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神秘PE大起底：九鼎危中转型
7月末，九鼎投资合伙人禹勃带领医药团队集体“私奔”，将沉寂了一段时间的九鼎投资，再次推上风口浪尖。
这一事件广为业内关注，固然是因为禹勃身份使然，其曾在国家医药局工作过，并曾做到海虹集团助理总裁；更因为自成立以来，九鼎投资“70后组合”团队凌厉、凶悍的打法，令众多“50后”、“60后”主导的PE机构心生怨畏。
于是，九鼎投资甚至成为业内人士在接受媒体采访时每每爆料的对象，反复被同行唱衰，九鼎投资俨然“PE公敌”。但无数腹诽背后，不少PE业内人士又对九鼎医药持保留意见。
作为最受争议的PE之一，九鼎给外界的印象还有“神秘”。
那么，这只过往几年一直向前冲的草根PE，在当下大环境调整之下，究竟做得怎样？又面临哪些具体问题？一贯“看多”的勇猛策略之下，导致了哪些累积的问题？IPO受阻又将如何影响这家PE的现金流？
几位合伙人开始的所谓转型，是否行得通？九鼎内部的合伙人股权的结构又将产生怎样的变化？本报记者就此问题独家专访吴刚、康清山等合伙人。
这两年来，九鼎的急速转变：员工数量大幅减少；募资金额、投资项目急剧减少，九鼎今年上半年人民币基金募集了10亿元，投出约10个项目——九鼎从一家“无处不在抢项目”的PE机构，变得如此谨慎。
九鼎曾被广泛认为颇具“狼性”，而今日，“群狼”突然变得“温和”：他们一致承认，前两年对今日形势的判断过于乐观。合伙人蔡蕾更是公开发言：PE机构将回归常态，PE与VC机构的业务都将按照国际惯例进行发展。
对于两年前的判断失误，九鼎的合伙人们不约而同添上类似的注解：能生存下来的基金（物种），不是最强的，也不是最聪明的，而是最能适应环境的。
医药之后再无专项基金
康清山则确定地告诉记者，跟禹勃一起出走的有5、6个人。可以说，九鼎医药团队中的“协助开发”团队，几乎都随着禹勃出走。
一切始于7月21日，禹勃将自己的个人微博认证，从“九鼎投资合伙人”，改为“依托金融平台-专注医药医疗资产投资管理”。
随后，一条署名为“吴剑涛”的微信，在PE人士的手机中间迅速传播，内容为：“在原九鼎投资医药基金带头合伙人禹勃的率领下，我们整个团队已经离开九鼎，现在与中国最大的信托公司中融信托合作成立‘中融健康资本管理公司’……”
这一消息几乎是一两天之内传遍业内。但九鼎的一位合伙人仍不以为然，私下表态：“很大的事么？只占医药团队六分之一的人。医药只是六个行业之一。投资只是公司业务环节六分之一。”
康清山则确定地告诉记者，跟禹勃一起出走的有五六个人。可以说，九鼎医药团队中的“协助开发”团队，几乎都随着禹勃出走。
吴刚介绍了九鼎的“募投管退”流程。合伙人黄晓捷主管募资和PE财富中心；九鼎地方（指北京总部以外的地方）团队的人员，则兼具在地方募资和开发项目的职能，所谓开发项目即寻找合适的投资标的；由于地方开发人员的专业性不够强，所以要与目标企业进行相对深入的沟通时，协助开发人员登场——除了专业性极强的医疗团队，有专门的协助开发团队外，九鼎内部其他投资行业没有专门的协助开发团队，有需要时由投资团队的兼任；蔡蕾管理投资团队，手下有不同的人去对项目研究、尽调、谈判交易价格和条件；谈好后拿回投资决策委员会，吴刚自己负责风控；签好协议后将企业移交给合伙人覃正宇负责的投后管理团队。
在这样一条流水线上，即便身为九鼎投资合伙人、九鼎医药基金合伙人，但禹勃担任的角色并非不可替代。
吴刚告诉记者，禹勃在九鼎管理公司中，持有2%的股份。如果一个项目成功退出并且获利，那么开发团队和协助开发团队分别可以获得利润的2%和1%。有的项目是禹勃或其团队开发、协助开发，则可获得3%的利润。
这一激励在PE行业属颇高的水平，因为一只PE基金，其基金管理者往往得达到一定要求，才能在基金到期后，与基金出资人就整只基金赚的利润二八分成。一只PE基金不是投的所有项目都赚钱，所以2%的分成比例，一般来说高于基金管理公司分成的十分之一。
综上可知，禹勃在九鼎，有着高职位、高收入，却属于一个特殊的建制。他在九鼎医药团队的知名度最高，但他并不能算九鼎医药基金的负责人。
康清山并不讳言，禹勃去年就考虑过离开。
吴刚还想到，禹勃去年曾打算在九鼎旗下成立一只“医药并购基金”。“我们觉得和我们现有的基金有利益冲突。就否决了这个议案。我们本来的基金就有一定的额度可以做并购基金，而且我们医药基金还没有投完。”
当被问到，是否能够等目前的九鼎医药基金投资完成后，再成立一个“九鼎医药并购基金”，吴刚表示，“我们刚募集完一只3亿美元的美元基金，LP建议我们不会再弄这些专业性基金了，因为那个美元基金会投医药项目，也会投并购项目。我们觉得这个建议是对的。”
吴刚继而表示：“我们不做对某一个行业的基金。当然对行业还要进一步专业化，但是专门基金投某一个行业这个事，这个我们就不做了。原则上还是管综合型基金。”吴刚补充，目前其他的专业基金大多投资完了，只剩医药基金还有点钱。
记者曾就此事致电禹勃，他表示不接受采访，一切以康清山的说法为准。
搅局者的回归
有PE人士曾私下告诉记者，有九鼎的LP出资人不满于回报，对公司某些普通合伙人“连环夺命call”。
此前，旗下多行业基金、多子基金，一直是九鼎的主要策略。2009年，九鼎募集了第一只医药基金，随后有第二只医药基金、九鼎矿业基金；一度计划成立“九鼎消费基金”；并较早就出海募集了规模为1.2亿美元的美元基金。
而其他子基金更是数不胜数。据投中集团统计，截止到发稿时，九鼎投资已经IPO的公司共有13个，包括一家在香港上市的中盛资源（02623.HK）。这13个公司背后，共有十余只不同的基金（都在九鼎旗下）投资。（见26版图表）
这其中，不乏为一个主要LP（PE出资人）定向成立的基金。如2009年初成立的厦门宝嘉九鼎投资管理中心，规模仅为2000万元人民币，宝嘉（厦门）贸易有限公司出资1980万元；再比如，北京立德九鼎投资中心成立于2010年，规模为1亿元，其中自然人徐春林出资9500万元。
九鼎投资星罗棋布的子基金背后，折射出的是九鼎募资的艰难。九鼎成立于2007年，兴起于2010年，2011年因其风格独特、颇具狼性，而被业内热议。九鼎成立之初，其合伙人团队平均不到30岁，除了吴刚、魏先锋曾在中国证监会，黄晓捷曾在中国人民银行供职外，其他人的过往资历和背景，在PE行业里不算突出。
九鼎成立之初，一度只一次性收3%的管理费，而行业通行做法——每年收2%的管理费；随后九鼎的部分基金，虽然是每年收2%的管理费，却不是按照LP承诺金额的2%为标准收费（PE基金LP往往分几期实际出资，比如宣布成立规模10亿的基金，往往是指所有LP承诺一共出资10亿）。
吴刚告诉记者，九鼎从2010年底、2011年开始，管理费的收费标准为：基金的投资期，管理费为承诺金额的2%；基金的退出期，则按照未退出本金额的2%的标准收管理费。
而早在2010年，九鼎旗下的北京夏启九鼎投资中心就曾遭遇严重的LP承诺出资不到位问题，而这一问题要到2012年才在全行业变成普遍现象。公开信息显示，当时成立两年的夏启九鼎，规模从5亿元缩减到3亿元；此后，也出现过几次其他LP转让自己的投资份额。
九鼎一度被传管理资金超过200亿元人民币；也就是说，在列出来的清单之外，还有九鼎管理的其他基金，目前尚未有投资项目通过IPO退出。
有PE人士曾私下告诉记者，有九鼎的LP出资人不满于回报，对公司某些普通合伙人“连环夺命call”。
对此，九鼎人士不愿正面提及跟LP的纠纷，只是说：“在IPO暂停情形下，IPO方式的退出时间比原来预计的时间要长这是一个客观事实，与LP沟通确实很重要，需要LP理解和降低对退出时间的预期。”
而这种多个基金并存，连九鼎内部人士都不知道公司到底管理了多少只基金的方式，将逐步消失。
据康清山透露，2013年上半年，九鼎共募集了两只基金：一为规模10亿的人民币基金；另外则是规模为3亿美元的美元基金。以后，九鼎不会像之前那样去募集诸多小基金。
蔡蕾认为，“中国PE与VC机构的业务都将回归到按照国际惯例进行发展。正如欧美PE行业经过几十年演变，最终呈现两类机构：一类搞并购；一类搞VC。太阳底下没有新鲜事，中国未来的PE行业也将如此。”
九鼎内部的共识是：“上市前参股投资虽然有永久性下滑的趋势，但是在5-10年的时间内，仍然有相当的市场空间和机会，只是在投资机构的业务占比中会逐渐下降。”
对此，他们的对策是，一改从前更侧重PE资本的金融属性，变为更侧重产业资本属性。所以，九鼎虽不再做专门的行业基金，但会更重视专业化分工。
而严格区分PE与VC投资，专注于投资某几个特定行业，更接近产业资本的逻辑而不是冲刺pre-IPO项目，为避免利益冲突往往只管理一只PE基金、一只VC基金，这些都是美元基金通行的做法。九鼎曾以PE行业颠覆者的面目出现，但今日行业深冬之中，他们开始回归传统、回归国际化规则。
裁员与收缩
一年后的今天，吴刚和康清山都坦陈，之前团队对形势的估计过于乐观。九鼎的调整转型方式就是急剧地收缩。
在合伙人禹勃与医疗（协助开发）团队“组团”离职之前，九鼎投资的裁员风波、离职传闻一直未曾中断。很多九鼎前员工，过去一年陆续出走。很多人民币基金的合伙人告诉记者，自己曾面试过从九鼎离职的人。
其实，从2012年年中开始，九鼎内部就曾研讨如何应对这突如其来的PE严冬。“我们发现在全民PE的情形下，成熟期可投资标的减少速度超过了我们的预期。所以从2012年第三季度开始，我们就一直在思考和着手进行调整转型。”
一年后的今天，吴刚和康清山都坦陈，之前团队对形势的估计过于乐观。
九鼎的调整转型方式就是急剧地收缩。
这首先表现在，员工的主动和被动离职。康清山告诉记者，九鼎目前的员工仅为300来人，其中七八十人不在北京而是在地方，这部分九鼎人往往负责募资和项目开发。而据接近九鼎人士透露，九鼎在高峰期，员工人数超过500人，当时地方上就有接近200人。也就是说，九鼎员工流失率达40%。
九鼎人士不愿意正面回应这一数据，只是承认有不少员工离开：“就员工结构而言，投资团队非常稳定，调整人员主要是项目开发和资金开发体系的员工，这一部分员工，对其的考核评价是与业绩高度挂钩的，在行业低迷期，这部分人的业绩所受影响就非常明显。当然其中也有前面提到的我们偏乐观的预期导致的决策失误原因。”
换言之，九鼎离开的员工，多为地方的员工。今天，九鼎在地方有七八十人，基本做到每个省份都有人，“人数多少，基本上跟当地GDP成正比”。
其次，表现在其募资和投资数据。2011年，九鼎据传募资超过100亿，其公开宣称当年投资了70个项目。
如今，这些数据也在急剧缩水。康清山表示，九鼎原本对2012年判断乐观，年初定的募资规模是100亿。最终，2012年募资只达到50亿，投资了约40个项目；而在今年上半年，募资30亿（包括美元和人民币），甚至只投资了10个项目。
但吴刚并不认为，投资节奏相较去年有所放慢。因为“一般来说，一季度要春节后才开始投资，投出的项目本来就会更少”。（21世纪经济报道）
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　　中国基金报微信：chinafundnews
　　【导读】就问一句招不招人
　　中国基金报筱翠
　　年终奖才是公司最好的宣传广告。
　　今日，社交媒体被九鼎的年终奖刷屏，PPT上清楚地写着“人才工程-分配与激励”，作为公司激励体系的主体，2016年实发业务奖金总额1.7643亿元，涉及员工67人。
　　有人粗略地算了下，前20人“吃肉”，合计分了1.56亿元，四人的年终奖过千万，拿1456万奖金的都进不了前三；剩下47人“喝汤”，合计2000万，人均42万，当然，跻身千万俱乐部的高额年终奖都来源一级市场。
　　说实话，看到有人一次年终奖就拿了你可能一辈子都没法赚到的钱，大家是不是有点恍如隔世的感觉？
　　土豪年终奖并非常态 多年积累一次发放&
　　据记者了解到，此次九鼎的土豪年终奖并不是常态，而是积累了好几年才一次性发放的，其中不乏许多已经离职的员工，实际情况并没有大家想象的那么夸张。
　　此次高达1.76亿元的奖金类型大致分为几类，分别为项目开发奖、融资奖、管理奖及退出奖。其中，IPO项目开发奖所占比重最大，在个人奖金排名前二十的奖金类型中，IPO项目开发奖占据绝大多数。
　　在2015年上半年A股疯狂牛市中，沪指从3000点飙到5100点，也造就了上市最好的时机。九鼎从此时段项目上市中获得巨额收益。“那时候做Pre-IPO简直就像捡钱一样容易，”一位市场人士表示。
　　以拿奖金最高的符麟军为例，他曾任昆吾有限公司合伙人，目前已经离职，为深圳市五岳财智投资管理有限公司合伙人。他奖金的提成来自、珠宝项目开发、项目开发，但这两个项目都是2015年度完成的。
　　深圳一家大型PE机构副总裁对记者表示，拿奖金最多的符麟军其实早已经从九鼎离职，目前在五岳投资任职，对于PE机构而言，并不是每年都会有这样的巨额奖金，一级市场的项目退出周期很长，项目的奖金发放也是几年才实施一次，和二级市场的逻辑不一样，大家不要被这种现象迷惑。此外，能拿到手的可能也不会真的有那么多，扣掉税的话，真正到手的奖金大概也能打个五五折。
　　微博上的@椒图炼丹炉也表示，“心理按摩师换个说法：你们可知道他们按接近40%的综合税率交完所得税后，还得分给各种介绍项目的朋友、官员、中间人、皮条客，以及把平时请客送礼报销不了的亏空都补上，最后就只剩买辆宝马的钱了？舒服点没有？
　　不过，基金君好奇的是，为什么离职员工还能分这么多年终奖？
　　“主要是因为行业有一些惯例，一些投资人起主导作用的项目，即使离职了以后，有些公司可能会取消奖金，但有些公司也会为其保留一部分奖金”，上述总裁还对记者表示。
　　不过，也有业内人士对记者表示，“可能是变成九鼎投资的股东方了，双方形成利益绑定，不然的话，对于离职的员工，不会给予这么高的金额奖励”。
　　除了第一名的符麟军，有人还搜索了下公开信息，对其他一些榜上有名的人目前的就职情况进行了梳理，小伙伴们可以参考看一下。
　　第一名符麟军，1974年生，曾任昆吾九鼎投资有限公司合伙人，多家上市公司董事，目前是深圳市五岳财智投资管理有限公司合伙人。
　　第二名陈余化，曾任九鼎投资副总裁，浙金信托资深信托经理，主导投资了嘉华能源（600273）、欧派门业、百川产业等优质浙江民企。
　　第三名刘诣，九鼎投资高级投资经理。2016年4月曾随九鼎投资总经理蔡蕾访问中国钢研科技集团-大慧投资有限公司。
　　陈柳民，红杉资本中国基金副总裁。在2010年加入红杉之前，任职于九鼎投资负责农业、消费品领域多个项目的投资。
　　卞师军，九鼎投资副总裁、九鼎华中分公司总经理，从事企业上市审计、股权投资等工作多年，曾任职于山东鲁东大学、河南省财政厅、亚太财务公司副总经理等。
　　高道俊，九鼎投资副总裁。
　　游弋洋，九鼎投资副总裁。在九鼎投资2016年基金年会上曾做了“通往千亿市值之路产业龙头的整合与并购”的演讲。
　　九鼎投资是什么公司？
　　年终时发给员工的奖金高达1.76亿元，那么其实很想知道，九鼎到底是家什么公司？每年到底能赚多少钱才敢这么土豪啊？
　　九鼎在2010年前还是一个默默无闻的小PE，是一家私募股权投资公司，而今已经发展成为业界知名的金控集团，横跨了投资、证券、资管、信托、保险、互联网金融多个领域。无论是新三板市值第一的地位、流水线化的投资模式还是多次百亿级的定增，都让九鼎得到了市场的充分关注，也打造了自己激进甚至是粗犷的形象。
　　来看看它的金融全牌照：
　　1、保险业务：富通保险、九信人寿（出资比例20%）
　　2、证券业务：九州证券
　　3、期货业务：九州期货
　　4、公募业务：九泰基金
　　5、支付业务：金佰仕支付
　　6、私募业务：昆吾九鼎
　　九鼎集团和九鼎投资什么关系？
　　靠PE起家的九鼎集团一直是新三板上的“风云人物”。
　　2014年挂牌以后，这家“PE第一股” 延续了其一贯的狼性，大动作不断，在新三板上先后募得了超百亿资金的它，开始大手笔布局金控和实行大资管战略。2015年，通过间接收购上市公司中江地产，九鼎集团以重大资产重组的方式将其核心资产--昆吾九鼎推上了A股，PE业务至此成功借壳上市。
　　简单来说，九鼎集团是在新三板挂牌上市的，九鼎集团旗下的私募业务子公司昆吾九鼎，就厉害了，通过各种资本运作的手段借壳上市，也就是现在的上市公司九鼎投资，通俗点说，九鼎集团与九鼎投资就是父亲与儿子的关系，大家不要混淆了。&
　　就在上个月，九鼎集团创始人、董事长吴刚在九鼎集团线上分享会上，将九鼎定位为综合性投资集团，目标要做改进版的伯克希尔哈撒韦，在资产端和资金端进行双线布局，规划未来长期将考虑实现各业务板块单独上市。但不可否认的是，PE仍然是九鼎最为核心的业务之一。
　　一直以来，九鼎崇尚近似“动物凶猛”般的狼性企业文化，在拿项目上更是以勤奋和不择手段著称。分配激励制度一直是九鼎内部管理的重要一环。“最血腥”的激励制度也造成员工年终奖的发放呈现典型“二八分化”的特征。手中有资源，能拉来资金和项目的员工奖金就分得多。最高拿到数千万元，但基层的投资经理及其他后台岗位则比较惨，拿到的非常少。
　　在九鼎，只有能融到资金、能拿到项目才是硬道理。据界面新闻报道，九鼎的前端分为项目开发和投资经理两种岗位类别。通常项目开发经理拿到项目，转给投资体系，投资经理去做尽调，决定是否投资。如果最后企业上市成功，则项目开发会拿到提成的“大头”。一般PE公司中，投资经理属于强势方，但在九鼎就很弱势，只是执行环节。但也有一些厉害的高级投资经理，也会主动去拉项目和资金。
　　最后基金君问一句：九鼎还招人吗？！&
责任编辑：张伟解密“PE工厂”九鼎投资
每经编辑 每经记者 赵阳戈&&&&
每经记者 赵阳戈
在挂牌新三板之后，九鼎投资（430719）这家神秘的&PE工厂&，终于从幕后走向前台。
过去6年，九鼎投资总共募集了264亿元巨额资金，投入项目高达209个，成长速度惊人。由于PE投资周期较长的特性，目前九鼎投资投资的项目绝大多数仍处于在管理状态，退出的项目数量仍较少。不过，无论是九鼎投资已经退出还是正处于管理期的项目，其内部收益率（及预期）均超过三成，超过全球PE巨头KKR。
不过，九鼎投资为超高的内部收益率也付出了较大的代价&&其所投资项目过多依赖IPO，当遭遇IPO暂停较长时间等政策风险时，其业绩将不可避免地大幅波动。
管理费贡献七成收入 九鼎投资收益率超KKR
为平滑业绩剧烈波动的风险，九鼎投资有何举措？对比国际顶尖PE机构KKR，九鼎投资新的举措前景几何？《每日经济新闻》记者展开了调查。
6年募资264亿投向209个项目/
资料显示，九鼎系的主体九鼎投资成立于日，注册资本1250万元，法人代表吴刚，私募股权投资管理业务系主营业务。年，九鼎投资分别实现营业收入2.51亿、4.37亿、3.12亿元，归属于股东的净利润分别为479.65万、2254.9万、2583.98万，2013年基本每股收益为2.82元。
九鼎投资旗下拥有北京同创九鼎投资咨询有限公司100%股权、拉萨昆吾九鼎产业投资管理有限公司100%股权、昆吾九鼎投资管理有限公司 （以下简称昆吾九鼎）98.07%股权，以及5个参股公司，其中昆吾九鼎贡献了九鼎投资几乎所有的业务。昆吾九鼎设立于2007年7月，下属共有21家全资公司、14家控股公司、1家全资基金、2家控股基金，截至2013年末，该公司总资产4.46亿元，净资产2.75亿元。
九鼎投资的历史，堪称一部&野蛮生长史&。从成立至日，其管理的基金总规模为264亿元，其中股权基金认缴金额占92%，达250亿元；债权基金14亿元。所筹资金主要投向消费、服务、医药、农业、材料、装备、新兴、矿产八大行业。
截至日，九鼎投资在管的股权基金累计投资项目209个，累计投资金额154.3亿元；已经退出24个项目，退出项目的投资金额为11.7亿元；目前在管项目185个，在管项目投资金额142.6亿元。值得注意的是，九鼎投资还与近万家具有一定规模、特点、竞争力的企业进行过深入沟通和密切联系，这些企业均被纳入公司的项目资源库，主要由公司驻扎在全国各地的专职项目开发人员进行长期跟踪。
据独立研究机构清科集团发布的中国市场PE排名，在本土PE机构中，九鼎投资年位列行业第一，2013年位列第三；在国外PE机构与本土机构的综合排名中，年九鼎投资仍然位列第一，2013年为第六。
管理费贡献多数收入 收获期仍未至/
作为一家PE机构，九鼎投资拥有与一般实体企业不一样的商业模式，其运作包括融资（也称募资）、投资、管理、退出四个阶段。
融资即通过设立私募基金向出资人募集资金，出资人在基金中出资大部分并担任有限合伙人，九鼎投资小部分并担任普通合伙人，并作为基金管理人向基金收取管理费；投资即找到具有成长性的优质企业，并投资获得企业股权；管理即通过向被投资企业委派董事或者通过投资协议约定的其他方式，对被投资企业进行适当的管理；退出即在合适的时机将持有的企业股权通过上市后卖出或其他方式予以转让，基金从中获得投资收益后，通常将80%的投资收益分配给基金出资人，另外20%分配给基金管理人。
2013年，九鼎投资的投资管理业务收入3.02亿元，占总收入3.12亿元的96%，4%的差额部分来自投资收益和公允价值变动收益（如所持股票价格变动）。具体看，投资管理业务又分为基金管理费、项目管理报酬、投资顾问费，2013年九鼎投资这三项收入分别为2.16亿、7169.26万、1398.99万，基金管理费贡献了七成的收入。《每日经济新闻》记者查阅资料了解到，国外PE巨头KKR，其43%的收入来自PE业务管理费，57%来自投资收益，管理费收入居次要地位。
九鼎和KKR之所以有这样的差异，和两者的成立时间长短有关。按基金成立时间划分，九鼎投资旗下3年内的基金认缴金额191亿元，占总数的76%；成立时间3~5年的基金，认缴金额54亿元，占比22%；成立时间满5年的基金认缴金额仅为5亿元，占比2%。按项目进展划分，在退出期的基金认缴金额108亿元，占比43%；在投资期的基金占比57%。
九鼎方面在回复记者采访时表示，一般情况下，PE前期收入主要来自管理费，后期主要来自项目报酬。因项目投资期较长，收益分成要在项目退出时才能体现。按照基金合伙协议约定，公司管理基金截至日无需要清算的。事实上，早期KKR的收入也更依赖管理费，而非投资收益。
对比KKR的成长史以及九鼎投资自身现状不难发现，九鼎投资目前尚未进入真正的收获期。那么，九鼎投资何时将迎来收获期呢？
九鼎投资在股份公开转让说明书中介绍，项目管理报酬通常主要在投资后4~6年内陆续实现并计入当期损益表。目前公司手中有185个在管项目，按照基金协议约定或公司规划，这些项目将在接下来几年内陆续实现退出，但具体哪年退出存在较大的不确定性，这也可能会导致公司的年度净利润指标出现大幅波动。记者获得的数据显示，KKR所投项目通常7~10年后可实现退出。
高度依赖IPO退出 收益率超KKR/
对私募股权基金运作的四个阶段中，退出这一环节至关重要，因为这事关最终收益能否实现，多大程度上实现。资料显示，截至日，九鼎投资管理基金所投资的项目已经完成退出24个，退出金额27亿元。
在股份公开转让说明书中，九鼎投资透露了其中13个项目的退出路径：5个项目通过并购或回购退出，8个是上市退出。截至日，九鼎投资的185个在管项目中，已经上市的有3家，已经通过发审会审、核待上市的有2家，已经申报IPO并处于审核过程中的有27家，拟申报IPO或新三板的有138家，拟并购或回购方式退出的有15家。
不难发现，无论是已退出项目还是计划退出的项目，九鼎投资更多是选择IPO或者公开挂牌转让，计划以并购、回购方式退出的项目占比较低。这一数据与KKR差别明显，2012年KKR有87%的项目选择以并购、回购的方式退出。
项目退出过于依赖IPO存在一定风险。九鼎投资在公开转让说明书中分析道，&目前我国证券市场尚不成熟，股价波动较大，如果证券市场相关股票大幅下跌，这将对通过证券市场减持股票造成一定影响。同时，我国资本市场目前正处在市场化转轨时期，行业政策变化较大，如IPO从2012年8月至2013年12月暂停，私募股权行业总体而言都受到了较大影响。&
依赖IPO实现退出有风险，但同时也有更高的收益。九鼎投资退出项目综合IRR（内部收益率）为38.1%，吉峰农机（300022，收盘价5.76元）、佰利联（002601，收盘价16.73元）的IRR更是高达141%、59.7%。值得注意的是，KKR退出项目综合IRR只有26%，远低于九鼎投资。
九鼎投资对在管项目相关情况和数据进行了估值（截至日）。包括已经实现的分红款等，其在管185个项目组合估值为251亿元，是初始投资金额142.6亿元的1.8倍；根据各个项目的投资时间及投资金额、已经收到的现金及时间、在管项目的当前估值计算，这185个项目综合IRR为30.2%。
多元化发展 未来发力综合性资管/
关于未来，九鼎投资设立了多元化的发展目标。
九鼎投资表示，公司中长期目标是发展成为一家综合性资产管理机构，拟在强化私募股权投资领域的同时，适时扩张业务种类，包括加大并购投资的力度、在创投板块增加早期投资比例、增加债权/夹层投资的品种以扩大债权投资基金管理的规模、条件合适时申请牌照开展公募基金管理业务、开展另类资产管、择机开展海外投资管理业务。
就2014年的经营计划，九鼎投资在其2013年年报中表示，在投资方面将继续坚持原有参股投资，同时在控股投资及与上市公司合作的并购投资方面进一步加大力度；继续增加早期投资项目；公募基金管理公司设立后，开展公募基金管理业务。在基金募集方面，2014年，PE基金主要是扩募美元二期基金及人民币策略基金；创投类基金，则采取创新思路实现基金募集方面的规模提升；债权基金和夹层基金，拟和机构合作做大基金规模；条件合适时设立地产基金。在管理体系上，推行&小巨人&计划，从公司内部晋升及从外部进一步引进专业人才队伍从事某个细分行业或者某个投资模式的投资，设立具有高度竞争力的激励体制，但同时坚持严格的风控和适度集中的投决。对比来看，九鼎投资未来诸多规划，不少与现在KKR的新业务类似。
九鼎旗下11个项目预披露3个已上市项目浮盈6亿
目前，九鼎投资没有基金需要清算，且209个项目中也只有24个项目退出，大部分项目仍处于在管状态，尚未兑现盈利。不过，根据已上市在管项目的投入成本和公允价值计算，九鼎投资获利颇丰，3个项目即有望贡献1.2亿元的投资收益。
据《每日经济新闻》记者统计，11家获得九鼎投资的公司已经披露了招股书申报稿，如果这些公司得以顺利上市，九鼎投资的收益还将大幅增加。此外，九鼎投资还有多项对知名品牌的投资，如绝味鸭脖、金丝猴奶糖、博士眼镜等。
已上市项目将贡献1.2亿收益
目前九鼎投资在管项目已有3家上市，分别为桑乐金（300247，前收盘价15.23元）、华东重机（002685，收盘价8.62元）、众信旅游（002707，收盘价70.98元），上市日期分别为日、日、日。
桑乐金招股说明书显示，股东商契九鼎于2010年1月通过增资被引入，增资价为6元/股，共持有500万股，占IPO前总股本的8.16%、IPO后的6.12%。经历了2012年&10转5&的分配方案后，如今股份数量为750万股。按照商契九鼎的承诺，桑乐金股票上市交易之日起36个月内不出售其股份。今年7月，这一禁售承诺将到期。公开资料显示，昆吾九鼎系商契九鼎普通合伙人、执行合伙人。以目前桑乐金15.23元/股的价格来计，商契九鼎持有的筹码浮盈8422.5万元。
华东重机方面。Jiudingmars是公司的发起人，于2010年10月出资1419万美元，约合人民币8939万元，目前持有华东重机4244.25万股，占总股本的21.22%。如今华东重机8.62元/股，4244.25万股的市值超过3.65亿元，浮盈约2.76亿元，这还没有计算华东重机年的现金分红。jiudingmars唯一股东为JiudingChinaGrowthFund，L.P.（以下简称JiudingChina），而JiudingChina为九鼎美元基金一期。
值得注意的是，Jiudingmars所持华东重机股份于日解禁，但直至今年一季度末，Jiudingmars期间并未减持。
众信旅游于2010年11月获得北京嘉俪九鼎投资中心（以下简称嘉俪九鼎）投资，后者以12元/股的价格，以2800万元认缴233.3334万股，持股比例8.75%；在经过2011年资本公积转增股本后，其所持股数增加至446.25万股。在上市之时，嘉俪九鼎公开发售了63.74万股，按照23.15元/股的发售价计算，嘉俪九鼎套现1475.58万元，剩余382.51万股持有至今，持股比例6.56%。按照当初嘉俪九鼎的禁售承诺，其所持众信旅游股票要在日之后才能套现。
以众信旅游最新股价70元计算，嘉俪九鼎所持382.51万股市值为2.67亿元左右，加上已经套现的1475.58万元，相比2800万元的成本，其总浮盈为2.55亿元。
以上述在管且已上市3个项目计算，九鼎目前账面浮盈合计超过6亿元，20%的退出报酬为1.2亿元。
11家企业预披露
除了已上市在管项目获利颇丰，九鼎投资最大的看点还在于其更多的潜在上市项目。
据《每日经济新闻》记者粗略统计，截至5月7日，九鼎投资旗下项目有11家披露了招股说明书申报稿，分别为四川帝王洁具、深圳市爱迪尔珠宝、成都富森美家居、福建广生堂药业、广西柳州医药、湖南方盛制药、广州维力医疗器械、利民化工、安徽省凤形耐磨材料、四川达威科技、飞天诚信科技。根据流程，这些公司在预披露之后，将经历反馈会、见面会、反馈意见回复及预披露更新、初审会、发审会，过会之后再经历封卷、核准发行，就可以择时登陆A股了。
《每日经济新闻》记者注意到，上述之外，九鼎系下还有不少口口相传的知名企业，比如湖南绝味食品、上海金丝猴食品、四川艾普网络、深圳市博士眼镜连锁等。
资料显示，湖南绝味食品是全国鸭脖连锁领导品牌，下辖门店总数超过5000家的特许零售专卖网络，员工达到3000余人；上海金丝猴食品的主要产品为金丝猴系列糖果、巧克力、豆制品、果冻、糕点等400多个品种，畅销全国20多个省市自治区的200多个大中城市和广大农村；四川艾普网络则主要从事互联网接入服务以及宽带应用一系列增值电信业务服务，业务可覆盖范围为武汉、西安等11个城市及直辖市；深圳市博士眼镜连锁是深圳最大的专业眼镜连锁机构，目前已经在深圳、广州、杭州等国内多个大、中城市共拥有300家连锁店。
值得注意的是，九鼎投资对贝特瑞新能源材料股份有限公司（以下简称贝特瑞）也有介入。贝特瑞系中国宝安 （000009，收盘价9.97元）控股51.91%的子公司，该公司专注于锂离子二次电池用材料的研究与开发，2013年营业收入和净利润分别为9.31亿元和9325.59万元，同比增长20.34%、58.03%。
全球IPO转冷 KKR两大转变应对
每经记者 杨可瞻
科尔伯格-克拉维斯 （KKR）集团，又被华尔街称为 &门口的野蛮人&，是华尔街最老牌的杠杆收购天王，也是全球最大的私募股权（PE）之一。对于刚起步不久的国内众多PE而言，无论是不同业务的配比、退出方式的选择、多元化业务的拓展方向，KKR无疑是一面最好的镜子。
收入主要来自投资收益
总部设立在纽约市的KKR是全球首屈一指的PE机构，截至2013年6月底，其总资产高达835亿美元，投资者包括企业养老基金、社会养老基金、金融机构和保险公司等。
KKR的历史可以追溯到1976年，最早以收购、重整企业为主营业务，尤其擅长杠杆收购（LBO）和管理层收购（MBO），在过去30年中，KKR累计完成了146项私募投资，交易总额超过2630亿美元。
根据KKR官网和KKR投资推介材料，其业务主要分为三块：私募股权市场、二级市场以及承销/直投市场，其中私募股权市场有四个收入来源，分别是管理费（募集资金的1%~2%）、被投资企业监管费（GP，即普通合伙人80%；LP，即有限合伙人，20%）、交易费（GP80%、LP20%）以及收益分成（收取20%）。
KKR2013年财报显示，其私募市场业务的管理费用为5.93亿美元，投资收益为7.96亿美元；公开市场业务管理费用为2.9亿美元，投资收益为3752万美元；资本市场部管理费用为1.46亿美元，投资收益9.56亿美元。三项业务管理费用总计10.29亿美元，投资收益总计17.89亿美元，两者占比分别为36%、64%。由此可见，其收入更倚重投资收益。
退出路径从IPO转向并购
区别于国内PE普遍通过IPO退出，以KKR为主的海外私募股权企业更多地以并购方式退出，这种退出方式的差异和资本市场的形势相关。
KKR的投资此前也以IPO退出为主，但在2012年受全球IPO市场不景气影响，并购退出逐渐成为主流选择。根据研究公司CAPITALIQ统计，年，KKR的IPO退出占比高达88%，并购退出仅占12%；但到了2012年，其并购退出占比已飙升至87%，IPO退出萎缩至9%，剩余的PE转售比重为4%。
《每日经济新闻》记者统计资料发现，2012年，美股已公布的IPO同比下滑36%，等待企业激增15倍，已定价和交易数同比下滑幅度均超过40%，当年只有5宗IPO融资超过100亿美元。
KKR最经典的并购退出案之一，是上世纪80年代末收购劲霸电池（Duracell）。当时劲霸电池仅是食品加工巨头克拉福特的一个事业部，在经过众多买家长达5个月的角逐后，KKR终于以18亿美元的天价（至少高出竞争对手5亿美元）得到劲霸，随后劲霸35位经理共投入630万美元购买股份，而KKR给每一股分配5份股票期权，让35位经理拥有公司9.85%的股权，这大大激发了管理层的积极性。
收购后的第一年，劲霸现金流猛升50%，此后以每年17%的增速狂飙。在这种情况下，KKR调整了管理层权限，将CEO坎德的资本投资权限从收购前的25万美元提升至500万美元的水平，同时把管理下级经理报酬的权力完全交给了他。
1991年5月，即完成收购劲霸3年后，KKR将后者运作上市，IPO价格定为15美元，但KKR并没着急退出，而是通过二次配售股票和分红带来的投资收益，将当年收购劲霸时借来的6亿美元债务偿清。5年后，KKR将劲霸出售给吉列公司，每1股劲霸股票可换1.8股吉列股票，总价值相当于72亿美元，基本通过并购完成了退出。
当然，热衷并购退出的不只是KKR，根据CAPITALIQ的资料，全球前九大PE均为并购基金，包括KKR、黑石（BLACKSTONE）、凯雷、APOLLO等，而全球交易额最大的10宗PE收购均为上市公司私有化，其中最大的一笔是KKR、高盛等8家机构联合收购公用设施网络商TXU，作价445亿美元。值得注意的是，这10宗并购有4家为消费行业企业，体现了PE对高现金流企业的偏好。
另据公开资料显示，海外PE最常见的并购退出，其中战略性企业买方占比超过40%，并购-PE转售比重为25%，IPO为14%；从投资时间看，PE持有项目的期限中值为6年，有接近80%的投资周期在10年以内。
令人惊讶的是，尽管KKR的私募股权业务规模高达数百亿美元，但其仍保持着极高的内部收益率（IRR），2013年报显示，年底其投资期限超过36个月的项目IRR为26%,远超标普500指数11.9%的IRR，以及MSCI全球指数9.3%的IRR。
新开多项二级市场业务
除了擅长私募股权投资外，KKR早已将业务扩展到了二级市场和最传统的投行业务&&承销上，其中二级市场大部分业务都是从2010年以后开始的，包括夹层投资、另类投资、贷款、股权策略和基金中基金（FOF）等。
根据KKR官网披露，其公开市场业务由三家公司承载，包括KKR资产管理、PRISMA资本合伙人公司和KKR金融控股，其中KKR资产管理在与企业股权和信贷相关的各个领域进行投资，覆盖杠杆信贷策略、流动多/空股权策略和另类信贷策略，如夹层投资、特别情况投资和直接高级贷款等；PRISMA资本合伙人公司则专注于量化投资，通过多元化的策略、风格及/地域分布，实现各类风险与回报目标。
KKR有三大私募股权业务也是从2010年后才开展的，包括能源、基础设施和房地产。KKR表示，多年来，公司不断在能源和基础设施领域进行投资，针对不断增长的市场需求，积极把握投资机遇，提供所需的资本支持；而在房地产业务方面，则为房地产业主、贷款机构和开发商等提供直接购买或融资业务。
彭博资料显示，在截至去年底的2013财年，KKR的公开市场收入3.3亿美元，同比增长83%，其中绝大多数来自管理费用的增长；资本市场业务的收入为11亿美元，同比下滑11%；而最拿手的私募市场收入同比增长13%，至14亿美元，另外私募股权基金贡献了高达68亿美元的收入。
截至5月6日收盘，KKR股价收报22.49美元，今年以来累计下跌2.2%，这使得公司市值跌至186亿美元，在全球PE上市公司中仅次于黑石（BLACKSTONE）的329亿美元。
每经记者 赵阳戈
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