银行次级债，到期收益率已近5%。而信用评级比较差的债券里，有些税前收益率甚至超过7%，税后收益率超过5%的更是一大堆。至于信用风险，至少在中国大陆证券市场有企业债的历史里，这些所谓“烂债”的违约破产率几乎是零！
　　对照一下最新银行定存五年的利率，每年只有4.20%，而且是单利，折算成和债券有可比性的复利，连3.90%都不到。再考虑到存款缺乏流动性，中途提取会损失利息，所以正常情况下高等级债券的到期收益率应该略低于存款利率才合理。难怪有人说：现在债券的下跌，已经透支了加息一到两次的预期。
　　现如今的债市，感性上说，有点像2008年底的股市。跌到2000点的时候，大家都知道值得投资的区域就在眼前，但是真的敢立马跳入价值洼地的人却少之又少。但是，不在2000点入场的谨慎派们，自问一下股市从1664点回升到2000点的时候，是不是还有心情重新追涨呢？债券相比股票，更有每日累积的应计利息收益问题。如果拿着现金等一个票面6%的债券下跌，每熬两个月就是1%的机会成本损失。所以大多数时候，债券的空头要比多头更为忧心忡忡。
　　惟一的担心：利率会不会达到历史极端高位？
　　鼓励大家现在买入高息债券的大前提，是利率不会在短期内突然走到一个离谱的高位。所谓离谱，是达到两位数以上。如果出现这样的情境，那么不管是拿现金还是买到期收益率6%的债券，都是重大失误。如果能做事后诸葛亮，那么恶性通胀时最好的投资是：前期投机资源类资产、囤积生活必需品，后期兑现资产存银行、买债券、买长期寿险。
　　利率达到两位数以上，并非没有先例。如1993年的五年定存利率是13.86%，八年是17.10%。无风险利率加上保值贴补，曾经接近20%。
　　事实上从1980年后，五年期利率就从5%开始逐年攀升，在1989年时曾达到比1993年还略高的水平。可以说，对笔者这样的“70后”而言，至少有十年的中长期银行利率是在5%~10%的水平的。
　　上世纪80年代末至90年代初，我国金融行业的从业人员还不多，普通老百姓金融意识也不强，所以对这么高的利率意味着什么，并没有切肤的认识。也许那时虽然物价上涨，但是父母的工资增长也不慢；因此虽然当时在某些省份出现了银行挤兑和居民囤粮，但是生长在80年代的孩子并没有家庭生活水平明显下降的记忆。不妨设想，如果那时就有总市值几万亿的股市，或者各大银行和保险公司的存款和债券必须以市值计价，那会是啥情形？
　　各种通胀程度下的情景模拟
　　由于上述担心，笔者模拟测试了一下不同程度的情况下债券的量化投资回报。由于主要考虑的是五年期债券投资，从计算结果看，结果不赖，甚至可以说还算令人满意。
　　假设我们现在买入一个100元的企业债，到期时间5年，票面利率6%，每年派息一次。为简明起见，我们不考虑税收问题和再投资收益。下表中，折现率是指同期限的其他债券的市场利率，年末市值是指当年末该债券市场净价加上历年累计派息，合计的资产总值。显然，只要企业债不出信用风险，不管利率怎么波动，持有五年到期后的资产都是100+6×5=130元。
　　不同情境下的差异，主要是指持有债券的这五年里，我们资产增长的速度，以及波动的幅度。一般来说，在利率温和稳定的情况下，资产的增长更多体现在前几年；而通胀和加息严重时，前几年投资收益增长变慢，甚至出现亏损，但接近到期日时，资产会加速度上涨，爬升到本来就该达到的本息总额目标。上图比较直观地反映了这个规律。
　　以上可以直观地看到：投资于票息6%的五年期高息债，即便碰到年的通胀（即图表中的“可能3”），市值上也很难出现亏损。而如果碰到“可能2”，也就是目前大多数市场分析人士预测的那样，在2011年通胀达到峰值，然后逐渐回落，那么我们只是在第二年拿到一个稍逊的投资回报，而在后几年的资产增长速度仍然是很快的。
　　打折的封闭式债券基金是更好的选择
　　和高息债券比较起来，笔者更想推荐的是一些封闭式债券基金。这些基金在封闭期内不必考虑流动性风险，所以可以比较激进地投资于高收益的信用债券，甚至可以利用回购融资去“透支”买债，或去打新股放大收益。目前的市场环境下，最激进的债券组合有望获得6%以上的收益，加上回购放大，可能达到8%以上――当然前提还是不出现信用风险。
　　2008年秋季诞生了市场上第一个封闭式债券基金（161010）。由于这个领头羊在过去两年里的优秀业绩表现，更由于产品设计理念很对机构投资者（尤其是保险公司）的胃口，因此口碑颇佳。今年二季度后，许多基金公司一窝蜂地推出了几个类似的产品，一度在二级市场出现3%以上的溢价，让基金公司和认购者皆大欢喜。
　　然而，由于四季度后通胀压力加大、央行突然加息，更因为同类基金发行过多导致供求关系失衡，这些基金在二级市场上出现了3%~6%的折价。但这也给新投资者创造了更好的机会。如果在二级市场买入，相当于用九五折左右买入一篮子高收益的债券组合。喜欢年末参加商场特卖酬宾的读者，可能觉得这个折扣不值一提。但是债券类资产不同于毛利很高的名牌箱包、大衣、皮靴，5%的折扣实在是一个巨大的诱惑！如果算上折价率，个别封闭式债券基金的年化收益率有可能达到两位数！
　　目前，封闭期五年的基金有（161713）等，三年的有（161813）、（164105）、（165509）等，均可作为中线配置的考虑对象。而个别创新基金的稳健分级部分，到期时间更短，但锁定的收益也更牢靠。比如同庆A（150006），未来一年半将到期，基本可保证获得8%以上的收益，年化收益率超过5%。
　　倘若出现高通胀情形，与固定收益类投资相比，其他的投资，比如股票，可能风险相对更大。如今央行已再度加息，笔者认为稳健型投资者可以开始积极建仓债券市场。（作者为海康人寿保险有限公司投资部主管）
　　【免责声明】本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。
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股票/基金&诺安张乐赛：四季度将是债券基金的建仓良机
　　经过第三季度的持续调整后，第四季度将是的建仓良机。一方面，基本面利好债市中长期走势，短期下跌反而是配置债券的机会；另一方面，目前各类债券品种绝对收益率水平还都处于较高位置，从估值角度来看，债券投资价值明显。总的来看，资金紧张局面将导致低信用等级的债券品种出现信用风险，但高信用等级的优质债券仍有较好的投资机会。
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三季度债市将迎来建仓良机
　　今年以来市场对宏观经济的预期普遍下调，加之6月底以来资金面紧张引发债市调整，博时月月薪定期支付拟任基金经理陈凯杨表示，这将为新基金在三季度建仓带来良机。
　　陈凯杨表示，经济预期将有进一步下调的空间。一方面，高层看重经济转型，对经济增速下行的容忍程度在提高，“不能简单以GDP 论英雄”，新一届政府提出避免大规模刺激计划、去杠杆化和结构性改革，都可以看出高层对经济转型的决心；另一方面，中国经济2008年后主要推动力是债务扩张，潜台词是经济潜在增速已经低于当前增速，而当前经济增速能否维持取决于当前的债务扩张速度能否维持。目前新一届政府去杠杆和结构化改革，旨在降低债务扩张速度和GDP增速，降低和化解潜在的系统性风险，较高的债务比例已然无法再维持。
　　对于从6月底开始的流动性紧张，陈凯杨表示，短期资金面影响减弱，但资金紧平衡还会再持续一段时间，三季度整体市场利率水平或将高于上半年，利率等还是会继续维持高位，因此从短期来看，协议存款是较好的投资选择。
　　展望未来债券市场，陈凯杨认为，短期来看，由于市场较高的利率水平，新基金的配置仍将优先考虑货币市场工具。而随着低评级信用债的调整，三季度末，信用债或将迎来较好的配置时机。
　　具体而言，在“钱荒”导致的股债双杀中，冲击首先体现在流动性好的品种，因此中高评级的信用债率先调整，而流动性较差的低评级信用债则调整得还不多，但在比价优势大幅消失的情况下，其后续还有调整空间。陈凯杨指出，这对新基金的建仓来说比较有利，因为在严格进行信用风险管理的前提下，基金经理可以有足够的时间窗口在调整过程中去挑选具有价值的品种，为产品的长期业绩打下基础。
　　北京商报记者 肖海燕
07/10 14:2307/15 00:0107/10 07:4807/05 04:5607/04 06:5306/29 05:30
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长城证券相关研究员表示，债券市场将迎来资金面缓解后的恢复性行情，短端信用债收益率已具有一定吸引力；在交易所市场上，可转债整体股性已降至较低水平，随着股票市场的反复筑底，转债市场也将结束近期的调整，建仓时机已经到来。
目前，华商基金旗下华商稳健双利债券基金正在发行，该基金拟任基金经理毛水荣表示，资金面宽松、关键时点结束以及上周末银信合作产品叫停给债券市场带来不少的进场资金。纵观下半年，债券市场基本面仍然较为乐观，如果资金面持续宽松，债券市场的乐观行情将延续。
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