债券市场是一个并不为大众熟悉的领域， 券商资管在市场上露面的机会也不多。不过，有一位债券投资老将，无论市场牛熊，其投资业绩均能排名前列，凭借着长期出色的业绩表现， 取得了令人瞩目的成绩， 连续5年获得6次中国基金业英华奖“最佳投资主办”称号，此外，7次获得金牛奖， 他就是现任第一创业证券总裁办公会成员、分管资管兼资产管理部负责人尹占华。

近日，机会宝一行前往位于深圳市CBD的一创证券办公室，对尹占华进行了专访。

请您简单谈一下您的投资理念和投资心得

尹占华：中国资本市场通常比较浮躁，需要理性。在招聘人的时候，我们重点看好具有数理背景，后来又转向经济或者金融的，因为他相对比较理性。另外做债券的话，最好招聘那些有信用背景的。而我本身也是兼具这两点，我是数学出身，博士是精算，所以相对比较理性一点。其实巴菲特说过，别人贪婪你恐惧，别人恐惧你贪婪，但是真正做到这一点很难，因为这是反人性的。就是大家都贪婪去了，都去排队抢东西去了，很多人就会怀疑自己是不是错了，最后也加入抢购团队去了。所以从这个角度来说真正理性的人是很少的，特别在中国的资本市场。另外在信用风险高发期，具有很深的信用背景的话，你可以识别信用风险，可以选择性价比比较高的一些债券，因为你一味的规避风险有可能会丧失很多机会。另外，要对投资者负责，因为投资者是衣食父母，要把投资者的钱看的比自己的钱还重要，这样你才会尽全力把产品做好。此外，就是要有自己的投资理念，不能人云亦云，这是最重要的，因为如果你的投资思路和市场绝大部分机构思路一样的话，那你的业绩就是平均收益。

怎么样才能取得超越平均水平的收益呢？

尹占华：如果投资策略和市场主流机构不一样，这结果会是正态分布的两个尾部，即要么很好、要么很差，而怎么避免很差呢，那就要做压力测试。也就是说你做每一笔投资在极端不利的情况下的结果也可以承受。举个例子，比如说1月份我们大幅加仓，因为那时候1月份市场一片恐慌，几乎没人看多，我们是大幅加仓，为什么呢？在1月份我们做一个压力测试，拿三到五年期的央企的3A的信用债，那个时候票面能达到6％，我们再做杠杆套利，未来三到五年每年我们都可以做到8％的收益，这是最坏的情况。所以在这种压力测试情况下非常不好的结果客户都很高兴，那就值得去做，而如果市场机会来的话，一年会百分之十几的收益，所以1月份我们大幅加仓。

我们测算一下最近十年以来中国的债券基金平均收益也就不超过6％，但是我们做压力测试的情况下未来三到五年都可以做到8％，所以这个肯定不是最坏的结果，那就跑到最好的一端去了。当然风险不能太集中，要分散风险，不能把鸡蛋放在一个篮子里。我们做投资也是，每做一笔交易，都要考虑到不利的情况。另外要把仓位控制住。你对一个投资标的再有信心也不要太集中风险，要分散风险，分散投资的次数多就会遵循大数定理，胜率就高了。

今年的资管操作大概是什么样的情况？

尹占华：其实做债时间长的市场老人不喜欢熊市，但是更不喜欢牛市，因为这个和股票不一样，债券是有票息这个天花板的，所以从这个角度来说债券牛市透支的是将来。举个例子来说，一个三年期的信用债票面是6％，三年下来应该18％，结果第一年就干到了12％了，说明后面两年只剩下6％。在这种情况下存量的资金感觉收益很高，但新增的资金就很惨，2016年下半年就很明显。刚好2016年下半年中国基金报有一篇我的文章《响应央行号召，主动去债券杠杆》，从那一天见报之后市场开始调整。那个时候很多银行委外，把资金送上门我们都没要。我觉得最适合做债券的市场就是高位震荡，在这种情况下存量的资金有很高的收益，新增的资金仍然有很高的收益，另外在震荡的市场才有交易机会。今年就是典型的这样的市场，一波三折。今年的1月份市场恐慌中我们大幅的加仓，2、3月份牛市来了，4月份降准前后我们大幅的减仓，减仓之后市场大概调了两个月，在调整的过程中我们精选个券加仓。所以在这种情况下今年我们业绩确实不错，投资者基本上都在追加资金，新增的账户也不少，也是基于投资者对我们的信任。

兵团债务违约之后，城投债券的投资逻辑是否改变？

尹占华：新疆兵团债券违约之后我在几个群里发两个观点：第一，这是技术性违约，肯定很快得到解决；第二，相关责任人肯定要受处分。结果两三天之后这两个判断全都应验了。这件事同时说明：第一，地方债务问题确实很严重，这是不太有利的一面。第二兵团不可能让违约，似乎更加强化了城投信仰。但是即使在这样的情况下我们还是比较谨慎，因为中国地方债务问题是一个比较焦点的问题，显性的债务很多，隐性的债务更多，特别是平台债大概有超过2400家平台发债，良莠不齐，肯定将来会有个别的公开发行的城投债会出现实质违约，但是绝大部分应该都没啥问题。所以我们目前城投债的比重比原来少了很多，和产业债大概一半一半吧。城投债的标的我们重点选取发达地区的发达城市的重要平台。

从债券市场投资者角度，您认为贸易战对市场会有什么影响？

尹占华：贸易战对经济有较大影响，但是对债市来说应该是个利好，因为经济不好债市才会牛。目前来说中美贸易战大幅超出原来的预期。特朗普在美国大量的减税，政府的财政收入大幅的减少。这个缺口从哪儿补呢，那就是贸易。而中国是和美国做贸易最多的一个国家，所以首当其冲。贸易战持续对债市造成大幅波动，因为基本面利好债市，另外国内会有举措刺激经济，比如说货币宽松、基建在加码等等，从宽货币到宽信用对债市不利的情况下又分几个层面，对利率债来说不太有利，再加上地方债的冲击，对信用债来说是有一点利好，因为你信用违约的可能又小了一点，所以一分为二去看待这个问题。

股市低迷，可转债是否有投资机会？

尹占华：可转债也是良莠不齐，一分为二。原来可转债存量很少的情况下越是小盘的可转债涨的越欢，因为波动大，从B-S定价模型来说波动越大价值越高。所以在过往的逻辑就是拿小盘转债，小盘转债一上市直接冲到120元左右，而现在因为市场环境发生变化导致投资逻辑也发生了很大的改变。因为大家都知道最近两年融资难、融资贵，特别是中小企业还有民营企业融资特别的困难，在银行借款很难获得的情况下发债也是很难。而前几年特别是2014、2015年是资产荒，资产荒的情况下中小企业发债很容易，那个时候发的债券现在马上到期，新的债又发不出去，银行贷款又很难，所以很容易出现资金断裂。在这种情况下转债还好发一点，所以中小企业转债现在越来越多，在这种情况下对转债市场的冲击非常大，将来的转债市场中小企业转债很可能会有一部分违约。另外将来有退市制度，很多中小企业股价暴跌，而转债转股不成功的话，债权就转不成股权，将来到期还不起，又丧失了其他的融资手段，在这种情况下很容易违约。所以目前很多中小企业转债一上市就破发，甚至直接奔到九十左右，个别转债纯债的到期收益率达到了7％甚至8％。

但是很多AAA和AA+大国企或者大央企转债目前是另外一个极端。就是他的转股溢价率很高，50％甚至超过100％，但是纯债到期收益率接近5％，我觉得这种性价比比较高。即使未来几年转股不成功，吃票息也不错。另外就是这些转债如果有下修转股价预期的话，价值会更大。而未来几年股票如果来一拨牛市，这个转债上涨的空间就比较大，那时上市公司可能强制投资者转股。但是中小企业特别是过剩产能的可转债尽量规避。

接下来的债券市场，你觉得还有哪些影响市场的重要因素，接下来你会怎么操作和应对？

尹占华：我个人感觉今年应该是高位震荡的市场，利空因素和利多因素频繁发生。短期来说利空因素还不少：第一，美国9月份加息，这是大概率事件；第二，短期通胀预期，比如说猪价在涨，蔬菜也在涨，房租也在涨，所以通胀预期比较强；另外，信用违约比较频繁，再加上地方债最近冲击很大，所以短期来说对债券市场不是太有利。但是中长期来说我觉得还是很好的，因为经济下行压力比较大，通胀尽管短期有压力，但是中长期问题不大。再加上目前债券配置价值也是很明显，所以近期谨慎，但中长期感觉收益率还会振荡下行，特别是现在国务院也认识到目前中小企业特别是民营企业融资难、融资贵的问题。解决融资难的问题会采取各种政策倾斜，担保或者是信贷支持，包括不用还本金续贷等等。我相信还会有更多的措施出来支持中小企业发展，这是解决融资难的问题。另外解决融资贵的问题，收益率应该还会往下走，否则的话就解决不了这个问题。

尹占华，中国人民大学风险管理与精算学专业博士，15年证券从业经验。连续五年获得六次中国基金报“英华奖”以及七次中国证券报“金牛奖”。

曾任大公国际资信评估有限公司信用评审委员会委员、结构融资评级部总经理；泰康资产管理有限公司固定收益投资部金融工程研究员；中国人寿资产管理有限公司企业年金投资决策委员会成员及固定收益团队负责人；安信证券资产管理部投资总监兼投资决策组组长。现任第一创业证券公司总裁办公会成员、分管资管兼资管部负责人。

从2012年2月至2017年10月所管理多只债券产品平均年化回报10.86％，远超同期中证综合债券指数4.8％的水平。

在安信资管曾带领团队在两年为公司贡献了超过13亿的净利润，人均贡献净利润超过2500万元，位居同业第一。即使在2016年和其离职前的2017年前10月债券熊市中，其个人管理的数只债券产品平均年化收益也均超过5％，而同期中债总全价指数和中证综合债券指数年化收益分别为-2.95％和1.4％。