简单地将特朗普的经济政策理解为“民粹主义”和“保守主义”是片面的。其核心在于告别和摒弃某些不合时宜的“理想主义”而遵循“美国优先”原则。所有政策的出发点皆以解决当下美国现实问题和有利于美国长期利益为初衷

文｜张艺冬七冶建设有限公司上海分公司副总经理

1981年里根继任美国总统时，旷日持久的越南战争已于1975年硝烟散尽，第二次石油危机也已于1978年告一段落。彼时的美国经济深陷滞胀长达10年之久。除连年对外征战消耗国力和石油价格飙升造成的经济运行成本上升，美国经济滞胀的根本原因在于：生产率的长期停滞造成的经济收缩。1965?1982年，美国全要素生产率（TFP）只上涨了0.34%；TFP的“年均”增长率也分别只有1.0%和1.3%。同时恶性通胀甚嚣尘上。

此时经过战后恢复的日本和德国迅速崛起。经济增速下滑以及随之而来的竞争力衰退使得美国在钢铁、汽车、半导体、消费性电子等诸多传统优势产业中遭遇挑战。美国制造业优势的丧失，迫切需要通过产业转型升级来弥补。

 里根上台后，顺应时代潮流提出了《经济复兴计划》，包括：通过大幅削减个人和企业所得税，释放微观主体创新热情；大幅增加国防开支，削减社保等非国防开支，争取预算平衡，以国防投入作为技术进步的突破口；减少政府干预、放松管制；控制货币供给，坚定治理通货膨胀。为接下来美国的经济转型奠定了基础。里根的经济政策理念后来被专门命名为“里根经济学”，其理论基础即为理论经济学中“以激发企业投资创新热情为核心”的供给学派”（Supply－Side

此后美国的恶性通胀得到治理，私人部门的生产创新热情得以释放。由此，美国经济结构转型蓄势待发。1981?1993年，美国服务业增加值占GDP的比重，由62.7%快速上升到72.4%，金融、保险、地产、教育服务、卫生保健、社会救助及各类专业、商业等服务业迅速崛起。高端服务业、软件、生物科技、互联网产业蓬勃发展。

与里根时期相比，即将接替奥巴马继任美国总统的特朗普面临更为棘手的问题。虽然奥巴马执政的八年取得了丰硕的政绩：美国失业率从10%降至4.9%，全民医保如弦在箭，与伊朗达成核武器谅解协议，与古巴实现和解，美军陆续从伊拉克和阿富汗撤军。但诸如种族矛盾、贫富悬殊、社会分裂、产业空心化、党派纷争、民粹主义和保守主义抬头等问题愈加尖锐。特朗普在这种背景下当选具有一定必然。

特朗普当选后，美国的外交政策和经济政策将更加务实和现实。特朗普秉承的“美国优先”原则力推有利于本国经济增长和社会平稳的政策，也将对国际经济、金融和贸易带来显著而深远的影响。

特朗普在竞选纲领中提出的政策目标是美国年均经济增长达到3.5％以上。为实现这一政策目标，他的政策主张包括：

贸易政策方面，采取更加强硬的贸易保护政策，明确废除跨太平洋伙伴关系协定（Trans-Pacific Partnership Agreement，TPP）。重新评估北美自由贸易协定（North American Free Trade Agreement，NAFTA）。对进行“不公平倾销和补贴”的国家提升关税，采取更严厉的贸易制裁措施。

产业政策方面，面对2009年10月美国失业率最高攀升至10%，GDP 同比增速-4%(2009 年二季度)的严峻威胁，早在2009 年 12 月美国就公布了《重振美国制造业框架》计划，涉及工人培训、创新型科技、资本市场、物流运输、市场环境等多个方面；2011 年 6 月进一步出台细化的《先进制造业伙伴计划》，强调了对制造业前沿领域的人才、资源、创新投入，以保障美国在全球创新方面的领先优势；2012 年2 月，《先进制造业国家战略计划》将促进先进高端制造业发展提高到了国家战略层面。到2012 年奥巴马的国情咨文中更是详细阐述了“制造业回归本土、技术密集型新兴产业”以及“更为强硬的贸易措施”三部分内容，涉及税收、补贴、法规修订等诸多方面。推行再工业化，支持制造业回归，将海外的制造业就业机会重新带回美国本土，已成为美国明确而细致的国策。特朗普的竞选纲领也延续了这一政策，并进一步细化为：重新制定能源政策，取消对传统能源行业限制，发展石油和天然气等能源。

财税政策方面，包括减税和增加基础设施投资。关于减税：大幅降低企业所得税和个人所得税。一方面，将企业所得税由39%降至15%以下；加快固定资产折旧；允许企业把滞留在海外的利润带回美国，按10%的税率一次性纳税。另一方面，将个人所得税最高税率从39.6%降低到33%；简化税级，将个人所得税累进档从七档简化为三档，分别为12%、25%和33%；对年收入低于2.5万美元的个人和低于5万美元的夫妇实行免税；废除遗产税。为期10年的税改计划，将给美国带来普惠性质的减税，高收入阶层减税幅度会更大。据美国税收基金会测算，该项目税收减免计划，将减少4.4万亿?5.9万亿美元的联邦财政收入，大幅增加财政赤字。2008年金融危机以来，美国家庭、金融部门债务率有所下降。但这是以联邦政府债务不断上升为代价的。根据美国联邦预算委员会的统计数据，过去10年中，美国联邦政府债务规模增长了一倍，占GDP比重从36%上升到74%。

关于增加基础设施建设投资：11月21日特朗普重申将支持基建投资，并提出“万亿美元基建计划”。他认为陈旧的基建设施拖累了美国经济增速，后续将完善或重建的系统包括：高速公路、铁路、桥梁、隧道、机场、排水系统和电网等，也将创造更多就业机会。竞选期间，特朗普还曾表示，美国需要建立一个更加可靠高效的运输网络，为此将展开一项5500亿美元的投资计划，实现生产要素更便捷更安全的流动。

增支减税政策是奥巴马政府坚持的政策，与之相伴的是联邦政府债务多次触及法定上限，政府和国会为此展开多次博弈。2012年底，因美国多项减税政策到期，其债务规模触及法定红线，在政府与国会就“财政悬崖”议案未达成共识情况下曾造成部分政府部门暂停工作。经过多轮博弈，2013年初，国会勉强放行，提高了联邦政府债务法定限额。截至2015年10月，美国联邦政府债务总额触及18万亿上限。

货币政策方面，从兼顾持续性增长和金融市场稳定的角度出发，特朗普选择“紧货币、宽财政”的政策组合。在竞选过程中特朗普就多次指责美联储的货币政策，认为长期的低利率政策将造成资产价格泡沫和股市虚假繁荣；长期的货币宽松可能导致通胀压力，增大金融机构的风险。

回顾历史，凯恩斯主义盛行的1970年代，美国的宏观调控政策始终在就业与通胀两大目标之间抉择。相比而言，当时的政府决策更偏重处理失业问题，进而倾向维持低利率水平，仅在通胀急剧升高时才短暂地采取紧缩政策。但在银行为主导的金融体系中，低利率环境也支持了低效率部门的产能扩张，导致当时的美国经济在低层次增长中长期徘徊，且杠杆率持续攀升。到了1978?1982年，在第二次石油危机冲击下，美国通胀率攀升到史无前例的水平。市场名义利率远超存款利率上限，导致资金大量从银行体系流入货币市场，造成“金融脱媒”。里根上台后，美国政府被迫于1982?1986年加速推进利率市场化改革。此后，各类非银行业金融机构迅速崛起，银行的资产结构与盈利模式也发生根本变化。投资银行、私募基金等一大批非商业银行类金融机构迅速崛起，逐渐成为资本市场的主角，对资本市场的变革产生了深远影响。而资本市场参与主体的多元化、丰富化也强化也使得自身配置资源的能力和效率持续提升，对实体经济尤其是创新型、高科技和轻资产行业的孵化和成长起到了至关重要的作用。资本市场的蓬勃发展也为日后VC和PE等股权投资的兴盛构建了良好氛围。借此美国金融体系开始从以银行为主导向以资本市场为主导转型。同时在里根推崇的供给经济学政策影响下，投资拉动增长被摒弃。加之1984年“金融脱媒”带来的“影子银行”的发展，美国商业银行破产倒闭潮来临，金融体系经过洗牌后配置资源的效率得到巨大提升。随着金融业、新兴服务业逐渐取代高度依赖资本投入的过剩行业，美国经济结构和增长方式实现了质变，增长的稳定性和持续性得到明显改善。

综上，特朗普的施政纲领可概括为：贸易保护，重振制造业和传统产业，结构性减税，增加基础设施投资，财政扩张，货币紧缩。上述政策组合即是奥巴马时期诸多政策的延续又是对当下美国紧迫的现实问题的回应。简单地将特朗普的经济政策理解为“民粹主义”和“保守主义”是片面的。其核心在于告别和摒弃某些不合时宜的“理想主义”而遵循“美国优先”原则。所有政策的出发点皆以解决当下美国现实问题和有利于美国长期利益为初衷。

特朗普新政多方面影响中国及全球经济

作为全球经济总量排名第一和第二的经济体，中美经贸关联的密切程度不言而喻，其对地区和全球经济的影响众所周知。

特朗普上述政策组合，将对中国以及全球经济带来如下影响：

第一，货币政策的收紧将在短期内造成资金从亚太地区、发展中国家和新兴市场撤离。市场普遍预计的美联储12月加息如果被兑现，短期内将对上述国家和地区的经济增长尤其是金融市场的稳定带来一定程度的冲击。

支持美联储12月加息的理由有如下几点：一，美国经济已接近充分就业水平。自2015年10月以来，美国失业率始终维持在5%以下，2016年5月低至4.7%。二，美国金融业已恢复元气。以股价来看，摩根大通已较2009年2月的低点上涨了1193%，高盛累计上涨549%，摩根士丹利累计上涨947%，即便此前饱受各类负面信息影响的富国银行7年半累计涨幅8665%；三，房地产目前基本恢复理性繁荣，如美国2016年8月大城市房价同比上升5.1%，20个大城市房价指数较2015年1月上涨11%，趋于好转；四，经济先行指标较为理想，美国11月先行经济指标指数环比增长0.5%，好于预期，特别是今年第三季度GDP上升2.9%，为两年来的最大增幅。美联储为刺激经济增长而维持的超低利率（0.25%-0.5%）已经太久。随着2016年美国大选尘埃落定，利率回归正常化无疑将成为联储2017年首要目标。

以10年期国债来测算中美两国利率差，2002年1月?2004年12月，总体而言，中国无风险利率高于美国；2005?2006年间，美国无风险利率时常高出中国300个BP；2008年次贷危机后，美国的无风险利率随着美联储的多次降息，再次低于中国；2015年以来，中国的无风险利率基本高出美国140BP。若12月美联储加息，中美之间的利差将进一步扩大，而短期内为缓解中国宏观经济增速下滑的趋势，国内低利率的货币政策不可能发生根本性逆转，短期内可能导致部分游资从境内撤离。

2015年以来，央行每天均有大量逆回购及MLF金融工具到期。短期的大量逆回购，除了解决金融机构流动性头寸，无法改善实体经济需要资金的现状。最近两年，央行外汇储备持续减少中，对应的外汇占款也相应下降。根据央行数据，2014年12月底中国外汇占款为27.07万亿元，2016年10月为22.64万亿元。两年间，外汇占款减少了44250亿元。这意味着基础货币投放减少了44250亿元，如果以5倍货币乘数计算，则经济体中减少了22万亿流动性。流动性的减少短期内无法仅靠逆回购来解决。

因此，为应对美联储可能的加息造成的利差，如果中国央行加息，那么为宏观经济转型和结构升级所营造的宽松货币政策效果将被削弱。加之国内流动性最近一年的减弱，短期内皆不利于中国经济的持续稳定增长。于是本币贬值就成为另一个有限选项，自今年国庆以来，截至到11月17日，人民币单边贬值累计达到3.14%，进入11月下旬以来贬值幅度和频率骤然加快。人民币的持续贬值可看作是中国央行对此的提前布局和准备。即通过本币可控贬值带来的投资效应来冲抵美元加息后造成的投机效应。而市场所担忧的人民币形成贬值预期也并未发生，截止11月29日人民币中间价报6.8889，较前日上调153点。人民币汇率止跌回稳说明中国对人民币汇率的调整幅度和空间始终处于可控范围。

第二，中国贸易条件的改善和恶化并存。特朗普明确废除TPP政策虽然在短期内为中国贸易环境的改善创造了条件，另外美国重新发展制造业和能源产业无疑为中国已经颇为成熟的此类产业创造了巨大市场。中国在制造业、基础设施建设、高速铁路系统、传统能源和新能源等方面已经积累了雄厚的技术底蕴和丰富的市场经验。但重新构筑贸易壁垒必然造成中美之间的贸易摩擦，对中国出口美国商品及其生产厂商的冲击不言而喻。特朗普当选后的中美两国经贸关系和合作领域，无疑蕴含巨大商机和潜力，同时也将遭遇艰难的波折和博弈。

第三，特朗普新政专注国内稳步提升美国经济的措施也将为中国经济增长创造有利环境。中美两国有着广泛而深入的产业联系和经贸合作。两国任何一方的经济增长或衰退都将对另一方带来显著影响。美国10月CPI同比增长1.6%，创两年来新高。中国10月CPI同比增长2.1%，继续回升。当前中美两国经济正处于同步复苏阶段。特朗普提振本国经济而非海外扩张和盲目干涉别国的务实策略无疑在客观上为中美两国的经贸融合和产业衔接预留了空间。

美国当地时间1月20日，唐纳德·特朗普宣誓就职，出任美国第45任总统。在特朗普胜选以来的两个多月里，专家学者围绕他在竞选时提出的一系列政策主张，解读其言论、评估政策风险，并思考对策。特朗普经济政策究竟会给全球经济、中国经济带来什么影响？我们邀请了中国宏观经济研究院副院长毕吉耀等专家学者，就特朗普在财政、产业、贸易、利率等方面的经济政策，将对世界经济增长态势、国际金融市场、区域合作和多边贸易体制、全球产业布局，以及我国发展的外部环境可能产生的影响作出预判，并提出应对思路。

特朗普当选美国总统是继英国公投脱欧后又一重大事件，表明国际金融危机的深层次影响不断向社会政治领域扩散，民粹主义、反全球化、保护主义将主导美欧未来政策走向。特朗普当选先是触发美国股市、美元汇率大跌，黄金价格暴涨，但很快转变为美元持续升值、美国三大股指连创新高，这表明国际市场开始憧憬特朗普经济政策的积极影响。各种迹象表明，世界经济在经历了国际金融危机后持续8年的深度调整之后，正在迎来新变局，呈现出新的调整变化趋势。

一、特朗普经济政策主要内容

特朗普经济政策对内以低税收、低福利和振兴实体经济为重点，对外以贸易保护和构建于己有利的双边经贸关系为重点。主要包括：

一是减税。特朗普认为，美国税法过于繁琐，主张简化税制并降低税负。将个人所得税税阶从7个减至3个，分别为12%、25%和33%，同时简化税务表格；把企业所得税税率从35%降至15%。二是加强基础设施建设。特朗普计划10年内投入5500亿美元资金，加大道路、机场、能源等基础设施建设力度，并更多采用“美国制造”商品，从而拉动美国经济增长。此外，特朗普还主张废除奥巴马医改法案。

特朗普认为，奥巴马出台的《华尔街改革和消费者保护法案》导致金融系统监管成本急剧增加，主张放松管制、促进金融自由化。特朗普宣称要取消页岩气、石油、天然气、洁净炭等能源生产和出口限制，并承诺今后白宫新增一条联邦监管，必须先取消两条现有监管措施。特朗普计划将跨国公司海外利润汇回的所得税率由当前的35%降至10%，并提出要改善美国营商环境，从而吸引制造业回流和跨国公司扩大对美投资。

特朗普认为，现行的自由贸易体系对美国经济发展和就业整体产生了显著负面影响。为此，特朗普及其幕僚声称将对美国贸易政策作出重大调整，包括退出TPP（跨太平洋伙伴关系协定）、重新谈判或终止NAFTA（北美自由贸易协定）、将中国和墨西哥等主要贸易伙伴列为汇率操纵国并征收45%的惩罚性关税、停止一切“不公平贸易活动”并寻求构建所谓更为“公平”的双边经贸关系。

特朗普对利率政策的态度多有摇摆，既指责美联储人为操纵低利率，又表态加息预示一个非常可怕的前景，甚至还提出要撤换美联储主席耶伦。因此，严格地讲，特朗普并未提出一个明确的利率政策主张。

二、特朗普经济政策对全球经济的影响

特朗普经济政策涉及面广，且牵涉利益调整，最终形成的政策或多或少都将“打折”，但仍将对全球经济格局产生重要影响。

（一）世界经济低增长态势可期有所改观

从趋势上看，世界经济仍处在危机后的深度调整期，各国都在大力推进结构性改革，为未来的经济增长积蓄动能，世界经济在短期内仍难以摆脱低速增长状态。特朗普的减税、扩大基建投资和放松金融管制等所谓“美国优先”政策有可能巩固美国经济强劲复苏势头，进而使得世界经济低增长态势出现一定改观。

（二）国际金融市场波动可能加剧

由于全球经济走势分化、周期不同步，主要经济体的货币政策也出现分化甚至背离。2015年以来，美联储两次加息，而欧洲中央银行和日本央行仍在大规模购债，在保持量化宽松的同时，还启动了负利率政策。

由于市场预期特朗普的减税和增支政策将增加财政赤字，未来国债发行量将继续增大，国债收益率可能继续攀升。受美元走强和美债利率上升影响，非美货币汇率将继续承压，国际资本有可能加速回流美国。全球汇市、债市、股市、大宗商品市场以及国际资本流动调整波动可能进一步加剧。

　　我们认为，贸易战更多是特朗普政府的政治筹码，借以笼络国内选民，并在对外经济交往中为美国争取更大利益。在更加频繁的贸易摩擦和贸易战威胁下，贸易战大规模发生的可能性较低。

　　Q：近日，美国总统特朗普宣布将对美国的钢材和材进口征收关税。请问如何解读美国贸易保护政策及其对全球经济的潜在影响？

　　A：近期美国总统特朗普宣布将对美国的钢材和铝材进口征收关税，贸易战的担忧再次席卷市场。我们认为，贸易战更多是特朗普政府的政治筹码，借以笼络国内选民，并在对外经济交往中为美国争取更大利益。在更加频繁的贸易摩擦和贸易战威胁下，贸易战大规模发生的可能性较低。

　　重提贸易战是政治考量，今年可能是美国的贸易保护之年。片面强调美国在自由贸易体系中受损，将美国的失业问题归咎于中国，并发出贸易战的威胁，是特朗普获得中低收入白人选民支持并成功当选美国总统的重要策略。但特朗普作为一名商人，不可能不清楚全球贸易分工的道理，更不会天真的认为流失的制造业工作会大部分回流美国。因此，在上任的第一年，特朗普将重点放在了减税上。一路上涨，富人的财富迅速膨胀，减税效应也主要集中在中高收入群体。因此有人戏称特朗普当选后，穷人收获了口号，而富人收获了财富。据统计，2017年美国发起的贸易保护措施共141起，反而低于奥巴马第二个任期内147起/年的平均水平。但是，年末中期选举在即，且特朗普已经宣布要竞选连任，此时再次拿出贸易问题，高举政治正确的大旗，可以重新巩固自己的政治基本盘。包括已经沉寂多时的皮特?纳瓦罗再次走向前台，并可能接替加里?科恩担任国家经济顾问委员会主任，都具有很强的符号意义。

　　从经济上看，贸易战的必要性同样较低。从历史上看，贸易战往往发生在全球经济的低潮期，最典型的就是大萧条期间贸易战加剧了全球经济衰退。这是因为自由贸易是理性共识，只有经济衰退时政客才会想到以邻为壑。目前无论对于美国还是全球其他经济体，都是2008年全球金融危机以来最好的时刻。近年来美国的贸易赤字确实呈再度扩大的态势，但这正是作为全球信用货币，在经济繁荣期的表现。美国的失业率仅为4.1%，劳动力市场处在历史最好时期之一，已经无法吸收更多的就业机会。此时进行贸易战，不仅无助于美国经济和就业，更可能把美国和全球经济拖向衰退。

　　以贸易战为威胁，特朗普意在为美国争取更多商业利益。今天特朗普已经宣布对美国进口的钢材和铝材分别征收25%和10%的关税，正是投石问路的一招。尽管钢材和铝关税对中国影响较小，但从整体来看中国与美国贸易摩擦的风险最大。中国是美国的第一大贸易逆差国，2016年美国对中国的贸易逆差（含货物和服务）高达3090亿美元，而排在身后的日本和德国均不到700亿美元。特朗普近日重申中国是美国贸易面临的最大问题，并在推特上要求中国在今年内拿出削减10亿美元双边贸易顺差的计划，但据媒体报道实际上特朗普政府要求中国削减1000亿美元的双边贸易顺差。相较于中美巨大的贸易总量和贸易顺差而言，10亿美元是很容易达到的目标，但1000亿美元至少在短期来看是根本不可能实现的。也正因为这种不可能性，表明其“狮子大开口”的真正目的是增加谈判筹码，获取更多商业利益。在这种情况下，中美大规模贸易战不会发生，但是贸易战的威胁，特别是贸易摩擦的确会频繁发生。乐观地看，我们相信中国政府有足够的政治智慧和商业空间处理中美贸易摩擦，维护中美正常的经贸关系。