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国资系PE深陷尴尬 退出国有股遭遇市场质疑(2)
摘要：卢方一直否认这是管理团队规避国有股转持所做的应对：尽管引入民营资本迟至2010年2月才真正完成，但这个计划的启动是2009年的上半年，当时国有股转持政策尚未出台。B基金最初想要规避的，是作为国有全资PE公司的种...
　　卢方一直否认这是管理团队规避国有股转持所做的应对：尽管引入民营资本迟至2010年2月才真正完成，&但这个计划的启动是2009年的上半年，当时国有股转持政策尚未出台&。B基金最初想要规避的，是&作为国有全资PE公司&的种种不便。 　　湖南省一家手握10亿元资金的PE公司，也印证了国有全资PE公司的&麻烦之处&：任何一笔投资案都要报批、走完繁琐的流程才能投资；任何一笔投资案的退出都要由产权交易所&招拍挂&；而哪怕再小的股权变动，也需要有国资管理机构的审核和批准。因此在筹建这只10亿元基金时，&我惟一的条件就是，国有股的占比必须在40%以下，但民营资本又必须100%授权给我的团队。&这家PE基金的负责人说。 　　&子基金投资&　　&这是我们制度改革的第一步。&卢方说，B基金的下一步是希望改成合伙制。整个过程中最主要的变化就是&N公司将变身为相当于是FOF（Fund of Funds，基金中的基金）的角色&，而管理团队可以有更大的自由度。 　　规避国有股转持义务，只是&锦上添花&的事情。对有国有上市公司股东背景的B基金而言，其优势在于对Pre-IPO的中小型国有属性公司进行投资，&投资额度都不大&。上述两个排队上市项目中，B基金在其中的所占股比分别是不足2%和3%强。即使承担划拨义务，&占比也不会太大&。 　　或许B基金是无意为之，但其&非国有子基金的模式&极有可能为规避国有股转持创造途径。网宿科技（300017）（300017）被认为是一个典型案例。 　　网宿科技在2008年整体改制之前，引进了三家投资公司，其中深圳市达晨财信创业管理有限公司持股3.411%的股权；此后又向达晨的另一只基金财智创业投资企业（以下简称达晨财智）出让4.209%的股权。但在2009年9月，网宿科技的股东发生了微妙的变化，其中&达晨财信&以7.1元每股的价格把手中所持的285万股转让给了&达晨财智&。 　　为什么要在同一机构的不同基金之间进行股权转让？外界怀疑达晨创投就是出于&规避国有股转持&的目的：因为这笔股权转让并未影响达晨系总体持有的网宿科技股份，而且每股价格也比最初入股时多出了每股0.1元的银行存款利息。 　　达晨创投披露时称，此次转让的主要原因是&达晨财新是有限合伙制&企业，而这种属性在登陆国内创业板市场时还有诸多流程、审批上的不确定性。 　　尽管如此，&无论是新项目投资还是老项目投资，都可以通过设立非国有子基金的模式来规避。&北京某律师说。以老项目为例，&如果非国有子基金在上市前购买母基金持有的部分股权&，一方面使得母基金有一定的IRR，子基金也能在短期内获得收益；同时资产管理人可以作为子基金的财务顾问获得顾问费。 　　&只要子基金中有至少一个其他股东的持股比例超过国有母基金，成为子基金的控制股东就可以了。&上述湖南省PE人士说。而上述律师的建议则是：要保证国有母基金在子基金中的股权和表决权低于30%，董事会席位少于半数。
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国资系PE深陷尴尬 退出国有股遭遇市场质疑
&&日09:04&&中国电子商务研究中心
　　(中国电子商务研究中心讯)是为了更为市场化的运作，还是为了规避国有股转持？　　当下一些国资背景的PE机构纷纷转让、退出国有股，不料却遭遇市场质疑。　　&我所担心的，是事情会越来越糟糕。&卢方(化名)皱着眉头说：已经不止一家券商人士问他，&你们的基金到底有没有问题？&　　祸起两篇文章。卢方主导的基金(以下简称B基金)这段时间有两家公司预备上市，出乎意料的，B基金中国有资金身份和比例的变化&受到了更多的关注&，而这些变化也被一而再再而三地认为是&为了规避国有股转持&。　　日，财政部、国资委、证监会和全国社保基金理事会联合宣布：从即日起在境内证券市场实施国有股转持政策。四部委发布的实施办法规定，&股权分置改革新老划断后，凡在境内证券市场首次公开发行股票并上市的含国有股股份的公司，除国务院另有规定的，均须按首次公开发行时实际股份数量的10%，将股份有限公司部分国有股转由社保基金会持有。若国有股东持股数量少于应转持股份数量的，按持股数量转持&。　　卢方很苦恼，外界对B基金&规避国有股转持&的质疑会影响到未来的投资以及被投公司上会。&现在很多公司在引入投资时，都会听取券商的意见；如果券商认为我们有问题，那就意味着我们可能会失去一些投资机会。&何况还有所投公司过会时，可能遭遇的尴尬。　　这并非卢方一个人的烦恼。据此前的不完全统计，仅在创业板市场中，涉及国有股转持的就有19家公司，包括深创投、达晨、中科招商等等在内国资系的股权投资公司都或多或少地陷在&规避国有股转持&的漩涡之中。　　&这影响的不只是一小部分人，&招商局科技董事长顾立基此前接受记者采访时说，上缴社保基金的最大问题是导致&创投机构现金流紧张&。按照现有的国有股转持政策，国有VC/PE机构可能纯粹为社保基金打工而自己&连投资成本都无法收回&。而&上有政策、下有对策&地降低这一政策的杀伤力，只是VC/PE们的下意识反应。　　&转身控股模式&　　&此前我们一直以为这是好事。&卢方所说的，是B基金管理公司的&变身&。　　去年6月初，B基金管理公司完成工商变更：B基金以存续分立的方式分拆为两家公司，B基金以及B基金控股公司，此后前者又向后者增发，B基金控股公司100%控股B基金。确立了控股集团架构。　　这却引起了争议，B基金是否存在&私有化&的嫌疑？其原来是N公司的全资控股子公司，是纯粹的国有PE，但改制之后不久，B基金就引入了另一家民营企业充实其资本金，一举成为民营资本控股的PE基金。　　卢方说当时出资人和GP团队都很高兴。对管理团队来说，&这意味着能力的提升，有能力管理更多的资金&。而N公司也挺高兴，&可以用同样多的钱介入更多的投资案。&就像现在全国各地的政府引导基金一样，&一般都有一个最高出资额的规定&。　　这个过程与深创投几乎如出一辙。2010年6月，深创投的增资扩股计划收官。其在原有股东的基础上，引入了深圳市星河房地产开发公司、七匹狼(002029)集团有限公司以及深圳立业集团有限公司，使得其注册资本金由原来的18亿元扩大为25亿元。此次增资扩股后，深创投的国有资本持股比例下降到了50%以内。　　这有利于消弭国有股转持政策的影响，因为深创投不复为&国有及国有控股企业&。2005年修订的新《公司法》认为，那些&出资额占有限责任公司资本总额50%以上或者其持有的股份占股本总额的50%的股东；或者出资额以及股权比例虽不足50%但享有的表决权足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东&。《转持办法》第八条规定：惟有国有资产监督管理机构确认的国有股东才需承担转持义务。　　卢方一直否认这是管理团队规避国有股转持所做的应对：尽管引入民营资本迟至2010年2月才真正完成，&但这个计划的启动是2009年的上半年，当时国有股转持政策尚未出台&。B基金最初想要规避的，是&作为国有全资PE公司&的种种不便。　　湖南省一家手握10亿元资金的PE公司，也印证了国有全资PE公司的&麻烦之处&：任何一笔投资案都要报批、走完繁琐的流程才能投资；任何一笔投资案的退出都要由产权交易所&招拍挂&；而哪怕再小的股权变动，也需要有国资管理机构的审核和批准。因此在筹建这只10亿元基金时，&我惟一的条件就是，国有股的占比必须在40%以下，但民营资本又必须100%授权给我的团队。&这家PE基金的负责人说。　　&子基金投资&　　&这是我们制度改革的第一步。&卢方说，B基金的下一步是希望改成合伙制。整个过程中最主要的变化就是&N公司将变身为相当于是FOF(Fund of Funds，基金中的基金)的角色&，而管理团队可以有更大的自由度。　　规避国有股转持义务，只是&锦上添花&的事情。对有国有上市公司股东背景的B基金而言，其优势在于对Pre-IPO的中小型国有属性公司进行投资，&投资额度都不大&。上述两个排队上市项目中，B基金在其中的所占股比分别是不足2%和3%强。即使承担划拨义务，&占比也不会太大&。　　或许B基金是无意为之，但其&非国有子基金的模式&极有可能为规避国有股转持创造途径。网宿科技(300017)被认为是一个典型案例。　　网宿科技在2008年整体改制之前，引进了三家投资公司，其中深圳市达晨财信创业管理有限公司持股3.411%的股权；此后又向达晨的另一只基金财智创业投资企业(以下简称达晨财智)出让4.209%的股权。但在2009年9月，网宿科技的股东发生了微妙的变化，其中&达晨财信&以7.1元每股的价格把手中所持的285万股转让给了&达晨财智&。　　为什么要在同一机构的不同基金之间进行股权转让？外界怀疑达晨创投就是出于&规避国有股转持&的目的：因为这笔股权转让并未影响达晨系总体持有的网宿科技股份，而且每股价格也比最初入股时多出了每股0.1元的银行存款利息。　　达晨创投披露时称，此次转让的主要原因是&达晨财新是有限合伙制&企业，而这种属性在登陆国内创业板市场时还有诸多流程、审批上的不确定性。　　尽管如此，&无论是新项目投资还是老项目投资，都可以通过设立非国有子基金的模式来规避。&北京某律师说。以老项目为例，&如果非国有子基金在上市前购买母基金持有的部分股权&，一方面使得母基金有一定的IRR，子基金也能在短期内获得收益；同时资产管理人可以作为子基金的财务顾问获得顾问费。　　&只要子基金中有至少一个其他股东的持股比例超过国有母基金，成为子基金的控制股东就可以了。&上述湖南省PE人士说。而上述律师的建议则是：要保证国有母基金在子基金中的股权和表决权低于30%，董事会席位少于半数。　　(来源：21世纪经济报道)
&&&& 5月9日，中国电子商务研究中心发布《2016年度中国“共享经济”发展报告》（全文下载
），涉及领域包括共享交通（代表有：滴滴出行、神州专车、易到）、共享单车（代表有：摩拜单车、ofo单车、骑呗）、共享房屋（代表有：途家、住百家、小猪短租、木鸟短租）、共享餐饮（代表有：我有饭、爱大厨、好厨师）、共享物流（代表：有人人快递、云鸟、云鸟配送、货车帮）、共享金融（代表有：淘宝众筹、京东众筹、苏宁众筹）、共享充电宝（代表有：小电科技、街电科技、来电）等几大领域展开了研究。
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有限合伙型私募基金的国有股转持|PE实务
　　境内股份有限公司首次公开发行股票并上市时，如有国有股东，则需按实际发行股份数量的10%将上市公司部分国有股转由全国社会保障基金理事会持有。实务中，不少有限合伙型PE基金含有国资成分，如何界定有限合伙企业是否为需要履行转持义务的国有股东，业内非常关注。近期颁布的《企业国有资产交易监督管理办法》对国有企业有了最新的界定，继而对含有国有成分的有限合伙型基金国有股转持事宜产生影响，本文将对该问题所涉的法律、实务进行重新梳理并作进一步的思考。
　　根据财政部、国资委、证监会、社保基金会于2009 年6 月19 日开始施行的《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》，国有股转持是指股份有限公司首次公开发行股票并上市时，按实际发行股份数量的10%，将上市公司部分国有股转由全国社会保障基金理事会持有。其中，国有股东是指经国有资产监督管理机构确认的国有股东，国有股是指国有股东持有的上市公司股份。一、国有股东认定及转持相关规定
　　截止本文发布之日，与国有股东认定及转持相关的规定主要包括：关于印发《上市公司国有股东标识管理暂行规定》的通知(国资发产权[号) (以下简称&108号文&)关于印发《国有单位受让上市公司股份管理暂行规定》的通知(国资发产权[号)(以下简称&109号文&)《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》(以下简称&19号令&)国资委有关负责人就出台上述108号文、109号文、19号令三个政策性文件答记者问(以下简称&答记者问&)关于施行《上市公司国有股东标识管理暂行规定》有关问题的函(国资厅产权[2008]80号)(以下简称&80号文&)关于印发《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》的通知(财企[2009]94号)(以下简称& 94号文&或&国有股转持实施办法&)关于豁免国有创业投资机构和国有创业投资引导基金国有股转持义务有关问题的通知(财企[号)(已失效)(以下简称&国有创投企业豁免的通知&)关于进一步明确金融企业国有股转持有关问题的通知(财金[2013]78号)(以下简称&78号文&)关于取消豁免国有创业投资机构和国有创业投资引导基金国有股转持义务审批事项后有关管理工作的通知(财资[2015]39号)(以下简称&取消豁免国有创投企业审批的通知&)《企业国有资产交易监督管理办法》(以下简称&32号令&)二、80号文下国有股东的认定标准在32号令出台之前，通常以108号文及80号文作为认定需履行转持义务国有股东的依据。80号文具体规定了4类持有上市公司股份并标注国有股东标识的情况：(1)政府机构、部门、事业单位、国有独资企业或出资人全部为国有独资企业的有限责任公司或股份有限公司;(2)上述单位或企业独家持股比例达到或超过50%的公司制企业，上述单位或企业合计持股比例达到或超过50%，且其中之一为第一大股东的公司制企业;(3)上述&(2)&中所述企业连续保持绝对控股关系的各级子公司;(4)以上所有单位或企业的所属单位或全资子公司。
　　根据上述规定，纯国资股东100%持股的公司，将被认定为国有股东;如果某一公司，其单一纯国资股东绝对控股(持股比例达到50%或以上)，将该公司被认定为国有股东;纯国资股东合计持有50%以上，且其中之一为单一大股东，则该公司亦被认定为国有股东。
　　需要讨论的是，按照80号文，上述第(2)项合计持股比例达到50%的主体是国有出资主体(即政府机构、部门、事业单位、国有独资企业或出资人全部为国有独资企业的有限责任公司或股份有限公司)。如某一公司，其若干名股东均为国有控股企业，合计持股比例达到50%且其中之一为单一大股东，是否应被认定国有股东? 仅从80号文字面理解，该等情形并未包括在上述第(2)项。但从国资监管角度，似乎将其界定为国有股东更为合理，否则将可以非常容易通过架设一层国有绝对控股公司(比如99.99%和0.01%的结构)，绕开80号文上述第(2)项之适用。
　　但我们注意到，78号文的口径和80号文的口径略有不同。78号文第一条规定&金融企业投资的企业首次公开发行股票并上市的，如果金融企业股权投资的资金为该金融企业设立的公司制(以下简称私募基金)，财政部门在确认国有股转持义务时，按照实质性原则，区分私募基金(含构成其资金来源的理财产品、信托计划等金融产品)的名义投资人和实际投资人。如私募基金的国有实际投资人持有比例合计超过50%，由私募基金(该比例合计达到100%)或其国有实际投资人(该比例超过50%但低于100%)按照《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》(财企[2009]94号)等相关规定，履行国有股转持义务&。
　　依据上文，对于金融企业设立的公司制私募基金，是按国有实际投资人持股比例做界定。如果公司制私募基金的国有实际投资人持有的比例合计超过50%，则私募基金或其国有实际投资人履行国有股转持义务。此处转持义务与是否合计超过50%挂钩，但未明确国有实际投资人中的其一必须为公司制的第一大股东，亦未对&国有实际投资人&做界定，是否包括国有控股公司尚待确认。
　　对于有限合伙型PE基金而言，如果其合伙人中有国资成分，是否参照上述标准来进行认定呢?有限合伙型PE基金中，含有国资成分的合伙人，单独或合计持有的合伙企业份额达到或超过50%，该有限合伙型PE基金是否会被认定为国有股东?怎样设置有限合伙型基金的架构，将有国资背景的LP出资比例控制在多少范围内，可以避免国有股划转?是众多PE基金管理人关心的问题。
　　80号文和78号文并未明确规定有限合伙企业是否适用上述判断标准。我们注意到，80文主要从国资比例角度出发界定是否为国有股东，一般而言，在公司法律架构下，除非有特别安排，控股通常意味着控制。和公司不同，在有限合伙型PE基金的法律架构下，出资比例和控制权并不对应。通常情形下，GP对有限合伙基金出资比例较低但有实际控制权，而LP对基金出资多，但不参与合伙事务执行。在此情况下，是否应按照80号文的思路，即从出资比例角度来认定有限合伙企业是否为国有股东，有不同观点。一种观点认为，80号文所明确规定的国有股东为&公司&而不包括有限合伙企业，因此无论有限合伙企业中国资出资比例的高低，有限合伙企业均不应被认定为国有股东。亦有观点认为，合伙企业应参照公司认定标准，按照80号文所述原则即国资持股比例来判断其是否为国有股东。同时亦有观点认为，不能单纯考虑国资出资比例，应考虑GP对合伙企业的控制权因素。三、有限合伙型PE基金国有股东认定的实例
　　通过检索相关上市公司招股说明书中公开披露的信息以及在全企信或者启信宝上的进一步信息查询，我们整理了部分具有国资比例较高的有限合伙型PE基金在IPO过程中可能涉及国有股东认定问题的案例。以下所列案例中，除联新基金外，其他几家有限合伙型PE基金均未被认定为需履行划转义务的国有股东，对于有限合伙型PE基金管理人在引入国资背景LP时的架构设计，有一定参考意义：
3.1 上海联新投资中心(有限合伙)(以下简称&联新基金&)
　　根据通源石油(300164)招股说明书披露，联新基金持有通源石油发行前15.41%股份。招股说明书显示，联新基金纯国资的合伙人包括上海联合投资有限公司和中国科学院国有资产经营有限责任公司，分别持有联新基金48.29%、19.32%的份额。联新基金的纯国资合伙人合计出资比例超过50%，且第一大出资人是纯国资合伙人。招股说明书显示，上海国有资产监督管理委员会沪国资委产权[2015]55号文《关于西安通源石油科技股份有限公司国有股权管理有关问题的批复》确认联新基金为国有股东。显然，本案例参照了80号文的认定标准，对于有限合伙企业，如政府机构、部门、事业单位、国有独资企业或出资人全部为国有独资企业的有限责任公司或股份有限公司合计出资比例达到或超过50%，且其中之一为第一大出资人的情形下，合伙企业将被认定为国有股东。
3.2 绵阳科技城产业投资基金(有限合伙)(以下简称&绵阳基金&)
　　根据渤海轮渡(603167)招股说明书披露，绵阳基金占渤海轮渡上市前32.94%的股份。招股说明书显示，在本次上市时，绵阳基金的认缴资本额为93.63亿元，共有38名出资人，主要为大型国有企业、上市公司等
　　根据我们本文撰写时通过全企信或者启信宝查询所得信息，上述绵阳基金LP中共有6名纯国资LP：全国社会保障基金理事会、中国邮政储蓄银行股份有限公司、中国建银投资有限责任公司、国开金融有限责任公司、英大国际控股集团有限公司。根据招股说明书披露上述LP的认缴出资金额，计算出上述6名纯国资LP各自认缴出资占绵阳基金总认缴出资额的比例分别为： 21.36%，10.68%， 5.34%，3.20%和3.20%。合计持股比例为43.78%，低于50%.。
　　除上述纯国资合伙人外，绵阳基金还有多个国有相对控股的LP，比如LP中信证券股份有限公司(以下简称&中信证券&)为国有相对控股公司。根据中信证券招股说明书披露的信息，A股发行后：中国国际信托投资公司 (后改名中国中信集团有限公司，此为全国资有限公司)持有中信证券31.75%的股份，为其最大的法人股，同时中信证券还有多个国资背景法人小股东。
　　渤海轮渡招股说明书中显示，绵阳基金未被认定为需要履行划转义务的国有股东。另外，根据盛运股份(300090)招股说明书，绵阳基金持有盛运机械上市前10.46%的股份;根据贝因美(002570)招股说明书，绵阳基金占贝因美上市前1.84%的股份;根据江河幕墙(601886)招股说明书，绵阳基金占江河创建上市前8.89%的股份，在上述公司申请IPO时，绵阳基金均未被认定为需要履行划转义务的国有股东。
3.3 弘毅投资产业一期基金(天津)(以下简称&弘毅一期基金&)
　　根据一心堂(002727)招股说明书，弘毅一期基金占发行前4.95%的股份。招股说明书显示，在本次上市时，弘毅一期基金的认缴资本额为50.26亿元，实缴资本额为4,848,051,029.19元，其合伙人信息如下：
　　招股说明书显示，弘毅一期基金的合伙人中纯国资LP包括：全国社保基金理事会(国务院直属事业单位)，中国科学院国有资产经营有限责任公司(国有独资公司)及国开金融有限责任公司(国有独资公司)。根据招股说明书披露上述LP的认缴出资金额，计算上述3名纯国资LP各自认缴出资占弘毅一期基金总认缴出资额的比例分别为： 39.79%，3.98%，5.97%，合计认缴出资额比例为49.74%，低于50%。计算上述3名纯国资LP各自实缴出资占弘毅一期基金总实缴出资额的比例分别为： 39.83%，3.98%，5.97%。合计实缴比例为49.78%，亦低于50%。
　　一心堂招股说明书中显示，弘毅一期基金未被认定为需要履行划转义务的国有股东。
3.4 北京君联睿智创业投资中心(有限合伙)(以下简称&君联睿智&)
　　根据一心堂(002727)招股说明书，君联睿智占发行前6.62%的股份。招股说明书显示，在本次上市时，君联睿智的认缴资本额为10亿元，实缴资本额为945,359,236.54元，其合伙人信息如下：
　　招股说明书显示，君联睿智纯国资的合伙人包括：全国社保基金理事会(国务院直属事业单位)，中国科学院国有资产经营有限责任公司及上海浦东科技投资有限公司(国有独资公司)。根据招股说明书披露上述LP的认缴出资金额，计算上述3名纯国资LP各自认缴出资占君联睿智总认缴出资额的比例分别为： 30%，30%，3%。合计认缴出资比例为63%，超过50%;计算上述3名纯国资LP各自实缴出资占君联睿智总实缴出资额的比例分别为： 30%，30%，3%，合计实缴出资比例为63%，亦超过50%。但君联睿智的第一大出资人为联想控股有限公司，而非前述纯国资LP。
　　如参照适用80号文，君联睿智不应被认定为国有股东。一心堂(002727)招股说明书显示，君联睿智并未被界定为需要划转义务的国有股东。另外，根据安洁科技(002635)招股说明书(2011年11月)，君联睿智占发行前9.24%的股份;根据安硕信息(300380)招股说明书(2014年1月)，君联睿智占发行前6%的股份，在上述公司申请IPO时，君联睿智均未被认定为需要履行划转义务的国有股东。
3.5 湖南新能源创业投资基金企业(有限合伙)(以下简称&新能源投资&)
　　根据开元仪器(300338)招股说明书，新能源投资持有开元仪器发行前少数股份(与另外四名机构投资人合计占发行前11.10%的股权)。招股说明书显示，在本次上市时，新能源投资的认缴资本额为2.54亿元，且均已实缴完毕，新能源投资合伙人信息如下：
　　招股说明书显示，新能源投资的纯国资合伙人包括：国投高科技投资有限公司(国家开发投资公司的全资子公司)，由省政府授权经营的湖南高新创业投资有限责任公司，株洲市国有资产投资控股集团有限公司(国有独资企业)及株洲高科集团有限公司(国有独资企业)。
　　根据招股说明书披露各合伙人认缴及实缴出资金额，计算出上述4名纯国资LP的出资比例分别为：国投高科技投资有限公司占比19.69%，湖南高新创业投资有限责任公司占比19.69%，株洲市国有资产投资控股集团有限公司占比5.91%，株洲高科集团有限公司占比5.91%。新能源投资的纯国资LP合计认缴出资比例为51.2%;但前述纯国资LP并非新能源投资的最大的出资人，新能源投资的最大出资人为湖南联创控股集团有限公司(占比20.08%)，并非国资企业。
　　如参照适用80号文，新能源投资亦不应被认定为国有股东。本项目中，开元仪器(300338)招股说明书显示，新能源投资并未被认定为需要履行划转义务的国有股东。四、32号令 vs 80号文
　　日，国务院国资委、财政部联合公布了32号令，即《企业国有资产交易监督管理办法》。 32号令第四条明确规定了国有及国有控股企业、国有实际控制企业的含义，现比较80号文与32号令的相关界定：
　　相比较80号文，32号令主要有如下变化：首先，32号令中使用&企业&替代80号文中的&公司制企业&，扩大了适用范围，将有限合伙企业亦纳入适用范围。
　　其次，32号令增加了第一大股东虽未绝对控股但能实际控制企业的情形。根据80号文，政府机构、部门、事业单位、国有独资企业或出资人全部为国有独资企业的有限责任公司或股份有限公司合计出资比例低于50%的，不被认定为国有股东。但根据32号令，即使政府部门、机构、事业单位、单一国有及国有控股企业直接或间接持股比例未超过50%，但如前述之一为第一大股东，且能通过股东协议、公司章程、董事会决议或者其他协议安排对企业进行实际控制的，亦被认定为国有企业。需要指出的是，32号令第(4)项合并计算持股比例时，提到了&国有及国有控股企业&，但第(2)项却未提及&国有控股企业&。对该条的理解和适用，还有待监管部门进一步解释。
　　按照上述原则，有限合伙型PE基金中，即使国资LP合计出资比例低于50%，但如其中某一国资LP人持有的合伙份额最多，且有证据表明其都能通过协议方式对有限合伙企业进行控制，则该有限企业亦有可能被认定为国有股东。
　　需要说明的是，32号令主要针对的是国有产权交易，并没有明确直接适用于拟拥有上市公司国有股划转时国有股东的认定。但我们倾向性认为32号令出台后，国有股转持时国有股东认定适用32号令的新原则的可能性较大。因32号令于近期才出台，在实际操作中还有很多具体细节还有待监管部门明确，我们将持续关注。五、有限合伙基金避免转持的方案设想基于80号文、32号令以及实务案例，有限合伙型PE基金，为避免履行转持义务，在引入含有国资背景的LP时，从谨慎角度出发，建议考虑如下：(1) 所有国资背景的投资人(包括政府部门、机构、事业单位、单一国有及国有控股企业)，其直接或间接持股比例不超过50%;且国有背景投资人无通过协议等相关方式对PE基金实施控制的安排;(2)基金单一最大投资人为非国资背景投资人(范围同上)。需要关注的是，如果单一最大投资人为合伙企业，考虑到相关监管部门有可能适用穿透原则(例如备案时穿透;部分地区政府创投引导基金对创投基金投资时，在认定单一最大投资人问题上对合伙企业亦采取穿透原则)，谨慎起见，如基金有LP是合伙企业，则建议穿透合伙企业LP的投资人来判断PE基金单一最大投资人是否为非国有背景投资人。此外，避免履行转持义务，国有创业投资机构或国有引导基金，还可根据第39号文申请豁免。94号文第六条亦规定转持义务存在&除国务院另有规定的&的豁免情形。国资背景PE基金，还可考虑根据该条申请豁免，当然获得该等豁免的现实难度比较大。
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