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短融、中票、公司债释义以及评级：宏源证券债券销售交易部
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··········
金融资产管理公司的运作对于金融体制改革，乃至整个市场经济
建设都至关重要。而资产证券化作为近几十年来国际金融领域最重要的
一种金融创新工具，是资产管理公司运作中的一项新手段。本文试图全
面介绍资产管理公司的运作过程，并进而探讨资产证券化在我国的现实
文章共分五个部分。第一部分阐述了资产管理公司产生的现实背
景;第二部分通过对国外资产管理公司运作方式的介绍，比较并分析了
各国的经验，进而得出一些启示;第三部分根据对国外经验的研究，结
合我国实际情况，从五个方面论述了我国资产管理公司运作过程中的原
则和步骤;第四部分分别阐述了资产证券化的结构、操作过程以及三种
基本形式，指出其在我国资产管理公司中所起到的重要作用，进一步阐
明资产证券化的现实意义;第五部分则具体分析了长城资产管理公司在
实际运作中遇到的问题，并提出了一些建议。
关键词:金融资产管理公司 资产证券化
TheoperationprocessofAssetManagementCorporationis
ofgreatimportancebothinthefinancialreformandinthe
constructionofmarkeconomy.AssetSecuritization,oneofthe
mostimportantfinancialinnovationsintheinternationalfinance
fieldinrecentseveraldecades,isanew tasktoAsset
ManagementCorporation.Thisthesistry tointroducethe
operationprocessofAssetManagementCorporationandbased
thebackgroundinformation,todiscusstherealisticsignificance
ofAssetSecuritizationinChina.
Therearefivepartsinthisthesis.Thefirstpartexpressesthe
realisticbackgroundofAssetManagementCorporation.The
second part introducesthe operation processofAsset
ManagementCorporationsinwestcountries,andcomparesthe
advantagesofA
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　　一、投资者市场交易评级结果统计　　
　　本周二级市场上符合投资者市场交易评级 标准的中票样本数共有986期，一级市 场上 符合 投资者市场交易评级 标准的 中票样本数共有15期，本周投资者市场交易评级统计样本总数为1001期。
　　经过对上述样本的和评估，二级市场投资者交易与传统无 经过对上述样本的分析和评估，二级市场投资者交易与传统无 经过对上述样本的分析和评估，二级市场投资者交易与传统无 经过对上述样本的分析和评估，二级市场投资者交易与传统无 经过对上述样本的分析和评估，二级市场投资者交易与传统无 经过对上述样本的分析和评估，二级市场投资者交易与传统无 经过对上述样本的分析和评估，二级市场投资者交易与传统无 经过对上述样本的分析和评估，二级市场投资者交易与传统无 差异的期数为 462期，占总样本量的比 为 46.9%；差异在 1个子级之内（含 0，+1和 -1）的期数为 783期，占 79.5%；差异在 2个或以上子级的期数为 200期，占比 为 20.5%， 其中 有 12 期为投资者交易评 级高于传统，其余全部低级。
　　按评级机构统计， 本周二市场上按评级机构统计， 本周二市场上按评级机构统计， 本周二市场上除样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 样本量较少的东方金诚 外， 联合 资信 所评 债券的投资者市场交易评级与传统差异在 1个子级 之内（含 0，+1和-1，下同 ） 的比例最高 ，为 86.5%。由于本统计期仅为一周，部分债券交易较集中样代表性会存在一定的偏差，因此上述统计结果不能很好地反映评级机构的表现。
　　一级市场上，本周 所发 15期中期票据 的投资者市场交易评 级与传统评差异在 1个子级之内（含 0，+1和-1）的期数 为 13期，占比 为 86.7%；另有投资者市场交易评 级 低于传统评2 个子级 的中期票据 2期。
　　二、建议适当关注的债券
　　从投资者市场交易评级结果来看，本周二上有 25只存续债券需要适当关注 （见表 3）， 一级市场 有 2只值得关注 的债券 （见 表 4）。
　　从本期应关注的债券级别分布看，有 15只债券的信用等级为 AAA，7只为 AA+， 4只为 AA，1只为 AA-，AAA级债券在应关注中的占比最高。
　　从本期应关注的债券发行人 所属业看，周从本期应关注的债券发行人 所属业看，周从本期应关注的债券发行人 所属业看，周主要 涉及煤炭 、钢铁 、金 属 非金等目前景气度较低迷的行业 ，其中 有 4家发行人 为城投类企业 2。投资者与评 级机构对于上述类型企业或行的风险认识可能存在差异。
　　投资者市场交易评级与传统存在较大差别的详细情况见附件 1，差异为 0和 1、-1的未列表；有关投资者市场交易评级方法见附件 2。
&&&查看详细，&
（责任编辑：陶海玲 HF003）
04/20 17:0204/21 05:4804/20 06:1104/18 14:2604/18 09:1504/16 17:5504/15 17:0704/15 14:35
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　　一、投资者市场交易评级结果统计
　　本周二级市场上符合投资者市场交易评级标准的中票样本数共有588期；一级市场上符合投资者市场交易评级标准的中票样本数共有16期；本周投资者市场交易评级统计样本总数为604期[ 统计样本不包括传统评级在A级以下的中票、集合中票、可续期中票和铁路总公司发行的中票。]。
　　经过对上述样本的分析和评估，二级市场上，投资者市场交易评级与传统评级无差异的期数为232期，占总样本量的比为39.5%；差异在1个子级之内（含0，+1和-1）的期数为458期，占77.9%；差异在2个或以上子级的期数为130期，占比22.1%，全部为投资者交易评级低于传统评级。
　　按评级机构统计，本周二级市场上，新世纪所评的投资者市场交易评级与传统评级的差异在1个子级之内比例最高，为84.9%。由于本统计期仅为一周，部分债券交易较集中，统计样本代表性会存在一定的偏差，因此上述统计结果不一定能很好地反映评级机构的表现。
　　表1 本周二级市场投资者市场交易评级与传统评级的差异汇总表
　　注：投资者市场交易评级较传统评级低n个子级以-n表示，反之以+n表示，0表示两者结果一致，以下同。
　　资料来源：Wind、中国债券信息网、联合资信整理
　　一级市场上，16期中期票据样本中投资者市场交易评级与传统评级差异在1个子级之内（含0，+1和-1）的有13期，占比81.3%；差异在2个或以上子级的期数为3期，占比18.7%，全部为投资者交易评级低于传统评级
　　表2 本周一级市场投资者市场交易评级与传统评级的差异汇总表
　　资料来源：Wind、中国债券信息网、联合资信整理
　　二、建议适当关注的债券
　　从评级结果来看，本周二级市场上有13只存续债券值得适当关注（见表3），一级市场上有3只值得关注的新发债券。
　　从本期应关注的债券的级别分布看，有7只债券的信用等级为AAA，5只为AA+，4只为AA，AAA级债券在应关注债券中的占比较高。
　　从本期应关注的债券的发行人所属行业看，发行人主要涉及公路与铁路、煤炭和钢铁相关行业，其中有3家发行人为城投类企业[ 城投类企业分类标准来源于Wind资讯。]。投资者与评级机构对于上述类型企业或行业的风险认识可能存在差异。
　　投资者交易评级与传统评级存在较大差别的详细情况见附件1，差异为0和1、-1的未列表；有关投资者市场交易评级的方法见附件2。
　　表3 本周二级市场应予以关注的债券汇总表
　　资料来源：Wind、中国债券信息网、联合资信整理
　　表4 本周一级市场应予以关注的债券汇总表
　　资料来源：Wind、中国债券信息网、联合资信整理
　　附件2：
　　投资者市场交易评级方法简介
　　投资者市场交易评级是一种利用市场信息进行评级的方法，在市场有效率（交易价格反映各种信息）的假设下，可以在一定程度上代表市场对该债券的评价，可以为投资者提供另外视角的评级结果，同时其具有良好的时效性。目前我国的评级市场上存在级别虚高的情况，开展投资者市场交易评级可以帮助投资者更好地发现那些级别虚高的债券，为投资者提供更多的信息；也可以帮助投资者寻找一些被市场所低估的债券进行投资。
　　投资者市场交易评级的评级结果也可以用来对传统评级进行补充、验证，可以帮助评级机构及时发现问题并进行预警，可以提示评级机构进行必要的跟踪和反思，提高传统评级的及时性和准确性。经过一定时期的投资者市场交易评级，其统计结果在某种意义上可以反映投资者对评级机构评级质量的综合评价，是一种重要的对传统评级的检验方法。
　　联合资信的投资者市场交易评级方法主要采用中央结算公司每日公布的各等级债券二级市场收益率曲线作为基准收益率曲线，计算基准信用利差，再通过基准利差的几何平均数确定相邻两个级别债券的基准信用利差边界线，将某只债券的信用利差与之比较，得到该债券的投资者市场交易评级。若投资者市场交易评级较传统评级低n个子级，则以-n表示，反之以+n表示，0表示两者结果一致。例如，若某只债券的传统评级为AA+级，而投资者市场交易评级较传统评级低2个子级，两者的差异以-2表示。
　　目前，联合资信的中票投资者市场交易评级周报以日为时间单位，汇总二级市场发生交易的和本周新发行的中期票据的投资者市场交易评级。对于二级市场交易的债券，考虑短期流动性和回售选择权等影响，我们剔除了可续期中票，只选取剩余期限大于1年（含）且日交易量不小于1000万的固定利率（含累进利率）的中票作为样本。若某只债券在单日有多次交易，仅记为1期样本，且以收盘时的到期收益率来评定其投资者市场交易评级；若某只债券在本周多日都有交易，则会记为多期样本。对于新发行的债券，只选取采用固定利率（含累进利率）发行的债券，并以发行利率进行评定。此外，由于受到中央结算公司公布的市场收益率曲线期限和级别的限制，某些剩余期限较长且级别较低的债券没有对应的基准收益率，无法进行投资者市场交易评级，我们在样本中剔除此类债券。
　　在计算总样本中含有选择权中票的剩余期限时，我们将分两种情况考虑。以某发行期限为“3+2”的中票为例，若该债券已经发行或存续了1.3年，则剩余期限为3-1.3=1.7年；若该债券已经发行或存续了3.5年，则剩余期限为3+2-3.5=1.5年。
　　对于每周新发行的债券，若投资者市场交易评级较传统的债项评级低2个或以上级别，则建议投资者适当关注。
　　对于二级市场交易的债券，若投资者市场交易评级与传统债项评级的差异在2个或以上级别且一周内出现3次以上（含），或者单次差异达到4个级别以上（含），则建议投资者对该债券适当关注。
相差子级（次）
14山煤MTN001*
山西煤炭进出口集团有限公司
贸易公司与工业品经销商
12甘公投MTN3
甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司
公路与铁路
13甘公投MTN1
15邯郸矿业MTN002
冀中能源邯郸矿业集团有限公司
12湘高速MTN2
湖南省高速公路建设开发总公司
公路与铁路
15阳泉MTN001
阳泉煤业（集团）有限责任公司
煤炭与消费用燃料
13西王MTN1
西王集团有限公司
食品加工与肉类
13西王MTN2
15西王MTN001
12川煤炭MTN1
四川省煤炭产业集团有限责任公司
煤炭与消费用燃料
15云煤化MTN001
云南煤化工集团有限公司
煤炭与消费用燃料
14赣钨业MTN001
江西稀有金属钨业控股集团有限公司
金属非金属
12方正MTN1
北大方正集团有限公司
12闽高速MTN1
福建省高速公路有限责任公司
公路与铁路
14粤铁建MTN001
广东省铁路建设投资集团有限公司
贸易公司与工业品经销商
12穗地铁MTN1
广州地铁集团有限公司
公路与铁路
13粤城建MTN1
广州市城市建设投资集团有限公司
多领域控股
11电网MTN2
国家电网公司
11河钢MTN3
河北钢铁集团有限公司
11华侨城MTN2
华侨城集团公司
酒店、度假村与豪华游轮
12青国投MTN2
青海省国有资产投资管理有限公司
多领域控股
13山钢MTN1
山东钢铁集团有限公司
13山钢MTN2
13山钢MTN003
15晋焦煤MTN003
山西焦煤集团有限责任公司
煤炭与消费用燃料
14晋煤MTN001
山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司
煤炭与消费用燃料
14陕延油MTN003
陕西延长石油（集团）有限责任公司
综合性石油天然气
11首钢MTN1
首钢总公司
11太钢MTN3
太原钢铁（集团）有限公司
11新汶矿MTN1
新汶矿业集团有限责任公司
煤炭与消费用燃料
11阳煤MTN3
阳泉煤业（集团）有限责任公司
煤炭与消费用燃料
14浙铁投MTN001
浙江省铁路投资集团有限公司
公路与铁路
10中建MTN1
中国建筑股份有限公司
建筑与工程
14中铝业MTN001
中国铝业公司
15中铝MTN001
中国铝业股份有限公司
11平煤化MTN2
中国平煤神马能源化工集团有限责任公司
煤炭与消费用燃料
15水电物资MTN001
中国水利电力物资有限公司
11中煤MTN1
中国中煤能源股份有限公司
煤炭与消费用燃料
13粤温氏MTN002
广东温氏食品集团股份有限公司
食品加工与肉类
13海亮MTN001
海亮集团有限公司
贸易公司与工业品经销商
14海亮MTN002
14红狮MTN001
红狮控股集团有限公司
12湖交投MTN2
湖州市交通投资集团有限公司
14淮北矿业MTN002
淮北矿业股份有限公司
煤炭与消费用燃料
14淮北矿业MTN003
14南山集MTN001
南山集团有限公司
15蒙矿集MTN001
内蒙古矿业（集团）有限责任公司
金属非金属
12三一MTN1
三一集团有限公司
建筑机械与重型卡车
13鲁宏桥MTN1
山东宏桥新型材料有限公司
14阳煤化工MTN001
山西阳煤化工投资有限责任公司
化肥与农用化工
13并龙城MTN001
太原市龙城发展投资有限公司
建筑与工程
12锡新区MTN2
无锡市新区发展集团有限公司
房地产开发
12云冶MTN2
云南冶金集团股份有限公司
12镇城建MTN2
镇江城市建设产业集团有限公司
建筑与工程
14宁宝塔MTN001
宝塔石化集团有限公司
石油与天然气的炼制和销售
14宁宝塔MTN002
15机床MTN001
大连机床集团有限责任公司
13东特钢MTN1
东北特殊钢集团有限责任公司
14神火MTN002
河南神火煤电股份有限公司
14富兴MTN002
湖南富兴集团有限公司
多领域控股
14富兴MTN003
13华西MTN001
江苏华西集团公司
14华西MTN001
14精功MTN001
精功集团有限公司
14开元旅业MTN001
开元旅业集团有限公司
酒店、度假村与豪华游轮
15岚桥MTN001
岚桥集团有限公司
石油与天然气的炼制和销售
15宝丰能源MTN001
宁夏宝丰能源集团股份有限公司
煤炭与消费用燃料
15青岛海湾MTN001
青岛海湾集团有限公司
14双马水泥MTN001
四川双马水泥股份有限公司
15万达MTN002
万达集团股份有限公司
15万达MTN003
15新奥生态MTN001
新奥生态控股股份有限公司
化肥与农用化工
15广汇集团MTN002
新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司
14阳泰实业MTN001
阳城县阳泰集团实业有限公司
煤炭与消费用燃料
14亿利集MTN002
亿利资源集团有限公司
15亿利集MTN001
15亿利集MTN002
14远东MTN001
远东控股集团有限公司
电气部件与设备
11恒逸MTN1
浙江恒逸集团有限公司
13恒逸MTN1
13荣盛MTN1
浙江荣盛控股集团有限公司
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