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地方债置换
3月12日，财政部发文确认置换1万亿地方债，置换债券由地方政府自发自还，并且必须用于今年到期的债务。财政部有关负责人表示，1万亿元的总债券额度占2015年到期政府债务的53.8%。
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中国有个举国体制，这个体制的背后就是中央财政一盘棋以此框架看地方债务…
有关地方政府债务问题的消息，让人有雾里看花的感觉。 地方财政不透明恐怕…
地方债置换引发5大问题
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很愤怒刚学习不久，没法学啊要考试了，急死我了这次就不告诉你们老板了，限你们赶紧弄好算了，麻木了什么是地方债务置换债务置换大约在同一时间购买和销售，有效迅速地使用旧债券换得一套新的债券。它也是政府为解决财政危机使用的一种延长国债到期支付时间的方法，通过发行新的债券来换回之前国家债券持有者手中的即将到期的老债券，一般来说，新债券期限更长，收益更高。债务置换又称为债券置换或者债权置换。多种原因可导致投资者或债权人可能会同意进行债务置换。在一种债务到期时间之前置换极有可能出现偿还违约的债卷是债务置换行为较为常见的动机之一。通常情况下，换得的债券低于预期的执行额度，甚至可能出现亏损出售。该债券的出售到导致原债卷持有人所需缴纳的税务款项注销，并提供一定的对等或不对等额度以购买其他相似价值的债券，新债券一般附带较强力的信誉承诺。绝大多数情况下，所换得的新债券无法达到之前较为相等的价值，所以不会对预计利润为保底而设立强制解除措施，该手段有助于保持投资组合稳定性和债卷的整体价值。新债券的销售会产生新的税收，作为保存债权人利益的最后手段，完成债务置换所得到的新债卷将附带更高的收益，并设立更长久的偿还时间以预计资产收购的结果。[1]2希腊债务置换计划编辑面对即将到期的大批国债，希腊政府日宣布，私营部门债权人需要在3月8日周四晚间之前决定是否接受将其所持希腊国债减记53.5%置换成新债的协议，如果接受债券置换的希腊债权人比例达到90%，该方案就能以自愿的名义继续推进;如果比例为75%-90%，该方案还是能够继续推进，但希腊将不得不通过集体行动条款(CAC)来迫使反对者也接受置换方案;如果到时参与债券置换计划的债权人比例低于67%，则希腊本月可能出现无序违约。如果到时未能有足够的私营部门债权人参与债务置换，不论希腊是启动集体行动条款还是违约，市场情绪都将遭到重挫。即是要求债权人放弃一部分收益来用新的债务换取他们手中的现有的即将到期的债务，从而使欧洲央行的700亿欧元救援基金有足够的时间到位，以避免欧盟成员国主权债务的无序违约。考虑到4月份万亿以上的流动性缺口，一次50BP的降准释放的流动性不足以改变资金面紧张的压力，我们认为财政部要求更多债务置换的压力可能会逼着央行货币宽松的力度更大一些。债务置换压力会让央行加大宽松力度　　楼部长在博鳌亚洲论坛提到：“我们正在跟全国人大做沟通，今年适当的时候在看各地1万亿要发债，发出去，看他会不会发?要看发债的情况。我们有准备有可能再一步替换。”简而言之，楼继伟部长的意思是债务置换规模可能不止是1万亿。对于饱受供给冲击煎熬的利率债，这无疑是一晴天霹雳。 其实也可以理解，简单计算一下就知道1万亿规模的债务置换对于今年到期债务来说其实只是杯水车薪。根据2013年6月审计署全国政府性债务审计结果，2015年政府负有偿还责任的债务为、政府负有担保责任的债务和政府可能承担一定救助责任的债务到期规模约2.8万亿，1万亿债务置换肯定不够，甚至都不够覆盖政府负有偿还责任的债务1.8万亿这部分。当然，还不止于此，1万亿债务置换还未考虑：1)未被审计署纳入的平台债。根据信托业协会数据，2013年6月底，基础产业的信托融资余额约2.4 万亿，但审计署口径仅为1.4万亿;2013年6月底，万得口径的城投债余额约6.9万亿，但审计署口径仅为2.3万亿。2)未考虑2013年下半年至今新增的短期限地方债务。3)未考虑2015年以后到期的地方政府债务。我们简单匡算下今年地方政府债务到期量到底有多少。扩宽审计署债务计算口径，按WIND城投债和信托口径计算，2013年6月地方政府债务余额约为20万亿左右。按照同样的到期债务分布，2015年真实到期债务规模约为4万亿左右。考虑到财政收入和土地出让收入双放缓，我们预计地方政府债务置换规模至少要达到2万亿。对于债务置换的钱从哪来的问题，楼部长表示：“中国目前情况下金融机构购买还是大头，另外金融机构和证券公司承销，像其他的购买主体，包括个人也可能有一定的比例。”这似乎表明，央行[微博]QE购债的预期渐行渐远。供给压力加放松预期的弱化就直接导演了利率债的大幅度调整，主要原因有四：1)“类利率债”供给加速上升。2015年中央财政赤字给的是1.12万亿，比去年多1700亿，对应的国债供给要比去年多1600亿-1800亿左右。地方债有5000亿一般地方债和1000亿专项债，此外1万亿置换债也具备类利率债属性，而去年自发自还的地方债仅4000亿。这意味着2015年类利率债供给规模比2014年要高出近1.4万亿。2)商业银行资产负债表结构的改变。如果由银行购买置换债，比如商业银行A直接动用超储购买用于置换商业银行B对城投贷款的债券。对整体商业银行来说，表现为超储不变，仅资产结构改变，由高息短期贷款变为低息长期的债券。对银行来说，意味着利润收窄，为完成全年利润考核，资产配置必须去寻找高收益资产，导致利率债被抛售。3)4月流动性压力巨大。一方面是债务集中在4月到期对银行超储的消耗，批量IPO发行常态化;另一方面又是接近零增长的外汇占款、预计4000亿回笼财政存款和2000亿存款准备金补缴的压力。流动性缺口按最乐观估算也在1万亿以上，二者均对资金面构成紧约束。4)信贷投放超预期回升。大量债务到期在债券市场上反映的是债券供给增加，在实体层面上反映的则是新增人民币(6.2, 0.07%)贷款高速增长。实际上从去年11月份起，每月新增人民币贷款规模都在万亿以上。信用派生加快消耗了超储。但我们认为长端收益率到了这个位置(10年期国债3.6%和10年期国开债4.1%)，完全可以越跌越买，主要判断依据取决于三点：1)目前看，还没有明确的经济下行趋势减缓的信号，利率上升肯定是实体经济无法承受之重。即使稳增长改变经济下行趋势，也得宽货币。2)债务置换真导致资金面紧张，是不利于发行人(地方政府)实现低成本债务融资置换的。那么，债务置换高息贷款的意义何在?3)从大的经济运行周期来看，考虑到房地产长期下行和环境约束，重工业去产能的趋势势不可挡。产能扩张是借钱的过程，而产能去化则是债务消失和还钱的过程。考虑到4月份万亿以上的流动性缺口，一次50BP的降准释放的流动性不足以改变资金面紧张的压力，我们认为财政部要求更多债务置换的压力可能会逼着央行货币宽松的力度更大一些。
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地方债置换是什么意思及其提出的背景与意义
　　地方债置换是什么意思？随着全球经济深度调整和我国发展进入新常态，今年以来地方主要经济指标增幅回落，财政收入增速放缓，完成全年经济社会发展主要目标面临一定困难。对于这样的常态经济，政府似乎早已有所觉察与预见，所以从年初到现在，各级政府一直在为调结构与稳增长不断努力。
　　早在一个多月之前，财政部曾发文确认置换1万亿地方债，置换债券由地方政府自发自还，并且必须用于今年到期的债务。财政部有关负责人表示，1万亿元的总债券额度占2015年到期政府债务的53.8%。
　　对此市场分析认为，以借新还旧的方式置换高息有助于降低银行杠杆率，缓解此前银行对地方债坏账忧虑。对地方政府而言，将政府负有偿还责任的存量债逐步消化，也可使地方腾挪出一部分资金，支持实体经济发展。
　　地方债置换提出的背景
　　统计显示，审计署口径的2015年政府债务到期规模约2.8万亿元，按口径测算的地方政府到期量约为3.8万亿元至4万亿元，而二季度也正是债务到期高峰。
　　面对如此大规模到期债务，国家要求地方政府要多渠道筹集资金，按时偿还到期债务。3月12日，财政部发文确认置换1万亿地方债，置换债券由地方政府自发自还，并且必须用于今年到期的债务。财政部有关负责人表示，1万亿元的总债券额度占2015年到期政府债务的53.8%。
　　政府要求要合理设置过渡期，过渡期内允许在建项目在批准的限额内通过解决部分后续融资，避免资金链断裂，防范财政金融风险。对甄别后纳入预算管理的地方存量债务允许逐步置换，以降低利息负担，优化期限结构，腾出更多资金用于重点项目建设。
　　从财政部的表态来看，地方债务置换计划的方式，是在财政部甄别存量债务的基础上，把原来融资平台代表政府的、银行贷款，期限短、利率高的债务置换成低成本、期限长的债务。存量债务中属于政府直接债务的部分，将从短期、高息中解脱出来，变成长期、低成本的政府直接债务。
　　庞大的还款压力，要么地方政府通过扩大预算内和预算外收入来偿还，要么通过再融资来偿还。
　　地方债置换的意义
　　分析认为，在这种局面下，财政部出台万亿地方债务置换计划，既是给地方政府解决债务危机救急，也是从长远来看释放债务危机风险。同时，通过新增地方债额度，规范了地方政府举债的方式，堵住了许多后门权钱交易的漏洞，降低了系统运行的摩擦和市场失灵的现象，符合本届政府改革的大趋势。
　　对银行而言，相当于一大块短期高息的资产在逐渐转换为长期低息的资产，本质上风险没有太大变化，收益却下降不少。对经济整体而言，提高了资金配置的有效性，减少了许多融资中间成本。
　　对政府和金融体系而言，降低了寻租的可能性，也有利于反腐。对于这样的政策，相关研究人员表示，希望媒体和各位专家不要用&QE&或者&放水&这样的情绪化语言去评判，更不要人云亦云，以免造成许多好政策被舆论误读最终不能实施的尴尬局面。
　　地方债置换计划最新进展
　　4月23日，原定首个发行省级地方债的江苏省未能如期发行。实际上，除了江苏外，天津、重庆、安徽、贵州等地也在积极筹备置换债券发行工作。但是，近期多个地方政府债券发行均出现延迟，主要是因为上万亿规模的低利率、低流动性政府债难获投资者青睐，作为承销商的商业银行和地方政府展开的&利率拉锯战&全面升级。
　　基于上述背景，财政部于4月28日发文敦促地方政府加速财税改革，圈画了深化财税体制改革路线图和时间表，并且要求加快发行地方债。
　　《意见》明确提出：加快地方政府债券发行和安排。合理掌握债券发行时间，抓紧做好债券发行工作。加大对保障改善民生和经济结构调整的支持力度，根据国务院确定的重点方面，优先用于保障性安居工程建设、普通公路建设发展、城市地下管网建设改造等重大公益性项目支出，科学合理遴选项目，抓紧安排支出。根据项目实施进度，按照规定合理调度国库库款，及时做好库款垫付和资金回补国库手续，保障项目融资需求和财政资金安全。
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