去哪儿网的私有化之路 下一步去哪儿？
作者: 36氪-股书 Kapbook来源: 36氪 15:00:00
TechWeb于10月19日报道， 网称，该公司已接受了远洋管理有限公司(Ocean Management Holdings)提出的全面要约收购， 从而加入了美股上市中资企业的退市浪潮。事实上，自2015年起已有20多家中概股从美股退市。大众熟知的暴风科技，奇虎360，均是如此。私有化的原因为什么上市公司要主动私有化退市？一般有以下原因：1.公司战略调整与架构重构2.美国市场估值不高，公司重回内地上市3.中概股在美股受到巨大的外部压力，如舆论压力做空压力以去哪儿网为例，让我们详细了解一下中概股进行私有化，并从美股退市的过程。美国股市目前有两大交易所，纽约证券交易所（NYSE），纳斯达克（Nasdaq）。这两个交易所都位于纽约。纽交所上市的公司以传统行业的大公司居多，如标普500指数公司；纳斯达克偏爱一些高科技公司。中概股的互联网公司绝大部分在纳斯达克上市。&所谓私有化（going private），是指由上市公司大股东作为收购建议者所发动的收购活动，目的是要全数买回小股东手上的股份，买回后撤销这间公司的上市资格，变为大股东本身的私人公司。私有化是资本市场一类特殊的并购操作；与其他并购操作的最大区别，就是它的目标是令被收购上市公司除牌，由公众公司变为私人公司。如果一家公司登记的权益证券持有人不足300人，或者从纳斯达克等市场退市，美国证券交易委员会（SEC）即认定该公司实现了私有化。私有化的优点在于：公司可以不再做信息披露，法律咨询费用、审计费用都可以适当减少，而公司管理层和大股东运作公司也少了阻碍。上市公司会遇到市值走低的情况，而私有化可以让公司不再以股价为中心，依据现金流等因素来做出合理决策，公司治理会更加灵活。公司可以致力于长期目标，而不必为短期内符合市场的预期而烦恼。去哪网的私有化过程，据信是由幕后推动的。最初的要约方Ocean Management Limited的关联方，是私募股权基金OceanImagination LP，这家私募专注中国旅游领域的投资，而携程就是该基金的出资人之一。要约收购则分为全面要约和部分要约。无论是全面要约还是部分要约，发出要约的对象都是目标公司的所有股东。全面和部分分别是指：收购的对象是目标公司的全部股份还是部分股份。要约收购，一般有两个步骤：收购者（可以是公司、其管理层或第三方）向股东寄送一份书面要约文件（其中阐明了包含SEC披露要求的要约条款）和一封传达指示信；在收购者取得了公司90%的股份的情况下可实施简易合并，与此同时余下的10%的股份将会被转变为主张评估权的权利或获得合并对价的权利。要约收购适合股本较大且股东人数较多的上市公司，而中概股公司的特色都是如此。美股私有化的难度与公司注册地相关注册地为美国本土的美股上市公司，遵循“少数股东中的多数同意（Majority of the Minority）”原则，即少数股东中50%以上接受要约即可。（控股股东或具有实际经营决策权的股东不具有投票权）。注册地为开曼的美股上市公司，只需要66%的投票权通过即可，而且私有化买方无需回避，同时允许控股股东获得超级投票权，即同股不同权。显然，控股股东发起了私有化，获得超过66%的投票权是很容易的；但私有化可能损害散户股东的利益，让小股东中超过50%的人投票同意，相对困难一些。注册在开曼群岛，私有化比较容易，在美国本土注册的中概股公司，私有化规则繁琐。去哪儿的注册地在开曼群岛。私有化的流程那么，美股上市公司私有化要约收购，一般流程是什么呢？在美股市场，通过要约收购完成公司的私有化，时间有长有短，有的公司多月即可完成整个流程，如，有的公司需要花费一年以上。整个收购花费的时间较为不确定。美股要约私有化时间，取决于提交文件的进度，以及要约收购的进度。 要约收购时，一般要求溢价在10%以上。去哪网公布的私有化方案中，每股收购价是30.39美元，溢价为15%。私有化的风险1.退市费用高昂。费用主要是两块：法务顾问和财务顾问。还有一些独立董事的费用，尽职调查的费用。少则200万美元，多则上千万美元。2.流通股要约收购过程中，很可能会存在一部分股票收购不到。3.退市会遭受股东诉讼。当私有化的股价赶不上投资者的预期，即招致投资者的非议乃至诉讼。一旦涉及诉讼，公司私有化的计划就有可能流产。即使私有化成功，因为存在悬而未决的诉讼，对再次登陆其他资本市场也会产生影响。4.退市会受到做空者猛烈的攻击。如：第三方独立调查机构阻击泰富电气私有化。5.私有化公司再次上市的不确定性。对中国公司而言，从美国市场退市再登陆其他市场的成功案例较少。即便能在其他市场上市，受之前公司表现影响，能否获得投资者的认可是个问题。面对A股的发行审批制，登陆A股市场更是难上加难。企业的财务状况、股权结构和公司治理未必能符合A股上市标准。互联网公司一般都轻资产，无足够的固定资产和盈利，不得不到海外上市。此外，海外上市的中资企业大多是红筹架构（主营业务在国内，母公司在境外注册的公司），这些红筹架构很复杂，多是VIE架构，且会面临税收统计问题。国内上市的时间成本也很高。一般公司要上市，券商辅导至少需要半年，随后证监会审核差不多半年，最顺利也需要一年多。去哪儿网的私有化交易预计在2017年上半年完成。业内人士猜测私有化完成后，去哪儿网将登陆新三板。
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电商服务推荐去哪儿网私有化，回归后很有可能落户新三板
1新三板公司挂牌数骤降
经历过8月份的挂牌高峰后，近两个月，新三板新增挂牌公司数量骤然下降。10月以来至今，新增挂牌家数仅82家，该数值接近两年来的历史低点。
多位券商人士预测，明年新三板企业挂牌速度应该会缓慢下降。“这种趋势不是断崖式的下降，而是每次周期波动、每个峰值应该都会比今年同期小。”
2新三板股票发行融资处于“低温”状态
近期，新三板挂牌公司发行股票融资继续处于“低温”状态，10月10日至14日一周仅发行股票融资13.57亿元。观察发现，今年5月至9月，新三板单月发行股票融资均在百亿元以下。今年9月新三板挂牌公司发行股票融资金额为73.24亿元，为年内9个月第二低，仅次于今年8月份单月融资仅57.53亿元。
310家新三板企业预先分羹PPP项目
10月18日，财政部PPP中心发布《第三批政府和社会资本合作示范项目分析报告》。新三板企业也在其中分得一杯羹。今年以来共计有10家企业发布了有关PPP项目的公告，包含PPP的前期准备工作和签署合作框架的公告。
4江苏10家新三板公司被查
从江苏证监局了解到，本周该局“一口气”对江苏金马扬名信息技术股份有限公司等8家新三板挂牌企业采取了行政监管措施，发出警示函，要求公司股东或关联企业立即停止占用公司资金、资产的违规行为。
加上此前的2家，短短三个月内，在今年全国范围内针对新三板大股东资金占用问题上掀起的监管风暴里，“中枪”的江苏企业数量达到了10家。
1万辰生物抢发首份新三板三季报
10月20日晚间，万辰生物发布今年第三季度报，公司第三季度实现营业收入6549.8万元，比上年同期增长94.81%，归属于挂牌公司股东的净利润为1786.6万元，同比增长143.49%，基本每股收益为0.16元。
今年前三季度，万辰生物营收及净利润分别为1.39亿元、2770.4万元。
万辰生物专注食用菌研发、工厂化栽培与销售, 系以现代生物技术为依托,以工业化方式生产食用菌的现代农业企业,目前主要产品包括金针菇、蟹味菇、白玉菇等。
2泰力松拟上市，已提交IPO辅导备案
泰力松(月20日发布公告称，公司拟申请首次公开发行股票并上市，已于10月20日向中国证券监督管理委员会陕西证监局报送了辅导备案登记材料，陕西证监局于当日受理辅导材料。
泰力松主营业务为高性能焊锡带和锡合金的研发、生产和销售，主营光伏焊锡带产品和锡合金产品两大类产品。
36人游新三板上市迎最后冲刺
10月20日，在线定制旅游网站6人游旅行网宣布完成新一轮2500万人民币的融资，投后估值2.55亿元人民币。据悉，此次投资为清华同方旗下同方创投领投，厦门嘉汇跟投。6人游创始人兼CEO贾建强表示，此轮融资金额已全部到位，并将主要用于移动端的推广发力。后续预计将在今年11月中旬进行新三板上市申请材料的提交。
4去哪儿网计划明年完成私有化退市
10月19日，去哪儿网发布公告称，已与海洋管理控股及其全资子公司达成最终协议，根据该交易，去哪儿网将按44.4亿美元的股权价值被收购。这代表着去哪儿网的私有化要约获得通过，将完成退市，该交易将于2017年上半年完成。市场分析，去哪儿网回归后很有可能落户新三板。
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去哪儿网披露私有化细节 买方团9名成员曝光
傲娇的grace姐姐
　　今年年中宣布私有化的，日前提交SEC的文件披露了私有化最新进展。
　　从SEC公布的文件可以看出，去哪儿网私有化的买方财团由9名成员组成。除了Ocean Management外，另外8名买方团成员分别是携程、Momentum Strategic Holdings L.P.、M Strat Holdings L.P、Earthly Paradise Investment Fund L.P、 Seavour Investment Limited 、Shuofeng Holdings Limited 、Richbright Investment Limited 、Eagle Limited。
　　买方团成员共持有私有化前的去哪儿网94%股权，其中大股东携程持股43.2%，M Strat 持股19.5%。
　　根据协议，Ocean Management以每股存托股30.39美元收购尚未被买方团持有的去哪儿网股票，交易预计于2017年上半年之前完成。
　　携程牵头的去哪儿私有化
　　根据美国证券交易委员会（SEC）的官网信息，Ocean Imagination L.P.公司登记的地址所在地与铂涛集团所在地一致。
　　此前澎湃新闻报道，铂涛集团董事长明确表示，Ocean Imagination L.P与铂涛集团没有关系，这是我私人的事情，是他和几个合伙人一起做的。
　　而据一投资界人士透露，Ocean Imagination L.P是一个专注于投资产业的基金，携程方面也是该基金的出资人之一。
　　值得一提的是Ocean Imagination L.P此前也曾和携程、腾讯一起共同参与了艺龙的私有化。携程现在将去哪儿和艺龙都纳入怀中，日前还进行了全球化的一步，收购了票务搜索公司天巡。
　　去哪儿退市后去哪儿？
　　虽然携程和去哪儿合并已久，在大住宿、大交通以及在线旅游业务方面进行业务合并，两家公司也早已实现并表，但是外界关于两家公司如何在业务层面协同合作一直有争论的声音，一些分析认为去哪儿网私有化后将作为携程OTA业务版图中的一个频道运作。
　　对于去哪儿网从美国退市后的后续资本运作安排，市场曾猜测去哪儿网可能会登陆新三板。
　　9月19日，去哪儿网VIE控制的境内子公司航富咨询以老股受让的方式，成为一家存在摘牌风险的新三板公司的控股股东，该公司为百拓科技（股票简称：ST百拓），主营业务为国内机票代理企业和传统旅行社企业提供国内机票交易系统平台。
　　因为这笔资本操作，当时有分析称从未有一个完整的会计年度盈利的去哪儿网退市后会选择新三板。
　　去哪儿声称2018年要实现整年盈利
　　据TechWeb报道，去哪儿网管理层预计，2016年，公司净营收45.87亿元，同比增长10%，运营亏损29.61亿元，净亏损29.80亿元。
　　管理层还预计，2018年公司首次实现年度盈利，届时全年运营利润达1.43亿元，全年净利润1.23亿元。
　　到2025年时，去哪儿网全年净营收预计达351.65亿元，运营利润67.32亿元，净利润54.06亿元。
（责任编辑：张倩 HF006）
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摘要随着国内资本市场日渐开放，中概股回归已成趋势。2016年以来，、、也踏上私有化的回归路。由于A股市场高指标、高要求，很多企业不得不背井离乡，通过红筹模式、搭建VIE架构登陆境外资本市场，如。随着国内资本市场日渐开放，中概股回归已成趋势。据公开数据统计，2015年共有32家中概股先后收到私有化要求，超过2010年~2014年的总数。2016年以来，聚美优品、汽车之家、智联招聘也踏上了私有化的回归路。由于A股市场的高指标、高要求，很多互联网企业不得不背井离乡，通过红筹模式、搭建VIE架构登陆境外资本市场，如纳斯达克。去纳斯达克敲钟上市，至今仍是不少互联网、高科技企业的梦想。可境外资本市场的生活远非想象中那般美好，尤其是非行业龙头企业，估值低、融资难，不被投资者看好，信息披露要求又高。企业不得不花大血本聘请中介机构、公关团队来完成相关工作，一年下来费用不低于500万。对于仍在发展阶段、尚未实现盈利的企业，可谓一大负担。中概股很郁闷，看着当年的竞争对手早在A股上市了，市值高、融资便捷，自己却在异国他乡中风雨飘摇。、的成功，坚定了中概股回归的信心。然而，回归的路不是想走就能走的，不仅要付出沉重的资金代价，还要付出漫长的时间代价，甚至一着不慎、满盘皆输。私有化退市，这坑很深！从境外市场上退市，再登陆市场，你以为是跨个国家、跨个大洋那么简单吗？从步骤和时间上看：私有化退市顺利的话，要六个月左右；拆VIE架构至少四个月，部分架构复杂的企业可能要拆上七八个月；回国上市，IPO三到五年是正常，借壳上市算是个捷径，挂牌新三板速度能更快，这要看企业的财力以及在资本市场的定位标准。先说私有化退市，多少企业直接卡在这第一步上了。简单地说，私有化退市大多是由创始团队联合几个资本机构发起要约，以收购市场上其他股东的股票。这就涉及到两个主要问题：第一，要约收购的对价是否公平，是否符合股东的利益。这不仅是指榜上有名的大股东，还有持有普通股的小股东。以聚美优品为例，日聚美优品以22美元/股（每存托股27.25美元)的价格宣布在纽交所上市；日，聚美优品宣布，公司收到创始团队陈欧、戴雨森，以及现有股东红杉组成的收购方发来的非约束性“私有化”交易提议，并按照每存托股7.0美元的价格收购其流通股及未有收购方持有的全部股票。这消息一出，中小股民炸锅了，当初22美元/股（每存托股27.25美元)的发行价，最高价曾攀升至38美元/股，而今收购价与发行价相比仅剩不足三成，股民们直接哭晕了。部分投资者联合起来，针对聚美优品的低价私有化提起诉讼，甚至可能会在美国、开曼、中国三地同时诉讼。这对聚美优品私有化退市速度造成一定的影响，未来还可能影响其在中国上市的进程。中小股民虽然赔了，但不影响资本大鳄们的套利退出。从聚美优品早期的招股说明书中可以看出：上市前以陈欧为代表的创始团队共持股47%，红杉资本持股18.7%，K2基金持股10.3%，徐小平持股8.8%，陈科屹团队持股10.3%。除了创始团队和红杉资本作为买方团外，剩下的投资机构及投资人都可溢价退出。粗略统计，徐小平当年投入38万美元，现已变成0.77亿美元；K2基金几百万的投资，如今也有9000多万的回报，大股东们都挣得盆满钵满。在笔者看来，创始团队像台前的皮影，资本是背后的推手，创始团队承受着社会舆论和公关纠纷，资本则围绕着自己的利益寻找套利机会，无论是企业上市还是私有化退市，都是如此。至于中小股东的权益，资本大鳄们哪有心思考虑。包括此次聚美优品低价私有化事件，买方团的投票权高达90%，哪有中小股东说话的份儿，好在美国的金融法律相对健全，小股东还有个诉苦的去处，但最终胜负难说。第二，是否具备完成私有化退市的资金。境外市场并非是个来去自如的地方，当年这些盈利能力不足的企业被A股抛弃，翻洋过海，到境外市场中找钱找资源。不管后来发展的好与不好，境外市场都曾给过他们“温暖”，这份“温暖”是有代价的。美国监管层规定，提出私有化要约的股东，需全部以现金的方式进行回购。聚美优品私有化退市需4.62亿美元的现金，这不是个小数目，考验私有化股东的真实力。在私有化退市过程中，最怕竞争对手出来搅局，致使要约价格不断抬升，退市资金越争越高。以为例，日，爱康国宾董事长张黎刚与方源资本组团，拟以17.8美元/ADS的价格进行私有化。日，美年达健康联合几家资本机构以22美元/ADS向爱康国宾发出私有化要约，这价格足足高出了23.6%。今年1月份，美年大健康再次将收购价格提升至25美元/ADS，甚至做出分批收购的计划。爱康国宾的心里有多苦啊！美年大健康在A股估值370多亿，而自己远赴纳斯达克仅被估值13.89亿美元（约90亿人民币），两者差距甚远。如今幡然醒悟，要回归祖国的怀抱，却在“半路上出个程咬金”。爱康国宾现在面临着两个选择：一是以更高的价格进行私有化；二是被美年大健康收购。前者需要大量的现金，据业内人士估计，目前要收购的流通股大约是5377万股，爱康国宾至少要拿出17亿美元，才能对抗美年大健康。这钱从哪儿来呢？按爱康国宾现在的资产情况，银行借款、股权质押都有一定的难度，但愿它有个土豪朋友吧！笔者从第三方的角度看，两大巨头合并也是一个不错的结局。毕竟都是行业里数一数二的企业，合并后既可以背靠国内资本市场的大树，享受源源不断的资金，又可以发挥协同作用，真正树立民营专业体检的标杆，在短期内可对体检行业实现垄断经营。只是爱康国宾一定心有不甘、满腹委屈。VIE架构，搭建容易拆时难中概股回归，十有八九要牵扯VIE架构的拆解。VIE架构是什么呢？VIE，全称VariableInterest Entity，翻译过来是“可变利益实体”，通常称为“协议控制”，一般主要由三部分组成——境外上市主体部分、境内外商独资企业（简称WOFE）、以及境内运营实体公司，境内实体公司通过与WOFE签订的一系列协议，将实际产生的利润以支付服务费的方式转移到境外上市主体。由于境内企业直接境外上市的门槛高、管制严，因此企业大多采用间接的上市方式，俗称红筹模式，VIE架构可以说是红筹模式的升级版。2000年，率先通过VIE架构登陆纳斯达克，此后、、纷纷效仿，大大提高海外上市速度，绕过了部分审批。但私有化退市、回归A股，带着VIE架构去挤IPO是绝对不行的，就连新三板市场对有VIE架构的企业也是斟酌再三。拆掉VIE架构是企业顺利回归国内资本市场的重要环节，“拆”要比“建”的过程复杂多了。常规做法是境内公司通过增资收购WFOE，用收购款偿还境外投资者的投资，同时解除与WFOE之间的VIE协议，并进行注销。但怎么找到这个愿意帮忙增资的土豪朋友呢？就算找到了土豪朋友和资本机构，资金一旦在境内，还要牵扯大笔资金出境，外汇管制风险较大。除了钱的问题，还有人的问题，如何确保在拆解VIE架构中保持实际控制人不变，并兼顾其他原有投资者的股权和利益，利润和收入是并入VIE公司还是WOFE中……总之，各种谈价议价的博弈，各种股权结构的博弈，真是“请神容易送神难”！回归国内资本市场，到底哪条路适合自己？中概股顺利退市后，将面临着国内资本市场的选择，大致有三条路径：IPO、借壳上市和新三板。（当然之前还有个战新板，可惜未出世已夭折）。新三板市场虽不及A股市场的高市值、高流动性，但其融资效率远高于A股市场，中概股大多都是缺钱的主儿，新三板能解其燃眉之急。从中概股的特点上看，在排队IPO示，截至日，证监会受理首发企业766家，其中，已过会113家，未过会653家。未过会企业中正常待审企业622家，中止审查企业31家。历年IPO数量最多的是2010年的347家，这样算，中概股退市后至少要排队两年半。中间再遇上个IPO关闸，申报材料驳回……搞上三年五载也是有可能的。这期间，企业要面临沉重的债务，不稳定的股权结构，甚至阶段性不盈利，能拖得起的企业为数不多。对于借壳上市，中概股要权衡高价壳资源与上市后市值的平衡。借壳上市是大多中概股重点考虑的方向，像分众传媒借壳、借壳，都曾给他们带来较高的市值回报。但如何合适的壳呢？一般来说，中概股比较青睐低市值、资产负债率低、股权结构简单、当前盈利能力差的壳资源。但这些“壳子”能瞧得上“海归”的中概股吗？两会对注册制的推迟、战新板的扼杀，给足了壳资源生存的空间，炒壳再度引来热议。据传，较抢手的“壳子”一天能涨一个亿，想买壳的企业先交上一亿的诚意金再谈借壳的事儿。瞧，这壳资源多牛啊！据经手的券商所言，现在卖壳方对买壳方的要求越来越高，尤其是在盈利方面。本月14日，发布公告，拟作价12亿借壳，且永达汽车承诺2016年~2018年归属母公司的净利润分别不低于8亿、10亿、12亿。看这行情，借壳的企业若没有三五个亿的利润，别打这主意了。另一方面，上市后真的能创造出市值神话吗？就如上文提到的爱康国宾，假设它真以高于25美元/ADS打败了美年大健康，其退市的市盈率将高达50倍。而分众传媒、巨人网络这样有资历的企业，退市时的市盈率仅处于10~15倍。这么高的市盈率再去借几十亿的“壳”，股权又要被壳资源稀释30%~40%，市盈率再次膨胀，这样的中概股上了A股后也不一定会有好市值，它背负的实在是太多了。对于挂牌新三板，其实很适合部分尚未盈利的中概股，门槛低、融资环境好。中概股回归A股的困境摆在眼前，如果迟迟无法在其他资本市场上落地，不仅企业会陷入发展困境，也会激化投资机构与创始团队之间的矛盾。新三板市场虽不及A股市场的高市值、高流动性，但其融资效率远高于A股市场，中概股大多都是缺钱的主儿，新三板能解其燃眉之急。从中概股的特点上看，在排队IPO和借壳上市上都没有太大优势，而在新三板上则不同。中概股毕竟是经历过标准的上市过程，经历过成熟的资本市场，做过严格的信息披露。即使企业尚未盈利，但其财务体系、运营体系、管理体系也是相对完善的。这些优势是其他新三板企业难以比拟的。随着分层制度的实行，中概股会很轻松地挤入创新层，享受更好的融资环境和政策扶持。当然，进入新三板市场的模式也很多，中概股应根据自身发展情况选择合适的参与方式。比如，采用分拆的方式，先派子公司合全药业登陆新三板，通过子公司筹备私有化资金，逐步实现退市回归。从私有化到回归国内资本市场，中概股要经历数次博弈和利益平衡，这背后既隐藏着创始团队的坚守与执着，又隐藏着资本的逐利性。从上市到退市再到下一个市场，资本的“手”一路推进。无论动机如何，回归，是对中国资本市场的肯定。笔者相信，随着国内多层次资本市场的逐步完善，中概股更容易找到自己的“位置”，更容易实现价值回归。优质企业也不必远走他乡，扎根本土市场，造就下一个BAT！微信扫一扫，关注腾讯港股频道官方公众号：玩转港股（ihkstock）
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